Hunger efter private equity

Sedan buyoutverksamheten kom i gång i Norden för 30 år sedan har riskkapitalfirmor baserade här dragit in över tusen miljarder kronor i sina fonder. Det mesta är förstås realiserat och har gått i retur till investerarna, men branschen har i dag ändå mer pengar än någonsin tidigare, efter att en tät ström av nya fonder dragit in rekordbelopp.

Räknar man fonder som investerar aktivt, vilket betyder fondens första fem år eller till dess en ny fond lanseras, har nordiska riskkapitalfirmor i dag omkring 35 miljarder euro att spendera på att köpa företag, en rekordhög nivå.

– Jag har varit i den branschen i över 20 år och när jag slutade på JP Morgan 1998 var min chef lite undrande, eftersom han menade att guldåren nog var över för pe-branschen. Men vi har haft en stark utveckling i stort sett hela tiden och jag tror det fortsätter, säger Kristoffer Melinder, managing partner för Nordic Capital som stängde sin senaste fond i maj 2018 på 4,3 miljarder euro, nytt rekord för Nordic Capital.

I februari förra året stängde EQT sin jättefond på 10,75 miljarder euro, vilket ligger långt över den föregående fonden, och knuffade EQT, som har Wallenbergs Investor som delägare, upp i den absoluta internationella toppklassen vad gäller storlek.

Triton fick ihop en ny rekordfond på 5 miljarder euro i januari i år och sist ut bland de stora firmorna var Altor som stängde sin senaste fond på 2,5 miljarder euro i februari i år.

Det har varit relativt lätt att få in kapital för alla de här fonderna. Fonderna har rests på relativt kort tid, vilket brukar vara en bra indikator på att det institutionella kapitalet vill in.

– I stort sett alla investerare vill öka sin allokering till private equity. Det är i alla fall vad vi hör när vi är ute och reser kapital eller talar med investerare, säger Kristoffer Melinder.

Bakom institutionernas hunger efter private equity-fonder ligger deras jakt på avkastning i ett läge där räntan är låg eller negativ och börsen av många betraktas som högt värderad.

Skandia är en av Sveriges absolut största investerare i private equity och har intresserat sig för tillgångsslaget sedan lång tid. De senaste tio åren har Skandias portfölj med private equity-investeringar givit en årlig snittavkastning på 17 procent som kan jämföras med MSCI World Total Return index som avkastat 3,5 procent samma period.

– Private equity har definitivt genererat enorma värden till Skandia Livs kunder och det är en viktig del av avkastningen, säger Daniel Winther som sedan några månader är chef för Skandias private equity-investeringar.

Under 2018, när Stockholmsbörsen backade, avkastade Skandias private equity-portfölj 26,5 procent. Bäst gick venture capital-fonderna som gav 33 procent följt av buyout med 24 procent.

Skandia har en internationellt spridd portfölj med bara en mindre del i Sverige och Norden. Sjätte AP-fonden, som bara placerar i private equity och då främst nordisk, hade också ett bra 2018 med en avkastning på 25,6 procent för private equity-portföljen. Sjätte AP-fondens venture capital-investeringar gav under förra året hisnande 88,6 procent.

För både Skandia och Sjätte AP-fonden ligger en del av förklaringen i att de investerat i Creandum, som sin tur var en tidig investerare i Spotify. Skandia har tjänat en miljard kronor på det.

Det saknas officiell samlad statistik över avkastningen inom private equity, men enligt data som Affärsvärlden tagit del av har de lite större buyout-fonderna baserade i Norden de senaste tio åren givit mellan 10 och 15 procent i nettoavkastning beroende på firma och årgång. De lite mindre fonderna har avkastat något mer.

Det är sådana siffror som får det att vattnas i munnen på institutionella investerare. Men det räcker inte med att öppna en stor plånbok för att få investera i fonder med bra track-record och erfarna team.

– Det finns en stor efterfrågan på fonder som har ett bra track-record, inte minst på medelstora fonder med nordisk inriktning, och samtidigt är utbudet begränsat, så det finns helt klart ett utbudsunderskott där, säger Gustav Bard, en av grundarna till Adelis Equity som startade 2012 och stängde sin andra fond i juni 2017 på 600 miljoner euro. Bard var tidigare Nordenchef på riskkapitaljätten 3i.

