Shejkiga affärer

Det var en varm högsommardag i Stockholm 2011. I ett sammanträdesrum på Mannheimer Swartlings advokatkontor på Norrlandsgatan fanns ett 30-tal personer samlade. Bland de närvarande, som avbrutit semestrarna och dragit på sig kostymerna, fanns ett par tre ombud från vardera sex nordiska banker. Därtill ungefär lika många obligationsinnehavare, mest förvaltare från hedgefonder och pensionsfonder. Dessutom fanns jurister från fyra advokatbyråer i rummet. Där satt och stod också toppcheferna för oljebolaget Preem och Corral Petroleum Holdings – det bolag som äger Preem – bland dem vice ordföranden Jason Milazzo. En nyckelperson saknades dock, men var representerad genom ombud – ordföranden i och ägaren till miljardföretaget Preem, Mohammed Hussein Ali Al Amoudi.

Trots, eller kanske tack vare, att Al Amoudi inte var där lyckades gruppen i rummet snickra ihop ramarna för en av de största finansiella refinansieringarna i svensk företagshistoria, nästan i klass med räddningen av Ericsson för tio år sedan. Men trots prestationen den här juli­dagen, dröjde det nära två månader, till den 14 september 2011 innan Preem offentliggjorde att affären var klar. Det var i sista ögonblicket. Lån för 15 miljarder kronor skulle betalas samma månad och eurokrisen hade brutit ut men ännu inte nått kulmen.

– Efter att vi satte det här paketet på plats i september har ju kreditmarknaden blivit ganska mycket sämre, säger Preems finanschef Magnus Heimburg.

Är inte bensin och olja precis det som ett företag vill hålla på med i tider som dessa, med konjunkturoro men skyhöga oljepriser? Och är inte Preem en vinstmaskin som pålitligt levererar miljarder till ägarens kassa? Nej, tydligen inte längre.

I Preems senaste årsredovisning på 108 sidor, den för 2010, finns en liten men intressant formulering om bränslemarknaden i Sverige i Michael G:son Löws vd-ord. Den lyder: ”De multinationella bolagen har lämnat Sverige.” Varför? kan man undra. Det finns ingen direkt förklaring, men G:son Löw kunde förstås ha lagt till: De stora oljebolagen finner det inte längre lönsamt att verka i Sverige.

Bolag som Exxon (Esso), BP, Gulf är borta sedan länge och nu senast har brittisk-nederländska Shell dragit sig ur. Det är uppenbarligen mer lönsamt – och kanske mindre riskabelt – att bedriva oljeutvinning i Kurdistan eller Kamtjatka än att sälja bensin i Sverige.

Kvar på svensk mark finns numera bara en kvartett nordiska bolag. Det är svenska Preem, norska Statoil som sedan några år tillbaka har fusionerat med Hydro och övertagit jätten Conoco Phillips stationer under varumärket JET. Sedan finns halvsvenska OKQ8 och Finlandsägda ST1, som för ganska precis ett år sedan övertog Shells svenska verksamhet men som fortfarande driver den med Shells varumärke.

Och att priset för att verka i Sverige är högt kan inte minst Mohammed Al Amoudi skriva under på.

Den saudiske miljardären, som brukar beskrivas som den utländske affärsman som har gjort störst investeringar i Sverige, köpte 1994 loss det som skulle bli Preem från en trio som bestod av den då krisdrabbade kooperationen samt svenska staten och finländska Neste. Nybygget blev en succé som i dag står för 80 procent av raffinaderikapaciteten här i landet. Stadigt stigande oljepriser och försäljning har medfört att bolaget har vuxit fyrfaldigt från slutet av 1990-talet till i dag. Och 2011 kan ha varit det år då bolaget slog igenom 100-miljarderkronorsvallen. Fram till 2008 var koncernen en vinstmaskin som skämde bort Al Amoudi med årliga miljardvinster. Den ackumulerade vinsten sedan han tog över uppgår till nära 20 miljarder kronor.

