”Techjättarna är undervärderade”

Det är något av ett mysterium hur Per Roman efter mer än 20 år i branschen fortfarande är lite av en doldis. Den 47-åriga investmentbankiren är som en blandning av Petter Stordalen och Steve Jobs: en passionerad entreprenör med ett stort teknikintresse och ett offensivt sätt. Roman pratar högt och mycket, och är inte rädd att ta för sig. När Affärsvärlden ska planera fotografering är han snabb med att föreslå fotograf med motiveringen ”jag antar att ni behöver en bra bild för framsidan”.

På den internationella tech-scenen är Per Roman desto mer av ett namn . Hans livsverk GP Bullhound har över hundra personer anställda på tio kontor utspridda över Europa, Nordamerika och Asien. GP Bullhound är känd för att ha varit tidiga investerare i tech-succéer som Spotify, Slack och Klarna.

En möjlig förklaring till att Per Roman har gått under radarn i Sverige kan vara att han helt enkelt inte har varit här så mycket. Roman har levt största delen av sitt liv utomlands, de senaste fem åren med basen i Marbella. GP Bullhound grundades i London, även om det var i USA allt började. Efter en kort sejour på teknikbolaget Autodesk i Kalifornien tog investeringskarriären fart på Lehman Brothers.

” Jag var ny i finansbranchen som jag tyckte hade en väldigt annorlunda dynamik. Det var mindre meritokratiskt än i mjukvarubranschen och betydligt mindre charmerande människor överlag. Med det sagt så var det fantastiska tider, transaktionerna regnade över oss.”

Intresset för investeringar har hela tiden funnits med i Per Romans liv. Redan 1996, då han fortfarande var en student på Handelshögskolan i Stockholm, började han och lumparkompisen Christian Lagerling med investingar i mjukvaru- och teknikbolag.

”Mellan 1996 och 1999 fanns det en växande grupp människor vars pengar vi förvaltade på Charles Schwab i USA, bland annat den dåvarande Disney-vd:n Michael Eisner. Eftersom vi hade andra heltidsjobb kunde vi inte ta några fees, utan gjorde det som en kompistjänst. Det var något vi gjorde på kvällar och nätter för att vi tyckte det var kul och för att bygga track record och trovärdighet.”

Men under tiden på Lehman blev längtan efter att göra något eget för stor. 1999 startade Per Roman tillsammans med Christian Lagerling investeringsfirman Bullhound. Per Roman och hans dåvarande flickvän, numera fru, Cecilia flyttade ut till vardagsrummet när sovrummet i den lilla London-lägenheten förvandlades till kontor.

”Det var precis som det skulle vara. Vi brann ju så mycket för idén, att hjälpa människor att investera i de bästa mjukvarubolagen som fanns på börsen. Man ska komma ihåg att på den tiden gick man till börsen mycket tidigare. De bolag som idag är uppbackade av riskkapital var börsnoterade då”.

Den första fonden gick exceptionellt bra. 1999 gjorde Bullhound 227 procents avkastning, och fonden fick stor uppmärksamhet i media och bland investerare. Men kort därefter brast it-bubblan.

”Det var ju en chockande nyhet i mjukvaruvärlden. Den eftermiddagen hade vi fem eller sex stora hedgefonder som ringde och frågade om de kunde köpa firman, eller åtminstone få researchen.

”Även om vi inte var långa några dotcom-aktier så straffades ju hela tech-industrin hårt. Det var verkligen upp som en sol ned som en pannkaka, och vi fick tänka om helt. Vi förstod att det skulle bli svårt att behålla en long only-strategi. Vi hade sett att investerare inte hade magstyrkan att ta år av dålig utveckling, även efter flera år av en stark trend.”

De unga entreprenörerna började skriva analyser istället. Deras andra rapport landade i en säljrekommendation för mjukvarubolaget SAP. Motiveringen var att tech-jätten skulle vinstvarna, vilket aldrig tidigare hade hänt i bolagets historia. En vecka senare kom vinstvarningen.

”Det var ju en chockerande nyhet i mjukvaruvärlden. Den eftermiddagen hade vi fem eller sex stora hedgefonder som ringde och frågade om de kunde köpa firman, eller åtminstone få researchen. Det var det som födde överlevnadsstrategin i den svåra tiden vi var inne i.”

Under ett par år arbetade Bullhound med ett 30-tal amerikanska hedgefonder som betalade en årlig prenumeration för att få tillgång till firmans analys. Per Roman såg det som ett utbyte av kunskaper, för att på sikt kunna starta en konkurrerande verksamhet.

”Min grundtanke var att om vi lärde oss tillräckligt om tradingdelen skulle vi kunna göra samma grej själva. Vårt fokus och passion låg ju i att analysera hur internet och mjukvara förändrade världen på lång sikt. Det är ju väldigt långt ifrån hur hedgefonder jobbar normalt, men vi lärde oss väldigt mycket av dem och vi kunde starta en egen hedgefond till slut.”

Men plötsligt hände något som Per Roman och hans kompanjoner inte hade räknat med. Roman beskriver det som att börserna stängdes för småbolag, både i Sverige och internationellt, när det blev alldeles för byråkratiskt och papperstungt att vara ett listat bolag. Med detta fick riskkapitalbranschen kraft att växa, och Bullhound stod vid ett vägskäl.

