Analys Latour
Avvakta med Nederman
Miljöteknik är nog en framtidsbransch och det borde gynna ett bolag som Nederman. Det Helsingsborgsbaserade företaget är nämligen ett av världens ledande inom teknik för luftrening i tuffa industriella miljöer. Men ironiskt nog krävs att jordens mer smutsiga branscher och industrier går för högvarv för att bolaget ska prestera på toppen av sin förmåga. Så är det inte alls för tillfället.
Det framgår inte minst av tisdagens halvårsrapport. Orderingången på Nedermans produkter minskar drygt 10 procent. På den för bolaget viktiga Amerikanska marknaden är raset hela 35 procent. En viktig orsak är att kunder inom olja- och gasindustrierna avvaktar med att starta större projekt. Den osäkerheten verkar även spridit sig till andra delar av det amerikanska näringslivet.
Med en stor del av intäktsbasen i investeringsvaror som säljs inom rammen för större projekt så är Nederman ett starkt cykliskt bolag. För tillfället är efterfrågan låg och så har det faktiskt varit under en längre tid. Nedan finns utvalda siffror kring koncernens utveckling sedan år 2011.
Som framgår har volymerna ökat kraftigt men förklaringen är förvärv och inte organisk tillväxt. Bakgrunden är att Nederman 2012 förvärvade en amerikansk producent inom filter, EFT. Pro forma hade Nederman plus EFT redovisat intäkter på 2,8 miljarder kronor för 2011. Att koncernen idag, fem år senare, taktar kring 3,2 miljarder i intäkter är därför inte så imponerande som det ser ut.
En trend är de fallande bruttomarginalerna – från 42 till 35 procent under perioden. Detta är vanligen en varningssignal men kanske inte så mycket i detta fall. Konsolideringen av EFT har ändrat produktmixen och det ligger bakom minskningen mer än prispress och låg effektivitet. Snarare framstår bruttomarginaler kring 35 procent som relativt goda givet Nedermans affärsmix. En stor del av intäkterna kommer från relativt enkla standardprodukter – och det man tar betalt för är hög servicegrad.
Lönsamheten har en stigande trend men vi ser att när intäkterna faller, som 2013, så minskar även vinsten kraftigt. Under 2014-15 har Nederman gjort stora effektiviseringar i Europa och ställt om flera verksamheter på tillväxtmarknader till lägre och mer volatila volymer. Vi får se om det innebär att resultatet är mer motståndskraftigt om volymerna faller framöver. Det ligger ju i farans riktning när orderingången är negativ.
På rullande 12 månader är vinstnivån stabil på 13 kronor per aktie. Till dagskurs 201 kronor innebär det att aktien värderas till 15,5 gånger rullande vinst. Det är en marknadsmultipel på vad som troligen är en relativt normal vinst och inte uppenbart något att rusa efter med en köporder.
Skissar vi på de närmaste åren så finns det inte så mycket att ta fasta på som talar för en radikalt annorlunda utveckling än hittills. Tillväxten har varit runt 2 procent organiskt de senare åren men lär växla ned lite nu efter en tid med negativ orderingång. Å andra sidan har ledningens arbete med att effektivisera verksamheten lagt grund för bättre marginaler framöver. Vi räknar här med att marginalen stiger mot 8,5 procent 2018.
| SvD Börsplus förväntningar | ||||
| 2015 | 2016E | 2017E | 2018E | |
| Omsättning | 3 198 | 3 102 | 3 195 | 3 291 |
| – Tillväxt | 13,1% | -3,0% | 3,0% | 3,0% |
| Rörelseresultat | 242 | 239 | 256 | 280 |
| – Rörelsemarginal | 7,6% | 7,7% | 8,0% | 8,5% |
| Resultat efter skatt | 153 | 158 | 175 | 194 |
| Vinst per aktie | 13,08 | 13,50 | 15,00 | 16,60 |
| Utdelning per aktie | 5,00 | 10,28 | 11,15 | 12,25 |
| P/E | 15,4 | 14,9 | 13,4 | 12,1 |
| EV/EBIT | 12,3 | 12,5 | 11,7 | 10,7 |
| EV/Sales | 0,9 | 1,0 | 0,9 | 0,9 |
Då blir bilden att Nederman kan tjäna drygt 16 kronor per aktie 2018. Historiskt har aktien handlats stabilt runt ev/sales 0,9-1,0 medan p/e-talet varierat mer. En multipel på 15 ger en avkastningspotential på 30 procent. Det är inte direkt dåligt men kanske lite för klen säkerhetsmarginal för att våga sig på ett köp.
