Förra våren tyckte vi att det var köpläge i SCA. Ett av börsens verkliga kvalitetsbolag kunde köpas till en klart lägre prislapp än normalt. Ett drygt år senare kan vi konstatera att vi hade fel. Billigt har inte blivit dyrare, utan ännu billigare.

Problemet stavas i huvudsak högre råvarukostnader där såväl priset på pappersmassa som returpapper stigit kraftigt. SCA möter detta med prishöjningar och besparingar, men effekterna av dessa släpar efter med pressad lönsamhet som följd. Innevarande år blir vinsttillväxten, exklusive engångsposter, därför ganska måttlig, men tror man som vi på bättring nästa år, faller p/e-talet till bara drygt 9. Direktavkastningen är samtidigt fina 4,4 procent.

Uppenbarligen räcker det inte med en röd prislapp för att locka investerarna till SCA. Frågan blir då vad som kan få SCA att värderas upp under det kommande året. Vi kan se tre anledningar: ökad aptit på defensiva aktier, en lugnare utveckling på massamarknaden samt att SCA börjar renodla verksamheten.

Förr eller senare kommer placerarna upptäcka att värderingsskillnaden blivit för stor mellan bolag med cykliska vinster och det betydligt mer stabila SCA. Den senaste tidens svagare ekonomiska statistik har ökat oron bland placerarna för en sämre konjunktur, och i sådana lägen brukar mer defensiva placeringar favoriseras. SCA tillhör definitivt denna skara och skulle gynnas av en sådan rotation.

En skakigare omvärld innebär ofta att råvarupriserna tar stryk, vilket också varit fallet under våren. Till SCA:s förtret har detta inte gällt massapriset, vilket i stället fortsatt att stiga. Massapriset gynnas av att kapacitet försvann under lågkonjunkturen samt av stor efterfrågan från Kina. Även om priset inte faller så tror vi att SCA gynnas av att utvecklingen blivit betydligt lugnare där det blir lättare att parera med prishöjningar. Dessutom finns det vissa frågetecken kring den kinesiska efterfrågan då denna varit ryckig. En avkylning av den kinesiska ekonomin skulle kunna pressa massapriset.

Den stora triggern i SCA lär dock vara om det äntligen händer något på renodlingsfronten. Faktum är att det finns en hel del som talar för att det kan hända grejer i år. Först och främst lär fjolårets skräckupplevelse för tryckpapperstillverkarna ha fått dem att inse att en konsolidering är nödvändig. UPM:s köp av Myllykoski i slutet av förra året är en tydlig signal. För SCA är tryckpapper ingen stor verksamhet, men den är desto större för Holmen. Nyckelpersonen i frågan är Fredrik Lundberg som är huvudägare i både Holmen och i SCA:s huvudägare Industrivärden. En möjlig affär skulle kunna vara en sammanslagning av bolagens tryckpappersdivisioner, vilken sedan delas ut till aktieägarna eller säljs. För SCA:s del skulle en sådan affär öka marknadens förhoppningar om att även förpackningarna är på väg ut. SCA och Holmen höll på att göra en liknande affär med sina finpappersverksamheter kring millennieskiftet, men då slutade det med att finska Metsä-Serla (i dag M-real) köpte verksamheten. Ledning och ägare i bolagen inser att tryckpapperssegmentet står inför en strukturell nedgång. Och vilken tid är bättre att göra något än när verksamheten fått näsan ovanför vattenytan igen? Åker sedan förpackningarna med av bara farten så kommer marknaden att applådera.

Kommer någon av dessa punkter att infrias under det närmaste året? Vi tror det. Därför ligger vi kvar i SCA och siktar på en kurs över 120 kronor. På nuvarande nivåer framstår risken som väldigt begränsad i relation till potentialen.