Välkommen, du har tillgång till Premium-materialet via ett samarbete med Telia Zone!

En karta för investerare

2012-09-25 21:00

Glöm nästa års vinst. Ingen vet vad den blir. Däremot vet vi vad bolagen tjänat de senaste tio åren, vilket ger en fingervisning om värderingen på börsen.

Investor relations. Så heter ofta den avdelning på börsbolagens hemsidor där delårsrapporter och årsredovisningar återfinns. Men kanske borde den byta namn till speculator relations?

Den genomsnittliga innehavsperioden för aktier har nämligen befunnit sig i en konstant utförsbacke under flera decennier såväl på USA-börserna som på flera andra stora internationella aktiemarknader. På 1960- och 1970-talen kunde innehavsperioden räknas i år, nu handlar det om månader. Många har läst och lyssnat på stjärninvesteraren Warren Buffetts visdomsord, men få verkar agera som honom. ”Mycket framgång kan tillskrivas inaktivitet. De flesta investerarna kan inte motstå frestelsen att konstant köpa och sälja.”

Aktiehandlarnas ökade kortsiktighet leder rimligtvis till ett minskat intresse för värderingen, för på kort sikt betyder den nästan inget alls. Marknaden styrs i stället av nyhetsflöde, sentiment, psykologi, rykten, kvartalsrapporter, makrostatistik, flöden och allehanda brus. Precis som investeraren Benjamin Graham konstaterade är aktiemarknaden på kort sikt en röstningsmaskin, men på lång sikt en våg. Det rätta värdet visar sig till slut.

På detta tema är det intressant att ekonomiprofessorn Robert J Shiller vid Yale-universitetet i juli 1996 skrev att USA-börserna var övervärderade och att långsiktiga investerare borde stå utanför marknaden under det kommande årtiondet. Därpå följde som bekant en rejäl börsuppgång som kulminerade år 2000. Nya toppnivåer uppnåddes 2007, men så kom den djupa lågkonjunkturen 2008–2009 som tog S&P 500-indexet ner till 666 – samma nivå som när Shiller 13 år tidigare baissade marknaden. Det tog lång tid, förmodligen längre än Shiller räknat med, men det rätta värdet visar sig till slut.

Shillers råd framstod naturligtvis som katastrofalt under många år, men i mars 2009 hade S&P 500-indexet givit en avkastning inklusive utdelningar på cirka 50 procent sedan juli 1996. Amerikanska statsobligationer avkastade under samma period nära 120 procent, och då till väsentligt lägre risk. Att delta i spekulativa börsuppgångar i en övervärderad marknad kan vara väldigt lönsamt, men man måste vara medveten om att det handlar om spekulation.

I dag ligger det så kallade Shiller-p/e-talet i USA på 23. Nyckeltalet ställer dagens pris i förhållande till den genomsnittliga vinsten under de senaste tio åren, justerat för inflation. Dagens värdering är något lägre än värderingen var i juli 1996 då nyckeltalet låg på 25, men den är hög i förhållande till det långsiktiga genomsnittet sedan 1881 på 16,4.

Noterbart är att nyckeltalet konstant legat på betydligt hög­re nivåer under Alan Green­spans och Ben Bernankes tid som centralbankschefer i USA. Sedan augusti 1987, då Greenspan tillträdde, har nyckeltalet i genomsnitt legat på 24,5. Det kan jämföras med ett genomsnitt på 14,6 under perioden 1881–1987. Optimister talar om en ”Green­span/Bernanke-put”, men det har inte hind­rat börsen från att rasa med 50–60 procent vid två tillfällen inom loppet av ett decennium.

Att det fundamentala värdet på S&P 500 bara är omkring 1 000 är naturligtvis problematiskt även för svensk del då Stockholmsbörsen tenderar att följa USA-börserna hack i häl. Värderingsmässigt klarar Stockholmsbörsen sig emellertid bättre. Affärsvärlden har räknat ut Shiller-p/e-tal för 40 av Stockholmsbörsens största företag, vilka tillsammans representerar cirka 80 procent av börsvärdet. Totalt sett ger det ett börsvärdesviktat Shiller-p/e-tal på 17,5.

Tabellen till vänster visar att värderingen på bolagsnivå skiljer sig åt väsentligt. Att handla enskilda bolag enbart på Shiller-p/e-tal kan dock vara vanskligt. I vissa fall kan mycket ha skett i bolagen på tio år, vilket gör en jämförelse med historiska vinster mindre meningsfull. Ta Hexagon som genomfört flera stora förvärv och på många sätt är ett helt annorlunda bolag än för tio år sedan. Samtidigt kanske SSAB inte är fullt så billigt som nyckeltalet ger sken av. Som vi skrev i förra numret kan det dröja länge innan det blir högkonjunktur i stålbranschen igen.

Mer intressant för värdeinvesterare kan exempelvis Securitas vara. Bolaget har kommit med flera besvikelser och analytikerna avskyr aktien. Men lönsamheten har visat sig vara förhållandevis stabil över tid och direktavkastningen är nära 6 procent. Om problemen bara är tillfälliga finns möjlighet till en uppvärdering på sikt.

Bankerna kan också vara värda en närmare titt. Visst finns orosmoln i form av ökade regleringar och sänkta avkastningsmål i branschen, men de tjänar fortfarande bra med pengar och värderas relativt försiktigt. Byggbolagen NCC och Skanska ser också billiga ut, medan verkstadskometer som Alfa Laval, Atlas Copco och Assa Abloy ser relativt dyra ut. Kanske har de sina bästa år bakom sig.

Globetrotter-investerare kan samtidigt rikta blickarna utanför Sveriges gränser. Goldman Sachs Jim O’Neill redovisade nyligen Shiller-p/e-tal för flera internationella aktiemarknader (se tabell). Vid sidan av amerikanska aktier ser även japanska relativt dyra ut, den usla kursutvecklingen till trots. Företagens lönsamhet är för dålig helt enkelt. Värdeinvesterare riktar i stället sina blickar mot eurozonen och tillväxtmarknader som Ryssland och Brasilien.

Johan Högberg

Mest läst

Premiumnyheter

Aktuellt inom