ANALYS: ENERGI – Sydkraft sitter med starka kort

Energiuppgörelsen i förra veckan att Sydkrafts första reaktor iBarsebäck skall ställas av före 1 juli 1998 kommer att få en delparadoxala följder:

Den kommer att gynna utländska aktieägare på bekostnad avsvenska skattebetalare.

Den leder till att statens inflytande över elproduktionenminskar.

Den gör framtiden oviss för Vattenfall, statens eget bolag påmarknaden, som skall medverka vid stängningen.

Den första reaktionen på aktiemarknaden i förra veckan var enkursuppgång för Sydkraft på drygt tio procent, motsvarande catre miljarder kr. Övriga kraftaktier gick upp något, men intealls som Sydkraft. Slutsatsen är att marknaden diskonterar enviss uppgång för elpriset när en reaktor stängs men framföralltatt staten ger Sydkraft full kompensation för att Barsebäckstängs.

SVÅRASTE REAKTORN FÖRSTDiskussionen om hur avstängningen skall gå till och vilkenersättning som är tänkbar är i full gång. Frågan är mycketkomplicerad, ekonomiskt, juridiskt och tekniskt. Och en hel delkan hända under resans gång.

Regeringen har valt att börja avvecklingen med den svårastereaktorn. Barsebäck 1 är helägt av ett börsnoterat företag därmer än hälften av ägarna finns utanför landets gränser. Hade detinte varit enklare att börja med någon reaktor i Ringhals, därde enda helstatliga reaktorerna finns? Förvisso, men då hade detvarit alltför uppenbart att avvecklingen mest var ensymbolhandling. Ska någon reaktor stängas i förtid är det baratrovärdigt om man börjar med den av de äldsta reaktorerna, somlokaliseringsmässigt ligger sämst till och det är Barsebäck 1.

Men genom att låta hela avvecklingsprocessen inledas med dennareaktor har politikerna samtidigt gjort sig helt beroende avägarnas välvilja. Sydkraft har tillstånd att driva Barsebäck 1så länge säkerhetsvillkoren är uppfyllda. Därför måste företagetersättas. Varken regeringen eller Sydkraft har något intresse avatt det blir en utdragen process. För politikerna ligger helaavvecklingen i vågskålen. Och Sydkraft och dess ägare kan intedriva frågan för långt eftersom det skulle bryta mot gängseetikregler, nämligen att man måste finna sig i demokratisktfattade beslut.

Det är ändå Sydkraft som sitter med de starkaste korten på hand.Eftersom tiden är knapp till stängning måste staten vara sågenerös att Sydkraft inte får någon grund för att processa. Iprincip finns tre sätt att kompensera Sydkraft.

Det minst sannolika är penningersättning. Sydkraft har ocksålänge hävdat att man vill ha ersättande produktion, inte pengar.Ändå har det spekulerats i vilka belopp det skulle kunna rörasig om. Sydkrafts styrelseordförande Nils Yngvesson sade i förraveckan minst 20 miljarder kr och avsåg båda reaktorerna iBarsebäck, alltså drygt tio miljarder kr för Barsebäck 1.Nordbanken har kommit fram till ungefär samma belopp.Energiminister Anders Sundström anser att det kommer att kostastaten betydligt mindre.

Det andra alternativet är att Sydkraft får ett långsiktigtelleveransavtal med Vattenfall. Då uppstår problemet vilkaprisklausuler, som skall användas, och hur långt avtalet skallvara.

Den sannolikt enklaste lösningen är att Sydkraft får blidelägare i någon av Vattenfalls reaktorer. Det har redan talatsom Ringhals. Men Sydkraft är nog mer intresserat av Forsmark.Ersättningen innebär ju en förmögenhetsöverföring frånVattenfall (det vill säga skattebetalarna) till Sydkrafts ägare.Utgår den i form av ägarandelar i kraftverk har de naturligtvisett värde, som skattebetalarna på eller annat sätt måsteåterföra till Vattenfall. Annars minskar Vattenfallskonkurrensförmåga genom att den finansiella ställningenförsvagas.

Sydkraft kan antingen ersättas för den merkostnad det innebäratt bortfallande kraft från Barsebäck måste köpas på marknadenför att bolaget skall kunna fullfölja sina leveransåttaganden.Alternativet är att ersättningen beräknas utifrån det överskottsom går förlorat för Sydkraft genom att reaktorn stängs i förtid.

Vilka summor handlar det egentligen om? Det finns inga enklasanningar. Beroende på val av återstående livslängd, antagenutveckling av driftskostnader och elpriser samtdiskonteringsfaktor kan man komma till lite olika resultat. Antaexempelvis att:

Sydkraft har en driftkostnad för Barsebäck 1 på ca tio öre perkWh (exklusive kapitalkostnader).