De riskkapitalister som gjort sitt jobb och levererat bra avkastning får alltså nöjet att dela ut kölappar när man raggar kapital till en ny fond. Lojalitet är det enskilt viktigaste för riskkapitalet och existerande investerare får alltid företräde i nya fonder, vilket gör utrymmet för nya spelare begränsat.

– Det har varit en trend från noterat till onoterat under ett antal år och den verkar väl kanske snarast tillta. Det är en hård konkurrens bland investerare i dag att få komma in i de mest attraktiva fonderna, både inom venture och buyouts, och existerande investerare står alltid först i kön, säger Daniel Winther.

Winther säger att Skandia i det perspektivet har ett lite lättare jobb än många andra.

– Vi kommer i stort sett in där vi vill med hjälp av vår erfarenhet och varumärke, säger Daniel Winther.

Den höga efterfrågan har dock inte drivit upp avgifterna. De ligger på mellan 1,25 och 2 procent beroende på fondstorlek och till det kommer 20 procent av avkastningen över ett visst mål. Den prisbilden har gällt länge.

I stället har så kallade sidoinvesteringar, eller co-investments, ökat i popularitet och de förekommer i de flesta lite större affärer som görs i dag. Det innebär att när en fond köper ett bolag så går externa investerare samtidigt in och tar en minoritetspost på samma villkor som fonden. Det vanligaste är att investeraren också finns i fonden, men det är inte alltid så.

Co-investments ger dels möjligheter för investerarna att allokera mer kapital, Skandia har till exempel ett tjugotal saminvesteringar i dagsläget. Dels kan en fond med det här extrakapitalet köpa större bolag när tillfälle erbjuds. Ibland kan medinvesteraren ta så mycket som hälften av bolaget, så var till exempel fallet när Triton köpte tyska IFCO för 2,5 miljarder dollar i februari i år.

På egen hand hade IFCO, som är verksamt inom returemballage till livsmedelsindustrin, sannolikt varit för stort för Triton, men nu tog ADIA, Abu Dhabi Investment Fund, hand om halva notan.

Nordic Capital uppskattar att co-investeringar utgör omkring 25 procent av kapitalet i fondens investeringar.

– Jag ser också att sidoinvesteringar kommer att fortsätta öka. Det är ett bra sätt för oss att få ökad flexibilitet och det lättar också på det investeringstryck som finns från investerare, säger Kristoffer Melinder.

På Skandia försöker man dra nytta av intresset för sidoinvesteringar och sin egen styrka inom private equity. Sedan tidigare har Skandia en fond-i-fond för buyout som man erbjuder vissa professionella kunder. Nu håller man på att starta en fond för sidoinvesteringar som kan dra nytta av Skandias goda förbindelser med många eftertraktade fonder. Oftast behöver man vara investerare i fonden, och helst en uppskattad sådan, för att få göra en sidoinvestering.

Skandias fond-i-fond ligger på 150 miljoner dollar och målsättningen för den nya sidoinvesteringsfonden är 100 miljoner dollar.

– Vi vill och försöker göra mer sidoinvesteringar och den feederfond vi startat för saminvesteringar är ju ett sätt att dra nytta av den position vi har på marknaden, säger Daniel Winther.

Trycket från investerare är en orsak till det snabbt ökande intresset för sidoinvesteringar, men de har också till viss del ersatt det tidigare fenomenet med så kallade club deals. Då gick ett antal buyout-aktörer samman för att kunna köpa ett större bolag, i Norden var utköpet av danska TDC ett sådant exempel. Erfarenheterna var emellertid dåliga eftersom det var svårt att komma överens, ansvarsfördelning och fokus blev otydligt. I dag är investeringsformen i stort sett borta.

En annan trend som smyger sig in i Norden är direktinvesteringar. Det har blivit vanligare att investerare som pensionsfonder tar ett direkt ägande i onoterade bolag, till exempel Skandias 20-procentiga andel i Klarna eller när AMF och Sjätte AP-fonden köpte in sig i Anticimex jämsides EQT. Ännu har inte institutionella investerare tagit steget fullt och konkurrerat med private equity-firmor i auktioner i Norden. Men bland annat kanadensiska pensionsfonder och diverse Sovereign Wealth Funds som hållit på med detta en längre tid på andra marknader kan mycket väl dyka upp också i Norden.

