Köpläge i dansk cigarr

Köp. Tobaksbolaget Scandinavian Tobacco Grou­p, eller STG, tog steget in på ­Köpenhamnsbörsen för nästan exakt ett år sedan. Tecknings­kursen var 100 danska kronor och aktien står i dag cirka 20 procent högre.

Innan börsnoteringen var STG ett samriskbolag som till 49 procent ägdes av Swedish Match och till 51 procent av de danska stiftelserna Augustinus samt Obel. Från noteringen har stiftelserna förblivit största ägare, med totalt 33,1 procent av kapitalet, medan Swedish Match stegvis minskat till 9,1 procent. Att svenskarna snart släpper restposten är en lågoddsare.

STG får ungefär 70 procent av intäkterna från cigarrer, varav runt 40 procent från maskintillverkade och cirka 30 procent från handrullade. Resterande intäkter härrör till 13 procent från tändtillbehör medan piptobak samt finskuren rull­tobak står för 9 procent vardera. Endast handrullade cigarrer uppvisar en organisk tillväxt som drivs av tydligt ökade försäljningsvolymer. Volymtappen inom övriga områden är kännbara när största kategorin maskintillverkade cigarrer nu dras med strukturellt minskande ­efterfrågan.

Samtidigt är STG duktiga på att få igenom prishöjningar mot konsument, något som var tidigare hälftenägaren Swedish Match paradgren inom snus. Styrkan baseras på STG:s relativa storlek på ett stort ­antal nischmarknader, en viktig konkurrensfördel, då ständigt tillkommande myndighetskrav­ gjort det riskfyllt att vara liten spelare. Inom handrullade cigarrer, finskuren rulltobak samt piptobak är STG mer eller mindre dominerande etta på USA-marknaden. Inom ­maskintillverkade cigarrer är STG etta på ett flertal större ­europeiska marknader, samt i Australien.

Framöver ska prishöjningar fortsätta att kompensera för svag volymtillväxt. För de närmaste åren är Affärsvärldens prognos en försiktig organisk intäktstillväxt på 1 procent årligen, golvnivån i ledningens målintervall 1–3 procent, som sedan bedöms plana ut på nolltill- växt långsiktigt. På kostnadssidan genomförs tuffa sparprogram, inklusive nedläggning av två av koncernens 14 fabriker. Samtidigt ska leveranskedjan mot kund slås samman för flera produkt­grupper. Affärsvärlden ser STG leverera enligt sparambitionerna och därmed höja rörelse­marginalen från 14 procent till uppskattningsvis 18 procent år 2018.

STG-affären är samtidigt en riktig kassako: Återinvesteringsbehoven är mycket låga och sista raden i resultaträkningen motsvaras i väldigt hög grad av ett fritt kassaflöde. Därmed bör förräntningen på bokfört eget kapital på sikt stiga från uppskattningsvis 10–12 procent. I väntan på det ser Affärsvärlden direktavkastningen från STG:s ordinarie utdelning stiga från 4 procent på 2015-nivån till drygt 5 procent på 2018-estimaten. Inom styrelsens nettoskuldmål finns dessutom ett återköps­utrymme på i alla fall 4 kronor per aktie – ett annat värdeskapande Swedish Match-grepp.

STG:s nettoskuldjusterade värdering, ev/ebit, är i nuläget 13 respektive 12 på 2017 och 2018 års prognoser. Det innebär en rabatt på 10–15 procent mot cigarettunga tobaksjättar, enligt Factset. STG:s konjunkturstabila kassaflöde kan försvara ett fundamentalt värde på upp till 160 kronor per aktie, motsvarande ev/ebit 15 på 2018 års Affärsvärlden-prognos.

Ytterligare uppsida finns om STG lyckas ro i land värdeskapande kompletteringsförvärv, något som Affärsvärlden konservativt inte vill räkna med. På nedsidan finns en än mer svårprognostiserad elefant i rummet: risken för en hälsomedveten framtid, där rökning är snabbt borttynande. Men för den som inte har några problem med att investera i tobaksindustrin: Köp STG med riktkurs 150 danska kronor.