Analys Hoist
Lovande trender i Hoist
Hoist Finance är en blandning av ett skuldinvesteringsföretag och inkassobolag som noterades i början av förra året. Det som sticker ut med Hoist är hur kraftigt bolaget har expanderat i sin nisch – förvärv av förfallna konsumentkrediter.
Sedan 2011 har skuldportföljen, bolagets ”råvara”, ökat från 2,3 till 11,3 miljarder kronor i balansräkningen. Parallellt med detta har också bolagets inkassodel utökats mycket kraftigt vilket syns i att antalet anställda ökat från 360 till över 1350.
Det bör finnas en viss skepsis mot alla finansbolag som växer så här rasande fort och Hoist har mycket riktigt haft en förhållandevis försiktig värdering på börsen. Intrum Justitia, som delvis är jämförbart med Hoist, har handlats till mycket högre p/e-tal till exempel. Det är i sin ordning. Men det finns skäl som talar för att skillnaden kan minska framöver.
Det som krävs är mest att Hoist fortsätter att ta steg mot att nå sina finansiella mål och på så vis bevisa att de har en tillväxtmodell som håller i längden. På pappret ser allt nämligen väldigt lovande ut.
Hoist nisch är att köpa loss dåliga lån från banker som antingen vill krympa sin balansräkning av regulatoriska skäl eller som regelmässigt avyttrar förfallna lån för att istället fokusera på sin kärnverksamhet. Hoist är inte verksamma i Norden utan samverkar med banker i ett tiotal länder i Europa, bland annat England, Italien och Polen.
Marknaden växer, både tack vare ökad kreditanvändning (större stock dåliga lån) och tuffare kapitalkrav på bankerna (incitament att krympa balansräkningen). Förra året såldes lån för 22,5 miljarder kronor på Hoist marknader i Europa. Det svenska bolaget förvärvade skulder för drygt 4,3 miljarder, vilket skulle vara 19 procent av detta, men då ingår en del bolagsförvärv med tillförande skuldportföljer i Hoist siffra.
Bolaget har sedan 1990-tal byggt upp goda relationer med många banker ute i Europa och gjort affärer med samtliga av de tio största. Även om bankerna oftast låter en handfull aktörer bjuda på skuldportföljer, vilket ger tuff konkurrens, så gynnas ändå Hoist av att ha ett gott rykte i branschen. Bankerna är måna om att deras kunder behandlas väl av det inkassobolag som tar över deras fordran. Hoist, som inkasserar i egen regi, kan garantera det.
Hoist kan erbjuda sina kunder konkurrenskraftiga priser och siktar på att köpa skuldportföljer till avkastningsnivåer på 10-12 procent. Här är billig finansiering en konkurrensfördel. I Sverige erbjuder Hoist sparkonton där privatpersoner för närvarande placerat knappt 13 miljarder kronor. Detta är den huvudsakliga finansieringskällan för Hoist affär och den kostar bara någon procent i ränta för närvarande. Med tillgångar som avkastar 10-12 procent (före overhead och skatt) som finansieras för 1-2 procent, är Hoist ett riktigt fin ”räntenetto”.
Den billiga finansieringen är dock inte hela historien om Hoist konkurrensfördelar. Bolaget betonar gärna att deras långa historik (från 1994) innebär att man samlat in massor av data som kommer väl till pass vid budgivning på nya portföljer och design av inkasseringsstrategier. Man pratar om ”big data”-lösningar och det är också något Intrum Justitia, med ännu längre historik, lyfter fram.
På pappret låter allt detta alltså bra, men i praktiken gäller det att integrera alla förvärv framgångsrikt, inte räkna fel på investeringar och hantera baksidan av den billiga svenska finansieringen – att de tillgångar den finansierar har annan löptid (0-2 år mot +10 år) och är i annan valuta (euro och pund).
Dessutom bygger hela modellen på ett ständigt inflöde av nya skuldportföljer för inkassodelen att jobba med. Just nu konsumerar Hoist runt 1,9 miljarder av sin skuldbok årligen så lika mycket nyinvesteringar krävs för att skuldboken inte ska minska – något som i förlängningen oundvikligen betyder fallande vinster.
Så här långt tycker vi ändå det ser ut som att Hoist hanterar dessa utmaningar på ett bra vis. Den färska halvårsrapporten visar till exempel att lönsamheten i England repar sig vilket tyder på att det stora förvärvet i fjol, Compello, nu är på spåret efter en del svårigheter. Inget tyder på att Hoist expansion varit till priset av att man tummat på sina avkastningskrav eller räknat för optimistiskt. Avkastningen på portföljen var 11,2 procent i andra kvartalet mot 10,3 procent samma kvartal 2015, till exempel. Rörelsemarginalen är också förbättrad, från 30 till 35 procent.
