Mobbad aptitretare

Ingen vill ta kommandot i Sardus. Böndernas sammanslutning LRF vill det inte och bakbinds av konkurrensskäl. För 14 dagar sedan sålde bönderna ytterligare en post och har successivt minskat ägandet från 34,3 till 14,5 procent av kapitalet. Proventus har varit inne och vänt. Sardusledningen har funderat på att köpa ut verksamheten men har passat. Riskkapitalbolagen likaså. Så vad är felet med Sardus?

Egentligen borde tillvaron vara bekymmersfri. När vd Ragnar Bringert kliver in på Helsingborgskontoret vet han att svensken under året kommer att tugga i sig 22 kilo kött och 16 kilo ost. Det varken ökar eller minskar. Lika lite svänger konsumtionsmönster och priser på Sardus produkter: leverpastej, smörgåsmat, kassler, salami och långtidslagrad ost.

Lätt huvudbry ger Ica, Coop och Axfood. Livsmedelsjättarnas hårdsatsning på egna märken har det senaste decenniet trängt ut en tiondel av Sardus varumärken från butikshyllorna. Någon större marginalpress har det ändå inte blivit. Nej, riktig rädsla hos ledningen framkallar bara djursjukdomar som svinpest, mul- och klövsjuka eller galna ko-sjukan. Epidemier som dramatiskt skulle höja inköpspriserna på lever, skinka och andra insatsvaror.

Sammantaget framkallar den dagliga verksamheten inga större orosmoln. En förvärvsstrategi och en offensiv skuldsättning skapar ändå viss nerv. Från sin lista på uppköp har Ragnar Bringert på fem år bockat av charkförtagen Filos och Delikatess Skinkor, Geas (blodpudding), danska 3-Stjernet (salami), Falbygdens ost och Gourmet Service (såser, sallader och patéer).

Resultatet är gott utan att vara spektakulärt. Köpen har kostat en halv miljard kronor, adderat 800 miljoner kronor i försäljning och snabbt bidragit till högre vinst efter både goodwillavskrivningar och räntekostnader. Ägarna hurrar knappast men kan inte heller klaga.

Sedan introduktionen 1997 har aktien bara klättrat med ett par procent per år, men starka kassaflöden och en generös utdelningspolitik, minst hälften av vinsten, har räddat den årliga totalavkastningen som summerat till acceptabla 10 procent.

Kanske kommer ägarna att le mer framöver. För fram växer bilden av ett delvis nytt Sardus. Målen att fortsätta öka omsättningen med minst 15 procent och att ha en avkastning på det egna kapitalet på över 20 procent är marginella förändringar sedan tidigare. Det stora skiftet kom 2001 då ledningen upptäckte att önskelistan med förvärv inom köttbaserad smörgåsmat bara skulle räcka några år till. Reaktionen blev att vidga verksamheten och samtidigt röra sig bort från kött.

I den senaste årsredovisningen kunde ägarna läsa om en vidgning mot ingredienser för den ”lätta måltiden”. I början av september slöts avtal med Gourmet Service, ett företag som blandar ihop ingredienser till sallader, såser och patéer.

Förvärvet är inte stort, bolaget omsätter 80 miljoner, men visar att ledningen menar allvar med den nya inriktningen. Ragnar Bringert utlovar fler liknande förvärv. Förutom sallader och ett tidigare samarbete inom soppor ser han framför sig nytillskott som pajer, piroger och annat för att skapa en lätt måltid.

Ledningens tes är att bolagets konsumentkunskap om något så vardagsnära som smörgåsar och företagets välutbyggda försäljningskanal även ska kunna användas för andra produkter till lätta och snabba måltider. Det är svårt att argumentera emot. Norska Rieber & Son har höga vinstmarginaler inom segmentet. Ett lågt kapitalbehov är ett plus.

