Molnen över Gränges

Gränges (börskurs 85,75 kronor 29/8) tillverkar aluminiumprodukter vid tre fabriker i Sverige, USA och Kina. Huvudprodukten är material för lödda värmeväxlare som sitter i bilar. I den nischen har Gränges 20 procent av världsmarknaden. Det är en lönsam position och bolaget avkastar 18-20 procent på sysselsatt kapital.

Börsplus har flera gånger tidigare skrivit om bolaget (sök på Gränges i Analysarkivet så hittar du allt) med en positiv vinkling. Vi har också en post Gränges i Börsplus-portföljen. Främsta argumenten för bolaget är dess goda avkastning, måttfulla värdering och expansionsmöjligheter främst i USA.

Men det finns också vissa moln på himlen. Ett är valutautvecklingen. Med stora kostnader i kronor och intäkter i dollar och euro har Gränges tjänat bra på kronförsvagningen under senare år. Räknar man bort effekter av förvärv och valuta har vinstutvecklingen varit svagt negativ under det senaste året.

Nu har dollarn försvagats tydligt mot kronan (12 procent sedan årsskiftet) och även något mot kinesiska yuanen (4 procent sedan årsskiftet). Baserat på Gränges känslighetsanalys får vi det till att detta kan slå mot vinsten med cirka 65 Mkr framöver vilket är ungefär 6-7 procent av resultatet.

Ett annat orosmoln är efterfrågan från bilindustrin på värmeväxlarmaterial. Den följer nybilsproduktionen. Gränges viktigaste marknader är Europa samt Kina och där är utvecklingen god. Totalt spås en global tillväxt i enheter på 2 procent i år. Men I USA hörs röster som säger att produktionscykeln är på väg ned efter många starka år (ett exempel). En indikator på det är hur bilkonsumtionen blir alltmer lånefinansierad.

I USA tillverkar Gränges huvudsakligen aluminiumprodukter som sitter i luftkonditioneringsaggregat och inte i bilar, så man kan tycka att detta inte bör påverka så mycket. Kruxet är att vi hela tiden sett möjligheten att bygga ut USA-anläggningen för att också förse bilindustrin med produkter som en stor sak i Gränges-caset. Svenskarna är ledande på detta i världen, kunderna i USA ser gärna ett starkare alternativ till Arconic som dominerar nischen där borta och med en avkastning på 20 procent av sysselsatt kapital är det rätt att investera.

Ett beslut om en utbyggnad, som är ett miljardprojekt, väntas i år. Givet oron kring bilproduktionen kan man inte utesluta att Gränges nya kapacitet skulle nå marknaden när produktionen är pressad, vilket inte är utsikter som skulle gynna aktien. Avstår man från USA-investeringen kommer Gränges snart återigen ta formen av en billig aktie där utdelningen är den stora saken, ungefär som vid noteringen 2014. Det är förvisso inte det sämsta.

Vi räknar liksom konsensus med begränsad tillväxt i vinster för Gränges fram till 2019. Huvudskälet till det är att slutmarknaden växer som BNP och att Gränges i USA, där man kan ta marknadsandelar, kör sin anläggning nära full kapacitet. Vi använder som tidigare en multipel på 10 gånger rörelsevinsten vilket motsvarar p/e 13. Detta är ungefär i linje med liknade företag, som framgår i tabellen nedan. Arconic (tidigare Alcoa) och Norsk Hydro är direkta konkurrenter, medan Autoliv och Bulten tillverkar andra produkter men också har stor försäljning mot personbilsindustrin.

Ur vårt perspektiv blir avkastningspotentialen för Gränges 27 procent. Avkastningen skapas till stor del tack vare en låg initial värderingen då årligt fritt kassaflöde på cirka 500 Mkr minskar skulder och kan återföras till ägarna som utdelningar. Köprådet behålls men det är värt att hålla ett öga hur valutor artar sig liksom om nyheter kring bilmarknaden i USA.