Ratos: Ingen lockande rabatt

Investmentbolaget Ratos (31,42 kr) har varit en av börsens sämsta storbolagsaktier under senare år och en hel del är skrivet om hur bolaget tappat sin stjärnstatus.

Flera faktorer samverkar förstås. Ett grundproblem tycks varit ett överdrivet fokus på en alltmer ohållbart hög utdelning. Möjligen en följd av ägarbilden med utdelningsförsörjda forskningsstiftelser som största ägare?

Utdelningen finansierades till stor del genom att Ratos sålde de innehav som gick att sälja med följd att kvarvarande portfölj alltmer antagit formen av en företagsakut full med problembolag.

Av de 13 bolag man äger idag är det bara två som drivs med bättre marginal idag än vad som var snittet mellan 2014- och 2017. Dessa är byggbolaget Hent och Bisnode som sysslar med informationstjänster. Resten går sämre trots bra yttre förutsättningar med stark konjunktur, låg ränta med mera.

Även de nyinvesteringar som gjorts har svagt facit hittills. Aibel, inom oljeservice, köptes i helt fel läge av investeringscykeln. Den stora investeringen i butikskedjan Plantasjen har inte heller utvecklats väl. Här tappar man mark på hemmaplan i Norge. Det rullande rörelseresultatet ligger 25 procent under föregående års, per halvårsskiftet.

Det senaste året har en omprövning gjorts vilket sammanfaller med att före detta styrelseledamoten Jonas Wiström tog över som VD för Ratos. Några huvudpunkter i det program han lagt fram är:

• Fokus på operativ utveckling för nuvarande innehav snarare än på att köpa och sälja bolag.
• Ambition att minska skuldsättningen från cirka 3,0 till 2,5 gånger rörelsevinsten.
• Ambition att Ratos utdelning på sikt ska genereras av utdelningar från portföljbolagen snarare än försäljningar av dessa.

Lite mer utförlig information om Ratos nya mål och strategier finns i faktarutan här nedan.

Bilden är med andra ord att Ratos kortsiktigt är att se som ett operativt bolag där värdedrivaren blir ökad vinstförmåga i befintlig portfölj snarare än chansen till fina exitvinster och lovande nyförförvärv. Det är för övrigt ingen direkt ovanlig utveckling för investmentbolag som hamnat i problem att de utvecklas till vanliga rörelsedrivande bolag genom att renodla kring några kärninnehav som en dag blir hela verksamheten. Fast där är vi inte än för Ratos del.

Tar man en titt i halvårsrapporten så var siffrorna inte så upplyftande. Justerar vi för ägarandelar har Ratos 13 bolag som ihop omsätter 20,5 miljarder kronor på rullande 12 månader, växer runt 2 procent och tjänar cirka 1 miljard kronor (Ebita) vilket motsvarar en marginal på 5 procent.

Under andra kvartalet ökar intäkterna med 8 procent, delvis genom förvärv, och rörelsevinsten före engångseffekter med 3 procent. Ingen stark turn-around.

Nedan finns ett försök att klargöra vad man kan hoppas på om Ratos lyckas lyfta lönsamheten hjälpligt. Tabellen har två flikat som visar:

• Nuläget med intjäningen på rullande 12 månader för portföljen och hur Börsplus föreslår att dessa vinster kan värderas.
• Hur Ratos vinstförmåga ser ut 2020 om man antar att ledningen lyckats lyfta bolagen tillbaka till den genomsnittliga rörelsemarginal de hade 2014-17. Även här har Börsplus ett förslag kring hur vinsterna kan värderas.

2020-scenariot ligger väl mellan en realistiskt och lite halvoptimistisk scenario skulle vi säga, en ”halvlyckad turn-around”.

Några tankar om denna övning

• Tre innehav spelar väldigt stor roll. Hent, Bisnode och Plantasjen står för nära 60 procent av värdet i Ratos.
• Svingfaktorn i resultatet är Plantasjen. Att återställa lönsamheten för blom- och trädgårdskedjan är absolut centralt för Ratos.
• Den multipel vi landar i för hela portföljen 2020, 12,6 gånger rörelsevinsten, känns om något generös.
• Avkastningspotentialen på cirka 30 procent är inte fy skam för ett större bolag, men om man jämför med bolag med liknande problematiska bakgrund är det inte heller slående attraktivt. Vi tänker på aktier som Gunnebo, Munters, NCC eller Byggmax.

Det kan vara värt att hålla ett öga på Ratos nu när förväntningarna ställts ned kraftigt men vi landar här i en neutral hållning till aktien.

___________________________

Mejla oss gärna på borsplus@svd.se om du har förslag eller frågor.