En 70-årig man, prydd i välansat vitt skägg, hävde sig förvånansvärt raskt ur den enkla solblekta konferensstolen och lät höra sin starka stämma.

– Jag är ju bara en vanlig styrelseledamot men jag förstår inte det här.

Orden uttalades på gruvbolaget Nordic Mines andra stämma denna sommar (det skulle bli totalt tre) i Uppsala fredagen före midsommaraftonen. Ingen av de drygt 30 närvarande i salen rörde på så mycket som ett lillfinger. Den som hade släppt en fallskärmsutrustad knappnål i det här ögonblicket hade kunnat höra den falla. Vd:n Michael Nilsson, som just avbrutits i sin ordrika exposé om hur stor guldproduktionen kan väntas bli i framtiden, granskade sin styrelseledamot med en blandning av nyfikenhet och oro i blicken. Vad skulle nu ske?

Beskedet från Tord Cederlund, styrelseledamot sedan 2007, var sensationellt i all sin enkelhet. Att en styrelse inte alltid begriper alla detaljer i ett bolag har nog mången aktieägare förstått och accepterat. Men att höra av en ledamot och storägare i ett av börsens mellanstora bolag att han eller hon inte förstår sig på hur bolaget har planerat sin produktion av huvudprodukten, i det här fallet guldtackor, vid en bolagsstämma är något helt annat.

Sådant säger man bara inte. En misstroendeförklaring inför öppen ridå.

Slutscenen i dramat presenterades i förra veckan. En maktkamp i bolagstoppen visade sig ha pågått under hela våren och bubblade över förra måndagen med beskedet att två styrelseledamöter, Catharina Lagerstam och just Tord Cederlund, hoppar av. Catharina Lagerstam är styrelseproffs och så kallad whistle blower. Hon blev känd för en bredare allmänhet när hon hoppade av HQ-styrelsen på grund av att hon hittat oklarheter i bokföringen, oklarheter som senare ledde fram till HQ:s undergång.

Inte undra på att den redan pressade gruvaktiekursen fick sig en ny släng av skrämselhicka.

– Därför är jag noga med att påpeka att jag denna gång inte avgår på grund av fel i bokföringen, säger Catharina Lagerstam till Affärsvärlden.

I stället handlar det om att hon saknar förtroende för två personer i toppen, vd Michael Nilsson och en annan – ej namngiven – person.

– Det viktiga för mig var att byta ut de två men det fick vi inte igenom.

Sprickan i bolagstoppen har varit en realitet åtminstone sedan nyåret. Catharina Lagerstam har suttit i styrelsen ett drygt år och har ganska snart kommit att inta en kritisk roll.

– Vissa bitar såg jag efter några månader. Jag har dock inte min bakgrund inom produktionssidan, så där tog det lite längre tid innan jag förstod hur saker och ting sköttes, sade hon till nyhetsbyrån Direkt strax efter att hon slutat.

Tord Cederlund vill inte kommentera sitt avhopp annat än i generella termer: han delar inte styrelsemajoritetens uppfattning om ledningen.

***

Nordic Mines är förhoppningsbolaget som grundades år 2005. Målet var och är att utvinna brytvärda mängder guld i det finländska stålbolaget Outokumpus 30 år gamla inmutning i österbottniska Laiva nära Brahestad, som ligger i höjd med Skellefteå, fast på den finländska sidan.

Redan i årsredovisningen för 2007 slog bolaget an tonen genom att stadfästa att Laiva är en av de största guldfyndigheterna i Norden hittills.

Den formella invigningen av gruvan hölls så sent som i torsdags. Ett Saab 2000-plan med plats för 50 passagerare lämnade Arlandas terminal 2 med inbjudna gäster och ledningsgarnityret ombord. För några timmar var styrelseavhoppen glömda liksom insikten att gruvprojekt alltid dras med förseningar. Laivagruvan är i det avseendet inget undantag. Först gjordes provborrningar, sedan allt större investeringar fram till dess att kross- och anrikningsverket kom på plats under fjolåret. Fram till årsskiftet i år hade investeringarna i bolaget kostat ganska exakt 1 000 miljoner kronor.