Marknadspriset på el är 20 öre.

Denna skillnad består framöver genom att ökade driftkostnaderungefär matchar höjda elpriser.

Då ger det (med en årlig produktion i Barsebäck 1 på fyra TWh)en merkostnad per år på 400 miljoner kr. En femtedel av vinsten.Bedöms reaktorn, som kom i kommersiell drift 1975, ha enlivslängd på 40 år ger det, med fem procents diskonteringsränta,ca fem miljarder kr i värde på reaktorn. Om man istället troratt livslängden varar 60 år innebär det drygt sju miljarder kr.Ungefär i samma härad hamnar man om utgångspunkten ärmarknadsvärdet på den kärnkraft som sålts på marknaden nyligen.I somras köpte Gullspång SEV-gruppen av Incentive. Där ingickbland 7,5 procent i OKG, som äger reaktorerna i Oskarshamn.Utifrån priset kan man bakvägen räkna ut att Gullspång betaladeca 1:50 kr per kWh kärnkraft. Översatt till Barsebäck 1 ger detca sju miljarder kr.

REAKTORN VÄRD 5-7 MILJARDERVärdet på Barsebäckreaktorn, som skall stängas, ligger alltså iintervallet 5-7 miljarder kr. De som argumenterar för ett värdekring tio miljarder kr per reaktor räknar med att kärnkraftenskulle ha ett marknadsvärde på 2,50 kr per kWh, alltså i nivåmed vad marknaden i dag betalar för vattenkraft. Det verkar välhögt. Den rörliga kostnaden för att producera vattenkraft är jubetydligt lägre än för kärnkraft.

Men det handlar heller inte om någon enstaka miljard, som mankan få intryck av när vissa politiker uttalar sig. Barsebäck 1har visserligen ett bokfört värde på bara ca 1,2 miljarder kroch ett taxeringsvärde på ca 1,5 miljarder kr. Omtaxeringsvärdet skulle motsvara 75 procent av marknadsvärdet,som för bostadsfastigheter, innebär det 2 miljarder kr. Bokförtvärde säger dock ingenting om marknadsvärdet på ettkärnkraftverk, inte heller taxeringsvärdet. Det senare är sattför ca tio år sedan och har inte varit föremål för någon översyneftersom beskattningen av kärnkraft hittills inte utgått frånfastighetens värde, utan från producerad kilowattimme.Attkompensera Sydkraft för Barsebäck lär alltså komma att kostaVattenfall minst fem miljarder kr.

Det motsvarar en hel årsvinst, eller 20 procent av eget kapital,om staten inte i sin tur kompenserar Vattenfall på något sätt.Soliditeten i Vattenfall skulle minska från 34 procent till 28procent. Redan ligger Vattenfall klart under snittet blandeuropeiska kraftbolag, som har en soliditet kring 40 procent(där ligger också Sydkraft). Det vore ingen katastrof. MenVattenfall skulle bli en klart försvagad aktör på den svenskakraftmarknaden. Något måste göras så att bolaget kan klara sinakundleveranser och lån på kapitalmarknaden.

Hur skall då Sydkraft få sin ersättningskraft? Att det blir frånRinghals är inte alls säkert. Ringhals är inte något bolag, utaningår i moderbolaget Vattenfall. Skall Sydkraft bli delägaremåste Ringhals göras om till aktiebolag. Det tar tid och skaparett värderingsproblem när tillgångarna skall föras över.Dessutom kan Ringhals stå i tur efter Barsebäck, omkärnkraftsavvecklingen skall fortsätta, och då uppstår sammaproblem med kompensation igen.

Sydkraft är nog måttligt intresserat av Ringhals eftersom verketgenomsnittligt haft ganska dålig tillgänglighet på grund avproblem med ett par av reaktorerna. Ringhals är ett komplextverk med flera olika reaktortyper, en svensk kokarreaktor (ABB)och tre utlandsbyggda tryckvattenreaktorer (Westinghouse). Nej,Sydkraft föredrar nog Forsmark, som anses ha den mest välsköttakärnkraftsanläggningen i Sverige. Driftsresultaten är ivärldsklass, delvis för att de tre reaktorerna är bland demodernare på marknaden, till skillnad från ringhalsreaktorerna.Forsmark är redan bolagiserat, vilket underlättar för regeringen.Vattenfall äger knappt 75 procent. Sydkraft har sedan länge enmindre ägarandel i Forsmark, ca en procent; via sitt fem–procentiga innehav i Mellansvenska Kraftgruppen, som ägerknappt 25 procent av Forsmark.

FORSMARK ÄR ANNORLUNDADet blir inte enkelt att avgöra hur stor andel av Forsmark, somutgör en rimlig ersättning för den avstängda Barsebäckreaktorn.Räknar vi bara efter kapaciteten och tar samma effekt som iBarsebäck 1 (600 MW) motsvarar det ca 20 procent avForsmarkverket.