Bolaget har också kommit igång med att bredda sin finansiering – vilket visserligen kan fördyra denna men som ändå är bra då den ger mer stabilitet. Hoist har emitterat obligationer för 2,6 miljarder med en ränta på drygt 3 procent och har fått kreditbetyget Ba1 av Moodys. Det är ett hack under motsvarande för Intrum Justitia som marknadsfinansierar sig billigare. Hoist finansieringsmix är ändå konkurrenskraftig.
Är det på något område som halvårsrapporten inte var klockren så var det investeringsnivån. Under kvartalet tog Hoist in 507 Mkr i nya skuldportföljer vilket var mindre än samma tid i fjol. För första gången flaggar nu också vd Jörgen Olsson för att man ser prispress på sina håll. Detta har Intrum talat om länge men Hoist varit ganska avfärdande till tidigare. Det är ändå inte värre än att ledningen framstår som extremt säkra på att nå sitt mål om att investera minst 3,2 miljarder kronor i år.
Allt som allt tycker vi att Hoist utvecklas i en riktning som innebär att man kan ta ned riskpremien på bygget, så att säga. På rullande 12 månaderna så har bolaget intäkter på 2,5 miljarder, en rörelsevinst på 854 Mkr (34 procents marginal) och vinst per aktie på 4,78 kronor. Till dagskursen 80 kronor innebär det en värdering på 17 gånger vinsten på rullande 12 månader.
Givet att de investeringsvolymer kommer in som ledningen ser framför sig i år, och fortsätter att komma 2017-18 så kan man vänta sig en vinst kring 6,50-7,00 kronor per aktie 2018. Detta är för övrigt något i underkant av vad de analytiker som följer bolaget tror på. En multipel på 15 är klart rimligt om Hoist utvecklas så här. Det är fortfarande lite under de 16 gånger vinsten som Intrum tenderar handlas för. I så fall landar vi i en avkastningspotential på 25–30 procent.
Det är attraktivt, inte minst med tanke på att Hoist ständigt öppnar nya tillväxtområden genom att gå in i nya länder (Spanien och Grekland senast) och nya tillgångsslag (företagslån utan säkerhet). Rådet blir köp.
Läs fördjupad analys
Marknaden
Hoist Finance riktar in sig på förfallna konsumentkrediter med ursprung från banksektorn. Bolån, fastighetskrediter och andra tillgångar med säkerhet sysslar man normalt sett inte med. Företaget jobbar aktivt för att få rollen som ”outsourcing-partner” till Europas stora banker när dessa vill sälja av sina dåliga konsumentlån.
Runt 94 procent av den nuvarande portföljen består av sådana bank-lån, och bara 6 procent av obetalda räkningar och annat från tele- och elbolag samt detaljhandel. Hoist inriktning på bankkunder är en sak som skiljer bolaget mot börsens andra stora bolag inom skuldsinvestering, Intrum Justitia. Intrums portfölj är mer spridd över olika branscher.
För närvarande är Hoist aktiva skuldinvesterare i drygt 10 olika länder. Merparten av portföljen finns i Storbritannien, Italien och Polen. Övriga länder där man inkasserar dåliga lån är Frankrike, Holland, Belgien, Tyskland och Österrike. Under 2016 har Hoist även investerat i Spanien för första gången och deltar i verksamhet i Grekland. Bolaget söker aktivt efter möjligheter att gå in i nya länder – särskilt om det innebär att man kan rida på bankrelationer som redan är etablerade.
Storleken och tillväxten på Hoist målmarknad är svår att uppskatta. Går vi efter uppgifter från Hoist egen årsredovisning så är bilden att banker på de marknader där bolaget verkar säljer förfallna konsumentkrediter med ett nominellt värde om 20 miljarder euro per år sedan 2013. Innan dess var beloppen mindre.
Köparna betalar bara en bråkdel av det nominella värdet för dessa skulder. Under 2015 uppskattar Hoist att investerare betalade cirka 2,4 miljarder euro, eller 22,5 miljarder kronor. Det är således lite mer än 10 procent av nominellt värde. Sedan 2011 har marknaden fördubblats i värde.
Hoist investerade 4370 Mkr i nya skulder under 2015 vilket skulle ge bolaget en marknadsandel på 19 procent om dessa uppgifter stämmer.