Från den första publika noteringen i december 2006 på First North, när kursen sattes till 25 kronor, har aktieägarna kunnat inbilla sig att de suttit på en raket. Det internationella guldpriset, som klättrat trefaldigt sedan dess, kom att styra aktiekursen för Nordic Mines.

Fram till senaste årsskiftet hade kursen stigit 150 procent, samtidigt som börsen som helhet under samma tid hade fallit 10 procent. Bolagets börsvärde steg under samma tid från cirka 400 miljoner kronor till nästan två miljarder kronor.

Höjdpunkten nåddes i mellandagarna år 2011 när kursen drevs av två positiva besked. Nordic Mines skulle efter nyår lyftas in bland de mellanstora bolagen, på börsens Mid Cap-lista, samtidigt som bolaget meddelade att en första så kallad dorétacka med råguld, där 70 procent består av den ädla metallen, hade producerats.

– Detta är en milstolpe för oss. Gjutningen av den första guldtackan gick utan problem och är klar för leverans, kommenterade Michael Nilsson, vd för Nordic Mines.

Det hette samtidigt att anläggningen successivt byggts upp och trimmats in för att nu vara i kontinuerlig drift.

Här ungefär börjar de problem som har blottlagts på senare tid att byggas upp. För uppgiften om att verksamheten var i kontinuerlig drift ska vid en närmare granskning visa sig inte vara helt med verkligheten överensstämmande. Anläggningen var inte alls i drift den 27 december. Det står att läsa i bolagets egna material. I ett pressmeddelande från 16 februari framgår att bolaget var i kontinuerlig drift först ungefär en månad senare.

Anläggningen är från andra halvan av januari i kontinuerlig drift och leveranserna av guld har inletts, hette det då. Nu säger Michael Nilsson att anläggningen kom i kontinuerlig drift i december men under de sista dagarna av december och under januari inträffade ett antal driftstopp som gjorde att driften inte blev stabil förrän efter mitten av månaden.

En månad spelar väl ingen roll, kanske någon tycker, särskilt mot bakgrund av att hela projektet redan var över två år försenat. I prospektet inför noteringen 2006 finns uppgiften att Nordic Mines räknade med att gruvan i Laiva skulle kunna börja producera guld under 2009. I prospektet som gjordes inför nästa emission, under år 2008, hade startdatum flyttats fram ungefär ett år. Där hette det att Nordic Mines planerar att bedriva gruvdrift och produktion i Laiva från och med mars 2010.

Inga av dessa förutsägelser blev verklighet samtidigt som kursen oavbrutet steg. Fram till i mars i år. Då dök kursen för första gången genom 40-kronorsnivån för att därefter i snabb takt rasa vidare nedåt. Därmed inträffade den märkliga situationen att när gruvan, som innehåller gott och väl 25–30 ton guld i backen, till ett värde av upp mot tio miljarder kronor, äntligen hade nått det stadium att den gyllene metallen börjat se dagens ljus så föll börsvärdet till rekordlåga nivåer. Nu i somras hade kursen backat med över 80 procent bara i år.

– Det handlar om förtroende. Eller brist på förtroende, sade bolagets ordförande Lennart Schönning under den näst senaste stämman i juni.

Det var inte bara förseningarna som tärde på tålamodet. Utan också andra svikna löften. Som exempelvis beskeden 2010 att den dåvarande finansieringsrundan, totalt tre emissioner som drog in 302 miljoner kronor netto, skulle räcka fram till produktion. Eller den oväntade emissionen på cirka 89 miljoner kronor i våras, som strax skulle följas av två till. Men droppen var emissionen nu i somras som börsnyhetssajten Placera.nu:s analytiker kallade för ”vettlös”.

En av bolagets aktieägare, som vill vara anonym, har för sin del bilden klar för sig. Förtroendekrisen bottnar i det faktum att ledningen, med rådgivarna Carnegie, klantade till hanteringen av den näst senaste emissionen om 236 miljoner kronor, som gjordes i början av juli i år. Efter det att emissionen offentliggjorts föll kursen med ungefär hälften.

***

En dryg månad före emissionen i juli, under Kristi himmelfärdshelgen, ringer finanshuset Carnegies corporate finance-man Lars-Erik Sjöberg, ”Co-Head of Investment Banking”, som hans formella titel lyder, runt till några i bankens pool av garanter, ett 50-tal namn som har gjort det till en vana att då och då tjäna en hacka på bekostnad av fattiga bolag i trångmål.

