Eftermarknad ger stabilitet

Köp. I många avseenden är Finland nästan en karbonkopia av Sverige. ­Telekom, skog, massa, papper och verkstadsindustri har skapat stora delar av respektive länders välstånd.

Liksom i Sverige finns i Finland några riktigt fina verkstadsbolag, ofta världsledande i sina respektive nischer. Bolagen ger viktiga signaler kring hur viktiga marknader utvecklar sig världen över, exempelvis Metso i gruvindustrin, Kone i byggsektorn och Cargotec, Konecranes och Wärtsilä inom olika delar av fraktmarknaden. När Wärtsilä vinstvarnade i förra veckan var det lägre kraftverksleveranser som orsakade den sänkta helårsprognosen.

Sedan årsskiftet har den finska verkstadssektorn, Wärtsilä exkluderat, utvecklats mycket starkt på Helsingforsbörsen, som har backat några procent i år. Cargotec och Metso är upp mellan 20 och 30 procent samtidigt som Konecranes har stigit drygt 40 procent. Bäst har det gått för Valmet som nosar på 50 procent.

Valmet knoppades av från Metso i december 2013, ivrigt påhejat av Christer Gardell och hans fond ­Cevian som var Metsos största ägare vid den tidpunkten. Metso behöll gruv-, bygg- och automationsverksamheterna och knoppade av divisionerna inriktade mot massa, papper och kraft till Valmet. Sedan avknoppningen har Valmets aktiekurs fördubblats. Under samma period har Metso i princip stått still och därmed utvecklats något sämre än börsen som har stigit ensiffrigt.

Förra året omsatte Valmet-koncernen drygt 28 miljarder kronor med ett rörelseresultat kring 1,2 miljarder kronor. Börsvärdet är cirka 19 miljarder kronor. Bolaget, med huvudkontor i Esbo i Finland, har rötter som sträcker sig tillbaka till 1750-talet, men då som ett rederi. Resten är finsk och svensk näringslivshistoria. Flera anrika svenska bolag ingår än i dag, bland annat Karlstad Mekaniska Werkstad och Sunds bruk som båda grundades under 1800-talet.

De drygt 12 500 anställda i Valmet utvecklar och säljer anläggningar, utrustning, processlösningar samt service och experthjälp till mjukpapperstillverkare, kemiska och mekaniska massabruk samt energiindustrin över hela världen. Valmet är marknadsledare inom samtliga sina affärsområden. Den som tänker beställa hela massafabriker och produktionslinjer för mjukpapper, kartong och papper eller kraftverk för produktion av bioenergi blir högst troligen kund hos Valmet.

Koncernen är indelad i fyra affärsområden, i fallande storleksordning: eftermarknad, papper, massa och energi samt automation. Den senare utgör 10 procent av omsättningen och ­förvärvades från Metso i början av förra året för 3,2 miljarder kronor. Under sin tid i ­Metso låg automation ganska stabilt kring en rörelsemarginal mellan 10 och 12 ­procent. Valmet redovisar endast omsättning och ­orderingång för respektive affärsområde.

Största delen av Valmet är eftermarknaden som utgör kring 40 procent av bolagets totala omsättning. Av världens 3 800 massa- och pappersbruk har Valmet över 2 000 på kundlistan. Att Valmet har en stor eftermarknad är helt i linje med de finska verkstadsbolagens ofta övergripande fokus på eftermarknad. Flera av de finska bolagen ligger i intervallet 40 till 50 procent med hiss- och rulltrappstillverkaren Kone i topp. De svenska verkstadsföretagen har en ­väsentligt lägre andel i jämförelse. Historiskt har det förklarat den något mer moderata tillväxten för de finska bolagen samtidigt som det har minskat den operationella känsligheten i bolagen.

Eftermarknad och automation är relativt stabila verksamheter som växer, men i förhållandevis låg takt. I nuläget drivs efter­frågan av en ökad konsumtion av kartong, tissue och massa. Övriga delen, drygt ­hälften av omsättningen, är mer beroende av nya investeringar i maskiner och anläggningar, vilket innebär en betydligt mer cyklisk och volatil verksamhet. Kombinerat tar dock den växlande efterfrågan inom de olika affärsområdena och geografierna ut varandra ganska väl.

I samband med halvårsrapporten föll aktien 5 procent efter en viss besvikelse kring orderingången som var lägre jämfört med föregående år. Vd Pasi Laine kunde dock presentera ett hyggligt kvartal i övrigt med Nordamerika och Europa som draglok. Den svaga orderingången inom papper ­förväntas komma tillbaka redan under tredje kvar­talet. Eftermarknad radade för andra kvartalet i rad upp en rekordstor orderingång.

Omsättningen ökade med 10 procent jämfört med föregående år och rörelsemarginalen förbättrades två tiondelar till 7,1 procent jämfört med föregående år. Utsikterna för helåret 2016 som presenterades i februari i år upprepades, det vill säga en omsättning i linje med 2015 samt ett högre rörelseresultat (ebita) jämfört med 2015.

I somras presenterades ett nytt finansiellt mål. Valmet har det senaste året presterat en ebita-marginal i det tidigare målintervallet mellan 6 och 9 procent. Det höjs nu till mellan 8 och 10 procent för 2017 och framåt. Vi räknar inte med några väsentliga förbättringar framöver, men mer går att hämta hem på ett tidigare initierat sparprogram som forsätter att löpa. Störst bidrag lär dock komma från att andelen intäkter från eftermarknad stiger och utgör en större del av totalaffären. Betydligt längre bort ligger det nya målet om avkastningen på sysselsatt kapital (ROCE), som höjs till mellan 15 och 20 procent. På årsbasis är ROCE i nuläget 11 procent.

Det tiotalet analytiker som bevakar ­bolaget har en övervikt mot köprekommendationer. Affärsvärlden gillar också bolaget och aktien ser ut att ha fortsatt potential trots att den rusat i år. Den stora upp­värderingen det senaste året är egent­ligen en multipelexpansion där p/e-talet gått från 11 till 15.

På våra prognoser i år och nästa år värderas aktien till p/e 15 respektive 13,7, vilket är något i underkant givet att bolaget är i en god förbättringstrend operativt.

Justerat för nettoskulden på 2,2 miljarder kronor handlas aktien till ev/ebit 11,9 ­respektive 10,6, även det nivåer som indikerar lite mer potential. Köp med riktkurs 15 euro.