Men för två år sedan verkar Preem ha kört in i väggen och det blev dags för Al Amoudi att betala tillbaka. Våren 2010 injicerade han 500 miljoner dollar, runt 3,5 miljarder kronor, i Preems ägare Corral Petroleum Holdings AB. Och i höstas var det alltså dags igen, då sköt han till 600 miljoner dollar, över 4 miljarder kronor. Totalt över 7,5 miljarder kronor på mindre än två år, alltså.

Samtidigt har de stora skandinaviska bankerna i det konsortium lett av SEB, som stod klart i september, ställt en låneram på drygt 16 miljarder kronor, cirka 2,4 miljarder dollar, till Preems förfogande. Förutom SEB medverkar Danske Bank, DnB Nor, Handelsbanken, Nordea och Swedbank. I september var ungefär 10 miljarder kronor av utrymmet utnyttjat.

Som en tredje åtgärd har utestående serier av företagsobligationer ersatts med ett nytt obligationslån på 2,2 miljarder kronor.

Finanschefen Magnus Heimburg värjer sig mot att kalla rekapitaliseringen för en räddningsaktion. Tvärtom menar han att Preem har verkat metodiskt och långsiktigt för att ersätta de gamla lånen:

– Refinansieringen skedde i en ganska stökig och makroekonomiskt utmanande period. Vi sticker inte under stol med att det var långa och komplicerade förhandlingar och det här var ju ändå den största refinansieringen i Sverige under förra året, säger Heimburg.

Räntenivåerna på de olika nya lånen är ändå en mätare på den finansiella pressen på koncernen. Heimburg vill inte avslöja de exakta räntenivåerna på det lån på 10 miljarder som löper fram till hösten 2016, men säger ändå att det ligger 50 till 75 procent högre än det lån som ersattes.

– Spreadarna har ökat, allt har blivit dyrare och det har vi fått erfara. Det har skett en ökning av våra lånemarginaler med 50 till 75 procent.

De tidigare räntenivåerna låg under 2010, enligt årsredovisningen, på i snitt 4,1 procent vilket skulle betyda att de nya räntenivåerna ligger i spannet 6 till 7 procent. Räntekostnaderna för koncernen skulle därmed komma att öka med 200–300 miljoner kronor årligen.

Men det är räntesatsen på det nya sjuåriga obligationslånet som bäst beskriver vilket tryck Corral/Preem arbetar under, det sattes till 15 procent årligen.

Det är högt till och med för skräpobligationer, inte minst i tider när centralbankernas räntenivåer ligger nära noll. 15 procent under ett år betyder 330 miljoner kronor i kupongränta. Under sju år betyder det att varje lånad miljard kostar Preem drygt en miljard kronor i räntor. Som jämförelse kan nämnas att det skadskjutna flygbolaget SAS betalar drygt 10 procent på ett lån som löper till 2014 och knappt 10 procent på ett euroobligationslån med samma slutår. På andrahandsmarknaden ger dessa obligationer en årlig avkastning på 12–13 procent.

– Det (15 procent) är en ganska hög kupongränta. Den genomsnittliga 5-årsräntan för ett bolag i BB-kategorin, det vill säga den starka delen av det högavkastande segmentet (”skräpobligationer”, red. anm.), ligger just nu kring 7,5 procent. För ett bolag med högre risk i det undre spannet av samma segment, som exempelvis det norska skogsbolaget Norske Skog som har B-/CCC+ ratings, ligger sjuårsräntan på drygt 20 procent, säger Louis Landeman, chef för kreditanalys vid Danske Markets i Stockholm.

– 15 procent är en god avkastning för investerarna, medger också Magnus Heimburg, som tillägger att om bolaget genomfört refinansieringen nu vid årsskiftet i stället för i höstas så hade obligationerna antagligen blivit ännu dyrare.

– Kreditmarknaden har blivit lite mer utmanande sedan vi gjorde det här i slutet på sommaren, konstaterar han.