De nya reglerna för de statliga AP-fonderna nummer ett till fyra ökar trycket på private equity-marknaden ytterligare. Från att tidigare få ha högst 5 procent private equity i portföljen får i dag alternativa investeringar utgöra högst 40 procent av portföljen. Hur det sedan fördelas mellan till exempel private equity, fastigheter, skog, med mera, är upp till den enskilda fonden. Frihetsgraden har alltså ökat betydligt och det innebär att AP-fonderna sannolikt kommer att öka sina private equity-investeringar kraftigt fram­över. För Tredje AP-fonden handlar till exempel om en 50-procentig ökning.

– Baserat på gjorda åtaganden och oförändrad nivå framöver kommer vår allokering att öka med ett par procentenheter på två till tre års sikt, säger Bengt Hellström som ansvarar för alternativa investeringar på Tredje AP-fonden.

I dag har fonden åtaganden om cirka 26 miljarder kronor och private equity utgör 3,8 procent av förmögenheten. Fondens ambitioner skulle innebära att man satsar ytterligare 15 miljarder på pe. Under 2018 var private equity-portföljen med en avkastning på 12 procent en av de saker som räddade fonden från negativ avkastning totalt sett.

En som däremot har en mer avvaktande syn på private equity är Hans Sterte, kapitalförvaltningschef på Alecta, med 824 miljarder kronor i förvaltat kapital.

– Alecta har haft private equity tidigare men har inga fondinnehav i dag. Det kan mycket väl ändra sig, men givet dagens marknad är vi inte särskilt sugna på att starta ett private equity-program. Årgångar med väldigt stor fundraising tenderar att inte bli så bra och dessutom är den genomsnittliga belåningsgraden väldigt hög, säger Hans Sterte.

Han är dock välbekant med investeringsformen som en av dem som var med och startade Skandias framgångsrika portfölj. Dessutom har Alecta två direktinvesteringar i två av EQT:s bolag. I Anticimex köpte man knappt 10 procent för 1,5 miljarder kronor i början av 2018, och i februari i år kom man tillbaka för att köpa 20 procent i EQT:s djurvårdsföretag IVC för 890 miljoner kronor.

Även om aktiviteten på en marknad som Norden kan svänga rätt kraftigt så ser de flesta inom branschen som Affärsvärlden pratat med bra möjligheter för private equity att fortsätta investera i Norden och Europa.

Enligt analys- och medieföretaget Unquotes PE-Barometer blev 2018 ett rekordår för affärer i Europa sedan finanskrisen, trots att aktiviteten gick ned sista kvartalet. Förra året gjorde private equity 2 230 affärer i Europa för tillsammans 199 miljarder euro, motsvarande närmare 2 100 miljarder kronor. I Norden uppgick summan till cirka 270 miljarder kronor, fjärde kvartalet var dock svagt med affärer på dryga 20 miljarder.

– Vi har haft en bra aktivitet i Norden på senare år och jag tror att det kommer bli ett bra flöde med affärer även 2019 och 2020, säger Alireza Etemad, partner på IK Invest och ansvarig för Sverige och Finland.

Förra året gjordes ett drygt hundratal buyout-affärer i Norden och som vanligt när det finns gott om kapital och en bra konjunktur i ryggen trycks priserna uppåt och säljarnas förväntningar ökar. Värderingarna varierar men uppskattningarna för Europa är att snittet ligger omkring 11–12 gånger rörelsevinsten, kanske något lägre i Norden.

– Vi ser att auktionerna i dag ofta är mer begränsade till antalet medverkande, samtidigt finns ett större intresse, vilket snabbar upp processen. Men vi ser också att fler auktioner än tidigare inte når hela vägen fram till ett avslut då säljaren inte fått vad de hoppats på, säger Alireza Etemad.

Börsen har alltid varit såväl en viktig exitmöjlighet via en IPO som en förvärvskälla, men möjligheterna fluktuerar mycket beroende på konjunktur och värderingar. För ett par år sedan sattes ett flertal portföljbolag på börsen men den trenden har avstannat, delvis på grund av att det som lämpade sig för börsen redan hittat dit.