Risken med Sardus förvärv är låg. Livsmedelsrörelser är normalt transparenta, företagskulturerna homogena och relationerna till både kunder och leverantörer raka. Ledningens konservativa hållning i fråga om pris och uppskattade synergier är ett annat skäl till att köpen lär bli bra.

Mer utmanade är målet om en dubblering av det organiska tillväxtmålet från 3 till 6 procent. Det låter inte aggressivt men hyllade verkstadsföretag som Sandvik har samma mål. Helt omöjligt är det inte. Att expandera tillverkningen är billigt. I stället är tröskeln kylkapaciteten. Att utveckla nya produkter som konsumenterna vill ha är svårare.

Fler fett- och kalorisnåla produkter har varit en framkomlig väg som ledningen menar inte har inneburit någon större kannibalism på det befintliga sortimentet. Koncepttänkande, som att tillföra bambuskott till leverpastej och kalla det för Balanspastej, har varit ett framgångsrikt sätt att attrahera andra målgrupper. Ett tredje spår är nya förpackningslösningar.

Att ledningen fortsätter att utveckla verksamheten
med nya inslag höjer temperaturen. Något hett pop-bolag lär Sardus emellertid inte bli. Men några större fel på verksamheten i dagens skick är det svårt att finna.

FYRA FRÅGOR TILL VD RAGNAR BRINGERT: ”Vi vill inte bli ett livsmedelskonglomerat”

1 Gourmet Service var ett litet köp. Hur ser resten av er förvärvslista ut?
– Önskelistan är jämnt fördelad mellan stora och små förvärv i Sverige, Danmark och Finland. Vi har även gjort förundersökningar i Tyskland och England. I vår värld ligger större förvärv på över en halv miljard i omsättning och de mindre på 100-200 miljoner kronor.

2 Hittills har ni lånefinansierat alla köp. Men soliditeten är bara drygt 20 procent och justerat lite över 30 procent. Hur ser du på möjligheterna att emittera nya aktier?
– Tidigare har vi inte kunnat ta in pengar i en nyemission. Nu kan vi det och större förvärv kräver det. Vi har 400 000 aktier på lager.

3 Det ser svårt ut att nå målsättningen att omsätta 2,5 miljarder kronor 2004. Hur bedömer du era chanser?
– Vi ligger ungefär en halv miljard back. Men det är inte omöjligt. Vi har flera objekt som skulle kunna få oss att nå målet.

4 Vilken är risken att breddningen gör att ni blir för splittrade?
– Oron gäller ledningen i så fall, men nej. Vi har testat oss på osten. Vi vill undvika att bli ett livsmedelskonglomerat och det finns vissa saker vi inte tänker ge oss in på. Det är frysprodukter och koloniala varor. Det ska vara kylda grejor.Aktien: KÖP

Det går att rita upp två färdvägar för Sardus-aktien. Båda är attraktiva ur ägarsynpunkt.
Det första scenariot bygger på att ledningen kör sitt lopp. Förutsättningarna att den nya strategin ska lyckas ser goda ut. Frågetecknet gäller främst målet att växa med 15 procent varav 6 procent organiskt. Aktiens värdering tillåter dock besvikelser utan att för den skull bli dyr.

Direktavkastningen är konkurrenskraftiga 5 procent. För att motivera kursen 85 kronor krävs att bolaget levererar högst realistiska vinstökningar på 4-5 procent.

I scenario nummer två ses Sardus som en kassako. Exklusive goodwillavskrivningar värderas bolaget till nio gånger årets vinst och till sju gånger nästa. På sådana nivåer borde aktien vara ett hett villebråd för uppköpare. Att LRF håller på att sälja ut kan hjälpa till på traven.

Den stora frågan är varför ingen har gjort en framstöt tidigare. Kanske ser industriella köpare inte det stora greppet eller synergier. Kanske är riskkapitalbolagen rädda för att inte kunna komma ur placeringen. Men skulle aktien falla ytterligare borde inte heller de kunna hålla händerna i styr.