På andrahandsmarknaden för de nya obligationerna tycks aktörerna emellertid dra öronen åt sig. Trots en årlig kupongränta på 15 procent säljs papprena med rabatt vilket är ett annat sätt att säga att marknaden inte tror på Preems återbetalningsförmåga. Med reservation för att handeln är liten och att prissättningen därmed blir ryckig märks en misstro på börsen i Luxemburg där pappret handlas – obligationen handlas till en kurs på 80 procent av nominellt belopp.

– Yielden (och därmed rabatten) har ökat något sedan den emitterades i höstas, kommenterar en handlarchef, men påpekar också att handeln i pappret är tunn.

Rabattsatsen betyder samtidigt att den som vill ta rygg på Al Amoudi, och som tror att Preem klarar sina åtaganden framöver, kan få drygt 20 procents avkastning per år i sju år framåt. Förutsättningen är förstås att obligationen behålls tills den ska lösas in.

Med en kapitalinjektion på 300 miljoner dollar vardera till Preem och Corral höjdes soliditeten från 25 procent i september 2010 till 33 procent i slutet av september 2011. Det räcker för att uppfylla lånevillkoren med bankerna men är kanske ändå inte tillräckligt. Det är i alla fall i lägre delen av det intervall som finanschefen själv ser som idealiskt:

– Vi har inget uttalat mål för soliditeten, men den här typen av verksamhet som är cyklisk bör ha en starkare soliditet. Jag skulle säga att vi ska ligga kring 30 till 50 procent.

Konkurrenten OKQ8 hade vid det senast redovisade tillfället, i februari 2011, en soliditet strax över 40 procent. Samtidigt är jämförelser svåra att göra då Preem har mer kapital bundet i oljelager. För Preem hade det naturligtvis varit bättre om bolaget kunnat klara sig med lägre räntekostnader, men det hade bara varit möjligt om huvudägaren hade satsat ännu mer i eget kapital. För att Preem skulle komma upp i nivå med OKQ8:s nivåer hade dubbla insatsen, 8 miljarder kronor, behövts.

– Det var en löpande diskussion under året, självklart. Vi var fyra parter, utom bankkonsortiet och obligationsinnehavarna också Preem och ägaren. Så det var förhandlingar om alla parters villkor, säger Magnus Heimburg.

Var det några diskussioner om att ta in andra ägare?

– Nej. Han (Al Amoudi) har varit med både i uppgång och nedgång. Och han har varit en väldigt långsiktig ägare.

Förlusten i Preem 2008 på över 3 miljarder kronor var den första på över tio år (se diagram ovan) och den andra sedan förvärvet. Under de första nio månaderna 2011 uppgick vinsten till 751 miljoner kronor, men under tredje kvartalet gjorde bolaget en förlust på 496 miljoner kronor.

Storförlusten 2008 orsakades av ett extremt prisfall på olja. Ett fat råolja gick från som högst 142 dollar till som lägst cirka 40 dollar. Med Preems lager på 12 miljoner fat råolja och andra produkter betydde det stora nedskrivningar i form av omvärderingar av innehållet i cisternerna. Den förlust som riskerar att drabba bolaget i år har andra orsaker.

Dels har bolagets raffinaderi i Göteborg stått stilla under september och oktober på grund av underhållsarbete. Dels har marginalerna på produktionen av dyrare petroleumprodukter, som bensin och diesel, fallit i år:

– Tittar man på den underliggande verksamheten är generellt sett raff-marginalerna lägre under 2011 än 2010. Det finns en koppling till den allmanna skuldkrisen i ekonomin som minskat efterfrågan på våra marknader i Europa, säger Heimburg

Hur har det sett ut efter tredje kvartalet 2011?

– Vi presenterar 2011 års siffror i slutet av april men generellt sett, om man tittar framåt, så har inte utsikterna för konjunkturen förbättrats, så var och en kan dra sina egna slutsatser.