Under 2018 gjordes några utköp, bland annat EQT:s bud på Stendörren och Karo Pharma och i år lade amerikanska CVC ett bud på Ahlsell. Det senare var lite ovanligt då CVC fortfarande hade en 25-procentig ägarandel i bolaget som CVC satte på börsen i slutet av 2015. Budet kommer dock från en annan CVC-fond och ger en premie på 24 procent över noteringskursen inklusive utdelningar. Fler utköp kan det också bli i år.

– Det är alltid aktörer som tittar på utköp från börsen och jag tror att det kommer ett antal sådana kommande år. Men det är selektivt då värderingen, om man inkluderar ett utköpspremium, fortfarande är relativt hög, säger Thomas Hofvenstam, co-head för Tritons nordiska verksamhet.

Något som påverkar private equity liksom övriga ekonomin är den accelererande trenden med digitalisering, automatisering och robotisering i såväl tillverkande bolag som tjänsteföretag. Andelen företag som är relativt nya, med kanske 10–20 år på nacken, har ökat då den nya ekonomin avancerat från att mest ha intresserat venture capital till att nu vara högvilt även när buyout jagar nya investeringsmöjligheter.

Ett exempel är Nordic Capitals resa med Bambora, som drog nytta av den snabba omvandlingen av betalningsförmedling. Bambora såldes för 14 miljarder kronor till franska Ingenico Group. Nordic Capital har kvar den lite mindre spelaren Trustly inom samma område.

Även andra firmor är inne på liknande spår men den digitala omställningen har en stor påverkan på alla bolag i portföljerna, oavsett ålder och verksamhet.

– Digitalisering, automatisering och robotisering är något som står i princip högst upp på dagordningen för alla våra bolag. Det finns mycket att vinna på att utbyta erfarenheter och ansatser mellan portföljbolag, och som ägare ser Nordic Capital till att det händer, säger Kristoffer Melinder. Han tillägger att Nordic Capital startat en akademi för near-shoring av avancerad it-personal, som programmerare och andra bristkompetenser vilka är svåra för portföljbolagen att rekrytera själva.

Förmågan att driva på portföljbolagens tillväxt och förändring har alltid varit centralt för riskkapitalfonderna. Med dagens snabba förändringstakt där företag kan befinna sig på en radikalt annorlunda marknad inom fem år ger den faktorn ännu större utväxling. Samspelet mellan olika portföljbolag blir också ännu viktigare.

– Våra CFO:s och vd:ar träffas minst en gång per år, och om en vd vill ha råd från någon annan vd bland portföljbolagen så är det bara ett lyfta på luren, säger Thomas Hofvenstam på Triton.

Nya namn – både på folk och firmor

När den svenska buyout-branschen såg dagens ljus i slutet av 80-talet fanns ett antal drivande grundare med som senare blivit synonyma med branschen i Sverige.

I dag har de flesta klivit tillbaka och har kanske kvar en lite mer undanskymd roll. Björn Savèn, grundare av Industri Kapital, i dag IK Investment Partners, är ordförande för rådgivningsbolaget men har ingen operativ roll och syns allt mindre. På Nordic Capital har Robert Andréen lämnat över till Kristoffer Melinder för länge sedan och sitter numer endast i investeringskommittén.

En annan veteran, Jan Ohlsson, som startade det som i dag heter Accent Equity, är rådgivare åt Accent men har ingen operativ roll. I Segulah har grundaren Gabriel Urwitz nyligen klivit av ordförandeskapet och finns kvar endast som rådgivare och i en del portföljbolag.

I den lite yngre generationen är Conni Jonsson ordförande i ett allt större EQT, och det är väl inget som talar för att det skulle ändra sig, även om EQT skulle noteras. Vd-rollen har i dag Christian Sinding som efterträdde Tomas von Koch.

En från grundargenerationen som fortfarande sitter i förarsätet är Harald Mix som grundade Altor 2003 efter att ha hoppat av det som då hette Industri Kapital, där han var med från i stort sett starten.

Harald Mix var en av de första i Sverige att lämna moderskeppet och söka lyckan på egen hand men har fått många efterföljare. I stort sett alla nya firmor inom buyout har startats av folk i branschen. Adelis grundades av Gustav Bard från 3i och Jan Åkesson från Triton och innan dess Custos.

– Det är höga inträdesbarriärer för att starta en firma i dag. Du ska ha ett långt track-record och den due diligence som nya firmor går igenom när de startar sin första fond är fruktansvärt omfattande, säger Jan Åkesson.