På sikt finns**** emellertid möjligheter med potential att lyfta Nederman till en högre nivå. Deras produktutbud har framtiden för sig i och med att arbetsmiljöreglerna hela tiden skärps. Det gynnar efterfrågan på produkter inom luftrening. Bolaget har också valt fortsätta att investera i Asien trots att volatil efterfrågan och stenhård priskonkurrens från leverantörer av produkter med lägre kvalitet.
På sikt kan det betala sig givet att behoven är mycket stora av miljöteknik på marknader som Kina och Indien. I Kina ser man nu att myndigheterna börjat ta krafttag kring luftföroreningar och att Nederman kan få en bit av kakan i form av teknik för rening av utsläpp från fjärrvärmeverk. Bolaget har fått flera sådana order vilket man beskriver som ett litet genombrott.
Sedan finns en viktig tillgång i form av att Douglassfärens investmentbolag Latour är huvudägare i Nederman. Det är en ägare som genom åren bevisat sin förmåga både i att investera i bra företag och att göra dessa ännu bättre. Nederman har breddat sitt sortiment kraftigt under Latours ägarskap – bland annat genom två större förvärv. Vi tror inte att Nederman haft möjlighet att göra dessa affärer utan uppbackning från Latour. Hittar man fler förvärv så kan det gynna aktien.
Det finns med**** andra ord argument för aktien men vi stannar för stunden i ett neutralt råd. Huvudskälet är att fallet i orderingången tilltagit och att vi känner osäkerhet kring hur mycket det kommer att slå mot Nedermans resultat det kommande året.
Läs fördjupad analys
Om bolaget
Nederman tillverkar produkter som avlägsnar, filtrerar och renar luft i industriell miljö. Ursprunget ligger i produkter för så kallat punktutsug, till exempel tillämpningar som suger bort svetsrök från arbetsbord eller avgaser från fordon i bilverkstäder.
Företaget har efter börsnoteringen 2007 gjort två större förvärv som breddat produktutbudet väsentligt. Idag är Nederman stora inom luftfilter och erbjuder kompletta miljösystem för bland annat gjuterier och smältverk.
Nederman är baserat i Helsingborg och har 1900 anställda och tillverkning i 11 länder. Den största marknaden är USA som svarar för en dryg tredjedel av intäkterna. Intäkterna var 3,2 miljarder kronor under 2015 och rörelseresultatet 242 Mkr. Per aktie var vinsten 13 kronor.
Till dagskursen 204 kronor (12 juli 2016) är börsvärdet knappt 2,4 miljarder kronor. Största ägare är investmentbolaget Latour som har just under 30 procent av aktierna.
Marknaden
Den globala marknaden för industriell luftrening uppskattas till 6–7 miljarder euro och växer cirka en procent snabbare än den globala BNP-tillväxten, enligt Nederman. En viktig drivkraft bakom tillväxten är ökad förståelse för vikten av en god arbetsmiljö vilket går hand i hand med tuffare lagkrav om detta. Industrier investerar även i luftrening för att skydda sina maskiner från onödigt hårt slitage och inom vissa branscher för att minska risken för explosioner.
Viktiga kundgrupper för Nederman är bolag inom metallbearbetning, kunder som jobbar med fiberbaserade material, processindustri samt energibolag och fordonsverkstäder. Under senare tid har bolaget exempelvis fått följande order:
Ett värmeverk i Kina har beställt en lösning med filtrering och rening av rökgaser i två steg värd 30 Mkr för Nederman. Syftet är att minska luftföroreningar. Ofta eldas dessa anläggningar med kol.
Kraftverk i Amerika har beställt luftfilter som skyddar gasturbiner från att utsättas för skadliga partiklar. Lösningen förlänger turbinernas livslängd och ökar deras prestanda. Affären var värd 24 Mkr.