”Vi frågade oss vad som fanns kvar på börsen. Skulle vi fundera på om vi skulle vara långa eller korta Ericsson eller Nokia, som för oss var ganska tråkiga och genomanalyserade bolag. Samtidigt fanns det företagsledare som kontaktade oss för att vi hade kunskap kring branschen och ville att vi skulle hjälpa dem med rådgivning.”

Så fick det bli. Per Roman beskriver övergången till rådgivning som startskottet på det som är GP Bullhounds huvudverksamhet. Idag är bolaget en av världens ledande M&A-rådgivare i segmentet lower mid market, det vill säga transaktioner upp till en miljard dollar.

Ganska tidigt i den nya bolagsformen kom dåvarande Bullhound i kontakt med två andra entreprenörer, Hugh Campbell och Manish Madhvani, som styrde rådgivningsfirman GP Capital.

”De hade framförallt specialiserat sig på att jobba med nya venture-fonder och resa pengar till bolag som var i ännu tidigare skede än de vi jobbade med. Vi kom från börsbolag, och de kom från riktiga startups. Vi förstod att om vi slår ihop oss kommer vi förstå det här pusslet. Det var en match made in heaven”.

I och med sammanslagningen år 2005 bildades GP Bullhound. Några år senare hoppade Christian Lagerling av, men övriga tre medgrundare finns kvar och delar på en vd-roll.

”Det har varit ett fantastiskt framgångsrecept att dela på vd-rollen. Det gör att man fortfarande har två tredjedelar kvar av sin tid att för hantverket, the dealmaking. Jag tycker att det blir ett mycket mer hjärta när grundarna är kvar och jobbar i bolaget. Vi är grundare som arbetar åt andra grundare.”

Idag består GP Bullhound av tre separata verksamheter: rådgivning, investering och analys. Per Roman menar att det finns synergier i att samla kunskap och erfarenhet i samma firma, men att det är en ”kinesisk mur” mellan de olika verksamheterna. Han själv är främst involverad i investeringssidan. GP Bullhound investerar delvis i börsnoterade tech-bolag, men främst yngre bolag som ännu inte noterats. Roman beskriver investeringsverksamheten som ett slags ekosystem för kapitalet i teknikbranschen.

”Nästan allt kapital som vi förvaltar på investeringssidan är kapital åt entreprenörer som har jobbat med oss tidigare, exempelvis i rådgivningssammanhang, och vill återinvestera i samma bransch. Vi är väldigt stolta över det förtroendet vi får igen, jag tycker att det har blivit en fin symbios.

Men det börjar bli allt svårare att hitta bolag till en rättvis värdering, säger han.

”Den krassa erfarenheten från mitt liv är att värderingarna aldrig är rätt. 90-talet var en otrolig bullmarket, där crescendot i slutet kraftigt övervärderade min industri. Det var en omogen industri där det var mycket som inte fanns på plats ännu. Vi hade inte tillräckligt med bandbredd, och Steve Jobs hade inte ännu skurit bort teleoperatörerna, som ju var en enorm bromskloss. Men sedan kom det en lång period där min bransch var ganska undervärderad. Modellerna byggdes på att bolagen skulle växa i 3-4 år och sen plana ut. Men så fungerar det inte i vår bransch, tillväxten försvinner inte bara. Jag skulle säga att det dröjde ända fram till 2010 innan värderingarna kom ikapp.”

Men nu ser det inte så billigt ut, säger han. På grund av medvinden i branschen har mycket kapital allokerats in i bolagen, och värderingarna har skjutit i höjden.

”Tech på börsen ser ju generellt ganska dyrt ut, och tech på svenska börsen ser väldigt dyrt ut. Om vi tar Zoom som exempel så handlas ju det till 47 gånger omsättningen efter vårens kursrusning. Det är en ganska dramatisk värdering, som kräver en enorm tillväxt för att försvara.”

Samtidigt tycker han att många av de största tech-bolagen inte är så högt värderade. Google, Apple och Microsoft pekar han ut som ganska billiga bolag. Tencent, Alibaba och Xiaomi är direkta fynd. Men ett bolag är extra underprissatt:

”Facebook är ett väldigt billigt bolag, och ganska missförstått. Jag tror att traditionell media har en stor förmåga att sätta åsikter i huvudet på folk, och de har förstått att Facebook är the number one enemy. De ser hela tiden till att lyfta fram de negativa sidorna av Facebook, vilket har hållit tillbaka värderingen ganska kraftigt.”

Trots att techjättarna har en närmast monopolistisk ställning och blir allt mer reglerade så ser Per Roman ingen större risk att de kommer att kunna bli uppstyckade. Dessa jättar är stora men kan bli betydligt större, anser han. Det blir i slutändan en god självreglering genom konsumentens egna kraft.

”Om ett företag skulle bli för stort skulle konsumenten vända sig någon annanstans. Om något av dessa bolag skulle behandla sina konsumenter dåligt skulle de sluta använda sig av produkten. Ett bra exempel är när Microsoft missmanagade Windows och tvingade oss att använda Internet Explorer och Bing. Om Apple skulle tvinga på oss appar idag, istället för att ha en öppen app store, ja då skulle ju folk sluta använda Apple och nya bolag skulle ta plats.”