Valedo grundades redan 2006 av bröderna Nils och Per Forsberg med ett förflutet på EQT, och Summa Equity startades av Reynir Indahl från Altor 2016. Summa har i dag två fonder med tillsammans 11 miljarder kronor och var enligt de själva första fonden i Norden att investera i linje med FN:s hållbarhetsmål.

Max Siewertz startades ungefär samtidigt av Christian Siewertz som tidigare var managing partner på Segulah med pengar från bland andra familjerna Persson (H&M) och Rapp (Pomona) samt Fjärde AP-fonden.

Solix startades 2014 av Johan Cervin och dansken Denis Diet-Jacobsen som båda kom från Altor. Solix är baserat i Malmö och Köpenhamn.

Ett annat bolag startat av avhoppare är Fidelio, grundat 2010 av Gabriel Fitzgerald från Nordic Capital och finansierat delvis av familjen Lundberg via Fredrik Lundbergs dotter Katarina Martinsson som också sitter i styrelsen.

Men det är inte bara lite yngre förmågor som kliver av för att börja om på nytt. Förra året lämnade en av EQT:s grundare, doldisen Jan Ståhlberg, och för någon månad sedan blev det känt att han hakar på trenden med impact investing, investeringar som förenar avkastning med samhällsnytta, och startar en fond med pengar från Nordea till att börja med. Det har dock lite mindre att röra sig än vad Ståhlberg är van vid. Nordea går till att börja med in med mellan 300 och 500 miljoner euro, enligt Financial Times.

Frans Lindelöw är vd för Skandia.

Inga kvinnor i hälften av pe-ägda bolags styrelser

Det är tunnsått med kvinnor i riskkapitalets styrelserum. Över hälften av de svenska portföljbolagen saknar kvinnor i styrelsen.

Det är känt sedan tidigare att det saknas kvinnor i toppen på riskkapitalbolag som opererar i Sverige. En kartläggning som Affärsvärlden gjort visar att det till stor del också går igen i de svenska portföljbolagens styrelser och vd-poster.

I styrelserna för 185 svenska portföljbolag som ägs av de 26 tongivande riskkapitalfirmorna inom buyout sitter det kvinnor på 12,5 procent av styrelsestolarna. Hela 51,8 procent av styrelserna saknar kvinnor helt och hållet, och kvinnliga ordföranden utgör 6,5 procent. Det finns 14 kvinnor på vd-poster, vilket utgör 7,6 procent.

Det kan jämföras med börsen där det enligt Andra AP-fondens kartläggning visade att de 320 bolagen på Stockholmsbörsen totalt har 33,9 procent kvinnor bland styrelserna. Andelen kvinnliga vd:ar låg på 8,6 procent i den rapport som släpptes i juni 2018. I en bredare undersökning nyligen gjord av Almi, som omfattar 55 000 svenska företag, låg andelen kvinnor i styrelserna på 19 procent.

Affärsvärldens undersökning omfattar buyout-firmor med någon form av institutionellt upplägg med flera externa investerare i en fondstruktur. Arbetstagarrepresentanter har inte räknats med och portföljbolagen har huvudkontor och säte i Sverige.

Styrelser i portföljbolag skiljer sig från börsstyrelser på flera sätt. De är genomgående klart mindre till antalet och har ofta en större operativ roll samtidigt som typiskt sett en eller flera investeringsansvariga från riskkapitalfirman sitter i styrelsen. Övriga ledamöter kommer ofta från nätverk som byggts över en längre period. Detta har sannolikt lett till att det går långsammare för riskkapitalägda bolag att bredda rekryteringsbasen jämfört med börsbolagen. Bland de handfull med bolag som är noterade på börsen med riskkapital som stor ägare efter en notering ligger andelen styrelsekvinnor på 26,5 procent. De bolagen ingår också i kartläggningen.

Bland de buyout-firmor som har åtta eller fler svenska portföljbolag toppar Triton med 25,6 procent andel kvinnor, bland annat till följd av Ambeas styrelse där tre av sju ledamöter är kvinnor. Efter Triton kommer Priveq med 19,7 procent kvinnor, inklusive tre kvinnliga ordförande och tre kvinnor som vd:ar bland de 16 svenska portföljbolagen. Priveq också har själva en kvinna som vd, Louise Nilsson och fyra av tio i investeringsteamet är kvinnor.