Det finns flera faktorer som driver på tillväxten. En är en allmän ökning av konsumentkrediter i samhället och under finanskrisen tilltog även andelen dåliga lån av den totala stocken. En annan central faktor är att bankerna blivit alltmer benägna att förpacka sina dåliga skulder i portföljer som sedan säljs. Den benägenheten har utvecklats olika långt på olika marknader – med USA, England och Tyskland som de med störst andel ”utförsäljning”. Länder med låg andel är Grekland, Frankrike, Rumänen och Italien.
Bakgrunden till att bankerna blivit mer intresserade av att sälja just nu är nya EU-regler (Basel III) som ökar kraven på kapitalisering. Ett effektivt vis att förbättra sin kapitaltäckning är att sälja dåliga lån.
Det har lett till en snabb tillväxt på marknaden.
I vissa länder och då särskilt i Italien sågs under 2015 en utveckling som kanske inte är odelat positiv för marknaden eller Hoist. På olika vis har staten backat upp entiteter med syfte att köpa loss dåliga tillgångar från Italiens svaga banker. Ett exempel är en fond kallad Atlante. Tack vare den statliga uppbackningen är det troligt att sådana aktörer kan köpa dyrare än rent privata spelare som Hoist. I förlängningen kan det innebära minskad tillväxt för det svenska bolaget som satsat mycket i Italien. Detta är en sak som branschen nu följer noga.
Ett land med ännu värre problem än Italien är Grekland och där är Hoist delaktiga i ett initiativ för att återvinna dåliga lån. Tillsammans med ett grekiskt bolag samt revisionskoncernen PWC äger de ett bolag som ska återvinna dåliga lån från ett tiotal regionala banker som är i likvidation. Det är alltså inte den affär Hoist riktar in sig på, nämligen att själva äga skulden, men förhoppningen är att man nu lär sig marknaden och i förlängningen vågar investera i egna portföljer på den stora grekiska marknaden.
Det finns en lång rad aktörer verksamma inom skuldinvestering. Vissa är rent finansiella spelare som lägger ut inkasseringen på externa inkassobolag. Andra kommer från inkasso-sidan och köper in skulder som den egna organisationen jobbar med. Priskonkurrensen om nya portföljer är hård och tilltagande. Hoist anser sig ha konkurrensfördelar i form av sin billiga finansiering (se mer nedan under affärsmodell) och långa erfarenhet av att prissätta och inkassera den här typen av tillgångar. De första portföljerna förvärvade bolaget i Sverige 1994.
Affärsmodell
Hoist köper portföljer med dåliga lån från banker och andra finansiella institut. Efter ett förvärv läggs en strategi upp för inkasseringen av de förfallna fordringarna vilken sedan utförs med, mestadels, egen personal vid Hoist 11 callcenter i åtta länder.
Merparten av bolaget 1350 anställda jobbar som handläggare av sådana ärenden.
Till skillnad från Intrum Justitia har Hoist ingen historik av att driva inkassoverksamhet för externa kunder och gör det inte heller i någon märkbar omfattning. Bolaget var redan från början av sin karriär på området inriktade på förvärv av fordringar. Det är först under de senaste åren som en större egen inkassoverksamhet byggts upp genom en handfull förvärv.
Hoist inriktning är att vara en partner för banker som inte vill jobba med sina dåliga lån i egen regi utan är intresserade av att sälja dessa. Det rör sig här om konsumentkrediter utan säkerhet i första hand, även om det finns en trend att de portföljer som nu kommer ut på marknaden innehåller blandade tillgångar. Exempelvis att det följer med dåliga företagskrediter från små och medelstora bolag.
Bankerna är vanligen mycket strukturerade i sina försäljningsprocesser. Ofta låter de bilda en ”panel” bestående av fem olika skuldinvesterare som bjuds in att köpa aktuella portföljer. Man kan anta att investerarna därmed får betala mycket nära marknadspris för tillgångarna. Hoist köper portföljer för en uppskattad avkastning på 10-12 procent.
Det är en bit under Intrums investeringskrav på 15 procent och långt under den nivå som Intrum de facto levererat kring 20 procent de senaste åren. Troligen speglar detta att bolagen delvis verkar i olika segment – där banksektorn är mer konkurrensutsatt och prispressad.
Skuldinvestering är kapitalintensivt i och med att tillgångarna genererar sin avkastning över så mycket som 10-15 år. Hoist har per halvårsskiftet 2016 en skuldportfölj uppgående till 11 miljarder kronor. Totala tillgångar är knappt 19 miljarder kronor. Förutom skuldportföljen domineras tillgångssidan av tillgångar som snabbt kan likvideras för att möta uttag från kunderna inom Hoist Spar (en likviditetsreserv).