Att försöka sätta en emission i ett så pass utsatt företag som Nordic Mines, som vid den här tidpunkten led av akut likviditetsbrist, utan att i förväg ha försäkrat sig om att bolaget har åtminstone några personer som lovar att investera i bolaget, bedömdes nämligen som utsiktslöst.

– För ett trängt bolag utan kassa kan det bli väldigt dyrt, förklarar en garant för Affärsvärlden.

Många av dem som Lars-Erik Sjöberg och hans team var på jakt efter var bortresta eller svåra att få tag i. Samtalen kopplades bort i röstbrevlådor, då telefonens ägare var i New York och Provence. Det gällde att samla ihop ett garantikonsortium redan till måndagen efter helgen. Orsaken till brådskan var att under veckan dessförinnan hade förhandlingarna brutit samman med de tre huvudbankerna, den sydafrikanska Standard Bank, italienska Unicredit Bank och finska Finnvera, om att få omfinansiera lånen.

Gruvbolagets vd Michael Nilsson, ordföranden Lennart Schönning samt ekonomidirektören Göran Gustafsson hade infunnit sig på en av bankernas Londonkontor.

– Vi var i London och försökte omförhandla avtalet med bankerna men det blev blankt nej. En sådan uppgörelse skulle sända chockvågor genom banksystemet hette det, förklarade ordföranden Lennart Schönning för stämmodeltagarna i juni i år.

– Efter idoga försök misslyckades vi, kan man säga.

Bolaget var nu tvunget att skaka fram minst 60 miljoner kronor på bordet, och därefter ungefär lika mycket till för nästa amortering till vardera den sista september och till nyår. Därtill kom räntor och kostnader för prissäkringar på guld. De senare utgifterna förklaras av att bolaget en tid levt ur hand i mun och lånat till den förlustbringande rörelsen med framtida produktion som säkerhet, ungefär som att sälja skinnet innan björnen är skjuten. Eftersom guldpriset med tiden steg var den framtida produktionen hastigt och inte så lustigt mer värd än då avtalet skrevs under och Nordic Mines fick en oväntad extraförlust att täcka.

– När vi gick ut med emissionen (i maj i år) tyckte vi att det var väldigt viktigt att vi hade ett garantikonsortium, säger vd Michael Nilsson.

Han påpekar att konsortiet, med ett tiotal rika personer och organisationer, krävde att prissättningen skulle bestämmas dagen före extrastämman.

– Vi hade kunnat välja att förhandla om saken men vad vi förstod av Carnegie så var det ingen ovanlig lösning.

Tyvärr skulle den i stället visa sig bli väldigt besvärande eftersom teckningskursen sattes till låga 6 kronor och utspädningen därmed blev enorm.

Carnegies Lars-Erik Sjöberg har till bankens försvar sagt att banken nyligen genomfört en studie av nyemissioner och kommit till slutsatsen att Nordic Mines kapitalförstärkning inte avviker från gängse mönster. Att teckningskurserna sätts lågt och först i sista stund, två-tre veckor innan pengarna ska in, är normalt, hävdar Carnegie.

***

För vd:n Michael Nilsson var förtroendefrågan av största vikt. Gruvbranschen i allmänhet och guldgruvor i synnerhet dras med notoriskt dåligt rykte. Börshistorien är kantad av guldgruveprojekt som utvecklats till allt från rena bedrägerier till projekt där det har visat sig att provresultaten från tidiga borrningar eller produktionsplaner överskattat guldhalten i malmen och/eller den framtida guldproduktionen.

Ledningen i Nordic Mines var ur förtroendesynpunkt möjligen inte ett optimalt val. Den bestod nämligen delvis av chefer som hämtades från ett gruvföretag som kommit att förknippas med kriser och konkurs.

Michael Nilsson hade tidigare jobbet som vd för det krisdrabbade Scanmining. Det vd-uppdraget hade han under åren 2002 till 2004. Bolaget hamnade i en finansiell kris efter att han lämnat sin post. Konkursförfarandet inleddes i december 2007. Nilsson bytte emellertid bolag redan år 2005 och snart därefter rekryterade han den tekniske chefen i Scanmining, Peter Kuiper, som sedan år 2006 är utvecklingschef i Nordic Mines. Denne var tidigare ledamot i norska Scanmining AS när företagsgruppen försattes i konkurs. I sambad med denna konkurs belades Peter Kuiper under en tid med näringsförbud i Norge.