I Kanada har ett stort gruvbolag lagt order på filterlösningar för att minimera utsläpp vid smältning- och raffineringsprocesser. Syftet är att förbättra luftkvaliteten och uppfylla regulatoriska krav. Beställningen innefattade även Nederman-produkter för att materialhantering. Ordern var värd 32 Mkr.
Trots att lagkrav är en viktig faktor i efterfrågan på Nedermans produkter så är efterfrågan klart cyklisk. Det speglar att viktiga kundgrupper verkar i starkt cykliska branscher som råvaruproduktion och metallbearbetning.
Nederman driver sin verksamhet i tre geografiska områden. Det är EMEA, Amerika och APAC. De svarar för 46, 43 respektive 11 procent av intäkterna. De båda stora områdena har en lönsamhet kring 10–12 procent i termer av rörelsemarginal. I APAC är däremot marginalen negativ. Nederman har stora förhoppningar på Kina på sikt. Arbetsmiljöarbetet ligger dock långt efter nivån i exempelvis Västeuropa än så länge.
Konkurrensen kommer både från större, globala, företag men främst från små lokala. Nederman själva lyfter fram att man i jämförelse med konkurrenterna har ett bredare produktutbud.
Ett bolag som tillverkar liknade produkter som Nederman inom rening av processluft är Absolent som finns noterat på First North-listan.
Affärsmodell
Nederman drivs med ganska ambitiösa ledstjärnor om att erbjuda marknadens bredaste produktportfölj inom filtrering, rening och återvinning inom sin nisch. Dessutom vill man erbjuda kunderna allt från standardprodukter till skräddarsydda lösningar och service. Allt detta kräver en väl utbyggd apparat för produktutveckling, tillverkning, distribution, rådgivning samt installation och service.
Koncernen har produktions- och monteringsenheter i elva länder. Åtta enheter fanns i Europa, varav tre i Sverige och övriga i Danmark, Storbritannien, Polen, Frankrike och Tyskland. I Asien fanns anläggningar i Kina och i Thailand. Vidare fanns enheter i Australien, USA, och Brasilien. Koncernen har egna säljbolag i 25 länder och distributörer i ytterligare ett 30-tal länder.
Bolagets intäkter genereras dels av försäljning av standardprodukter ofta via återförsäljare (39 procent av intäkterna), dels av kundanpassade lösningar (44 procent), dels av service och eftermarknad (17 procent).
Mål och strategier
Bolagets finansiella mål är:
Den årliga försäljningstillväxten ska uppgå till 8–10 procent över en konjunkturcykel.
Justerad rörelsemarginal ska minst uppgå till 10 procent över en konjunkturcykel.
Tillväxtmålet har Nederman uppfyllt om man räknar in bidraget från bolagets förvärv men inte om endast organisk tillväxt inkluderas. Rörelsemarginalen har snittat 6,6 procent under 2011-15. Detta är inklusive vad bolaget klassar som engångskostnader. Nedermans marginaler har inte varit över 10 procent sedan 2008 och frågan är om dagens produktmix medger så höga marginaler.
Om aktien
Nederman har ett börsvärde på 2,4 miljarder kronor. Största ägare är investmentbolaget Latour (29,9 procent av aktierna), fondbolaget Lannebo Fonder (15 procent) och familjeföretaget Ernstströmgruppen (10 procent).
Aktien hade en god kursutveckling under 2015 då intäkter och resultat ökade och en försvagad krona gjorde vinsterna inom bolaget amerikanska rörelse mer värda. Rapporten över fjärde kvartalet visade dock på avtagande orderingång och den trenden har fortsatt under 2016. I år har kursen fallit drygt 20 procent till dags datum (12 juli 2016).
Nedermans utdelningspolicy innebär att 30–50 procent av nettovinsten, med hänsyn tagen till kapitalstruktur och förvärvsplaner, delas ut till aktieägarna. Senaste utdelningen var 5 kronor per aktie. Det motsvarar en direktavkastning på 2,5 procent på dagens kurs 203 kronor.
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.