Tillgångarna finansieras av eget kapital på 2,4 miljarder (12,6 procent), inlånade medel från allmänheten 12,7 miljarder (67 procent), obligationer 2,6 miljarder (13,7 procent), efterställda skulder 0,3 miljarder (2 procent) och övriga skulder 0,8 miljarder (4 procent).
Den totala räntekostnaden för finansieringen ligger kring 2-3 procent. Detta är en låg nivå vilket speglar att merparten av finansieringen kommer från Hoist Spar sparkonton som vänder sig till allmänheten. Dessa erbjuder relativt hög ränta under insättningsgaranti. För Hoist skuldinvesteringsverksamhet är det däremot en mycket billig finansiering men nackdelen är att den har annan löptid än tillgångarna, kräver en stor likviditetsreserv och utsätter bolaget för en valutarisk.
Ambitionen är därför att öka inslaget av obligationer vilket bolaget gjorde under andra kvartalet 2016.
Mål och strategier
Hoist har följande finansiella mål:
Nå en rörelsemarginal på över 40 procent på medellång sikt.
Nå en avkastning på eget kapital på 20 procent på medellång sikt.
Ha en kärnprimärkapitalrelation som överstiger 12 procent, även om nivån tillfälligt kan tillåtas sjunka under detta i samband med större förvärv.
De senaste tre åren har rörelsemarginalen varit 30 procent under 2015 och 32 respektive 26 procent under 2014 och 2013. Nyckeln till att lyfta marginalen ytterligare är att utnyttja de skalfördelar som finns i verksamheten. Det handlar om att ha full beläggning på sin inkassorörelse vilket Hoist för närvarande inte har i vissa marknader som Frankrike. Under 2016 pekar marginaltrenden tydligt uppåt och under första halvåret uppgick rörelsemarginalen till 36 procent (27).
Avkastningsmålet introducerades så sent som 2016. Under förra året var avkastningen 13 procent och den låg på 16 procent både under 2014 och 2013. Lyckas Hoist öka sin rörelsemarginal bör avkastningen också stiga mot målbilden men i syfte att nå 20-procentsmålet kan även finansieringsstrukturen finjusteras. Inlåningen från allmänheten ”binder” till exempel relativt mycket tillgångar i form av den likviditetsreserv Hoist enligt lag måste hålla för att kunna möta uttag. Ökas inslaget av finansiering från kapitalmarknaden kan likviditeten minskas, eget kapital krympas och avkastningen stiga.
Kärnprimärkapitalrelationen ligger på 12,8 procent per halvårsskiftet 2016. Detta är ett slags soliditetsmått som mäter risktagandet i verksamheten. Lagkravet ligger på 7 procent, enligt uppgift från Hoist prospekt från 2015.
| SvD Börsplus förväntningar | ||||
| 2015 | 2016E | 2017E | 2018E | |
| Omsättning | 1 808 | 2 531 | 2 835 | 3 118 |
| – Tillväxt | 40,1% | 40,0% | 12,0% | 10,0% |
| Rörelseresultat | 285 | 810 | 992 | 1 123 |
| – Rörelsemarginal | 15,8% | 32,0% | 35,0% | 36,0% |
| Resultat efter skatt | 231 | 289 | 483 | 528 |
| Vinst per aktie | 2,94 | 3,70 | 6,20 | 6,70 |
| Utdelning per aktie | 0,75 | 1,90 | 2,39 | 2,69 |
| P/E | 27,9 | 22,1 | 13,2 | 12,2 |
| EV/EBIT | 26,9 | 9,5 | 7,7 | 6,8 |
| EV/Sales | 4,2 | 3,0 | 2,7 | 2,5 |
Om aktien
Hoist noterades på Stockholmsbörsen våren 2015 och kursen var då 58 kronor per aktie. Bolaget hade varit noterat en gång tidigare med köpts ut av huvudägarna 2004. Idag ligger kursen på 78 kronor vilket ger bolaget ett börsvärde på 6,1 miljarder kronor.
De tre största ägarna är Robur (9,7 procent), Brummer-fonden Carve (9,6 procent) och det brittiska fondbolaget Toscafund (9,0 procent).
Två av nyckelpersonerna i bolaget har sålt aktier för betydande belopp efter noteringen. Det är vd Jörgen Olsson och styrelseledamoten Costas Thoupos. Bägge har kvar stora innehav i Hoist värda närmare 200 Mkr.
Hoist avser betala en utdelning på 25-30 procent av vinsten på medellång sikt och på lång sikt cirka 50 procent. För 2015 delades 0,75 kronor per aktie ut vilket var 26 procent av nettovinsten. Räknat på dagens kurs ger det en direktavkastning på knappt 1 procent.
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.