– Ledningen i Nordic Mines kommer från flera olika bolag, däribland Scanmining, Endomines, Lundin Mining, Boliden och Outokumpu. Jag lämnade Scanmining flera år innan det kom i finansiell kris och jag var inte inblandad i investeringsbeslutet eller genomförandet av det projekt som ledde fram till bolagets kris. Dessa händelser inträffade efter att jag lämnat vd-posten, säger Michael Nilsson.

Det gällde nu att inte Nilssons nya bolag förknippas med katastrofrubriker.

Det var ändå vad som inträffade i maj i år. Tidningen Dagens Industri skrev då att konkurs hotade bolaget eftersom pengarna var slut. Och nu i augusti lämnade alltså två styrelseledamöter sina uppdrag eftersom de inte har förtroende för ledningen. Rubriken på Dagens Industris förstasida förra onsdagen löd ”Årets största skandalbolag”.

***

Analytiker som tror på Nordic Mines har emellertid aldrig saknats. Så sent som i mars i år skrev Carnegies analytiker att gruvbolagets aktier bör värderas till drygt 70 kronor. Bland de förutsättningar som analytikerna utgår ifrån finns uppgiften att gruvbolaget från andra halvåret i år ska producera 3 100 kilo guld i årstakt eller cirka 9 kilo om dagen. Banken höll då precis på att arrangera Nordic Mines första emission för året och hade en arvodesmodell som gav högre ersättning ju dyrare aktierna såldes för.

I gruvbolagets årsredovisning, som publiceras i maj, upprepas ungefär samma dagsproduktionssiffra. Det heter i vd-ordet att arbetet pågår för att under året öka produktionstakten för att ”uppnå målet med full kapacitet, det vill säga drygt tio kilo guld per dag”. Hittills i år har produktionen inte kommit i närheten av dessa nivåer. Som mest har den nått upp till fyra kilo per dag, vilket precis täcker de rörliga kostnaderna. Det senaste budskapet från vd Michael Nilsson är att före augusti månads utgång ska produktionstakten nå upp till fem kilo per dag – vilket är tillräckligt för att också täcka de finansiella kostnaderna.

– Sedan får vi ta ett djupt andetag och komma upp till åtta kilo, säger Lennart Schönning.

Tiokilosmålet från vårens årsredovisning har i praktiken övergivits. Problemet är att Laivagruvans kapacitet för att processa malm inte räcker till. Full kapacitet är beräknad till 250 ton malm i timmen. Men den siffran fungerar inte annat än som ett teoretiskt räkneexempel. Tillfälliga stopp och produktionsproblem sätter hinder för detta och det medger också Michael Nilsson.

– I praktiken får man räkna med 90 procent, 225 ton i timmen, förklarade han för sina aktieägare i juni.

Sammanfattningsvis betyder det att målnivån 10 kilo guld per dag inte kan uppnås annat än under mycket korta tidsperioder. I praktiken kommer bolaget dessutom att ta sikte på att utvinna guld ur malm som är fattigare än vad som var tänkt från början. Det betyder å andra sidan att gruvan kan hålla igång några år längre men att toppnivån därmed blir begränsad till 8 kilo per dag.

– Det som står i årsredovisningen är alltså en toppsiffra. Då talar vi inte samma språk, förklarade en upprörd aktieägare på stämman.

En annan person som i samma ögonblick blev varse betydelsen av det oprecisa språkbruket var den numer avhoppade styrelseledamoten Tord Cederlund, den skäggprydda mannen som reste sig upp och förklarade att han visserligen bara var en enkel styrelseledamot men att han inte förstod produktionsplanerna.

Hur ser du på kritiken nu i efterhand?

– Jag kan ha förståelse för att aktieägare är frustrerade. Inga investerare är tillfreds med situationen, säger Michael Nilsson.

Ni betonar ju själv att ni förlorat i förtroende? Hur illa är det?

– Det stora kursfallet sedan vi offentliggjorde emissionen har lett fram till en förtroendekris. Det har lett fram till en accelererande process som bland annat resulterade i en uppfattning att det fanns risk för att vi skulle vara på obestånd. Det skapade en misstro och det kommer att ta tid att bygga upp förtroendet igen.

Vad får förtroendekrisen, som någon kallade för katastrof, för konsekvenser för bolaget och för er i ledningen?

– En sådan kraftig kursnedgång kan man använda det ordet för. Sedan är det ingen katastrof för bolaget som sådant. Vi har ju inte kraschat utan tvärtom stabiliserat bolaget.

Drar ni lärdom av kritiken?

– Framför allt det vi återupprättade med sommarens emission – att alltid ha en rejäl finansiell buffert. Det andra är att snabbare gå ut och informera på ett enkelt sätt och nummer tre är att inte sätta sig i en situation som vi hade med bankerna igen.

Är det någon informationsgivning ni ångrar?

– Vi har haft målsättningar som inte uppnåtts. Och då har vi fått revidera dem efter hand. Det är en svår balansgång, för om man inte kommunicerar målsättningar så lämnar man ägarna helt utan information. Men det fundamentala i det hela är att produktionen har tagit längre tid än vi hade planerat. Det har gjort att vi behövt göra två kapital­anskaffningar på kort tid.

De senaste motgångarna kom nu häromveckan, då produktionsrapporten för juli presenterades. Den ligger kvar vid ett snitt på låga tre kilo per dag vilket i kombination med farhågor för att finländska myndigheter ska skärpa miljökraven för gruvan satte nya krokben för aktien som föll tillbaka till den lägsta nivån sedan den senaste emissionen.

Nu återstår att se vilka planer som den kanadensiska guldgruvegruppen Eldorado Gold Corporation har för gruvan.

***

Kanadensarna fick i förra veckan grönt ljus vid bolagets tredje bolagsstämma denna sommar att gå in som största aktieägare i Nordic Mines. Med uppskattningsvis 14 procent av aktierna är Eldorado Gold Corporation mer än dubbelt så stora som den näst störste ägaren och kan bli den stabiliserande faktor som bolaget behöver. På stämman förra onsdagen fick vd Paul Wright samtidigt en plats i styrelsen.

Nordic Mines är hur som helst en munsbit för Eldorado Gold som har ett börsvärde på över 8 miljarder dollar, drygt 50 miljarder kronor, vilket är i storleksordningen 100 gånger mer än vad Nordic Mines värderas till vid denna tidnings pressläggning. Aktie­ägarna tycks se med blandade känslor på att kanadensarna tar över. Bland de många mindre aktieägarna frodas konspirationsteorierna.

Nu återstår att se vilka planer som den kanadensiska guldgruvegruppen Eldorado Gold Corporation har för gruvan.

Ordföranden Lennart Schönning ser för sin del tre stora fördelar med att få in kanadensarna som delägare. De har kompetens som Nordic Mines saknar och de bidrar med ytterligare en buffert i kassakistan.

– Sedan kan man inte bortse från att de ger trovärdighet till bolaget, säger Lennart Schönning.

Han anser för sin del själv att Nordic Mines aktie är grovt felvärderad just nu. Lennart Schönning har köpt aktier under hela våren och är med sina köp, bland annat från Tord Cederlund, nu uppe i en ägarandel på nära fem procent.

– En tumregel i branschen är att nuvärdet av en guldgruva, när kostnader för att få upp guldet är tagna, är 15–20 procent av värdet in situ (på plats i berget), konstaterar Schönning som därmed indirekt säger att bolaget kan vara värt 4 till 6 miljarder kronor, att jämföra med börsvärdet kring 650 miljoner kronor.

***

Klondyke eller katastrof? Sannolikt dröjer det ytterligare flera månader, kanske ett år, innan gruvan når full produktion. Och sannolikt blir det i så fall med en annan ledning i bolaget. Att jobba konstruktivt med ett nystartat gruvprojekt och samtidigt vara under ständig eldgivning och tvingas in i försvarsposition fungerar inte i längden. Det heter då troligen att bolaget går in i en ny, mer mogen fas och behöver en annan typ av ledare.

Fram till ett eventuellt vd-byte blir verklighet, har Eldorado Gold eller ett annat internationellt gruvbolag chansen att lägga ett skambud på den svenskfinska gruvan.

Calle Froste