Men Forsmarkreaktorerna är fem-tio år yngre än Barsebäck och hargenomsnittligt haft betydligt högre tillgänglighet. Det talarför en mindre ägarandel. Åt andra hållet slår de relativt högakapitalkostnaderna. Sydkraft kan hävda att de högreproduktionskostnaderna borde kompenseras med att man får ta merkraft från Forsmark.

Om de ekonomiska frågorna kring ersättningen är komplicerade sågäller det i lika hög grad juridiken kring affären. Regeringenhar inte laglig rätt att stänga Barsebäckreaktorerna nu.Barsebäck 1 har obegränsat driftstillstånd enligtkärntekniklagen och får drivas så länge den uppfyllersäkerhetskraven. Barsebäck 2, som regeringen avser att stängaföre 1 juli 2001, får med nu gällande tillstånd drivas till 2010.Och då är stängning villkorad av att bortfallet av elproduktionkan kompenseras genom tillförsel av ny elproduktion och minskadanvändning av el.

För att stänga reaktorer i förtid måste riksdagen stifta en nylag och den skall vara generell och inte peka ut en enskildreaktor. Dessutom skall den innehålla regler om hur ersättningskall utgå. De diskussioner som sedan kommer att äga rum mellanSydkraft och regeringen blir därför mer en fråga hur man skalltolka det som står i den nya lagen än en regelrätt förhandling.Utformningen av lagen är därför central för den fortsattaprocessen. Regeringen har ett intresse av att den utformas påett sätt så att ersättningen inte står i strid medEuropakonventionens egendomsskydd. Huvudregeln enligtEuropadomstolens praxis är att full ersättning skall betalas vidberövad egendom.

Men en avvägning görs mellan allmänna och enskilda intressen ochdet är exempelvis inte klart att egendomskydden i alla lägengaranterar ersättning för utebliven vinst.

Ersättning för investeringar?

En intrikat fråga är om ersättning skall utgå på uteblivenavkastning på investeringar gjorda efter 1980, då riksdagenbestämde att kärnkraften skulle vara avvecklad 2010. Man kannaturligtvis hävda att den som haft driftstillstånd borde inseatt tiden efter 2010 var osäker.

Det berör dock inte Barsebäck, som i huvudsak investerat ibättre säkerhet på order av riksdagen. Men de omfattandereparationerna i reaktorn Oskarshamn 1, där Sydkraft äger 55procent, kan drabbas.

Samma sak gäller de stora reinvesteringarna i Ringhals. Eftersomanläggningen är helstatlig är frågan inte aktuell. Men det blirden däremot om Sydkraft blir delägare i Ringhals – ytterligareett skäl för Sydkraft att undvika ägarskap i dessa reaktorer.Men det finns fler delikata aspekter på den förtida avvecklingen.Rent tekniskt finns en del problem med att stänga av en reaktorpå kort tid i just Barsebäck. Det beror på att de tvåtvillingreaktorerna betraktats som en enhet och ingått i enorganisation. Säkerhetsarbetet kan därför påverkas om en avreaktorerna skall ställas av.

SÄKERHETSRISKERPå de andra kärnkraftsanläggningarna finns en blandning avreaktorer och därför separata organisationer.

Av säkerhetsskäl kan det vara en viss risk med att stänga en istället för båda reaktorerna i Barsebäck. Statenskärnkraftsinspektion (SKI) har uttryckt oro över attkompetensflykt kan äventyra säkerheten vid den kvarvarandereaktorn. Sedan några år har SKI haft Barsebäck under särskildtillsyn eftersom organisationen av själva säkerhetsarbetet inteanses fungera tillfredsställande.

Mardrömmen för Sydkraft vore om SKI anser att säkerheten vidBarsebäck är så dålig att anläggningen måste stängas. Kan dåSydkraft hävda att detta beror på att trepartiöverenskommelsengjort att personalen inte haft förutsättningar att utföra sittjobb på grund av oro för den förestående nedläggningen? Ellerberor problemen på att Sydkraft under flera år inte förmåttorganisera sitt säkerhetsarbete på ett tillfredsställande sätt?Det är av dessa skäl som Sydkraft i fredags krävde att Barsebäck,vid en avveckling, ses som en enhet och att staten tar över helaanläggningen samt ger full ersättning kilowatt för kilowatt.

Trots de påfrestningar Sydkraft nu utsätts för är det ganskatroligt att man kan gå stärkt ur inledningen avkärnkraftsavvecklingen. Regeringen vill inte stöta sig med tyskaoch norska storägare i Sydkraft och inte med socialdemokratisktstyrda ägarkommuner i södra Sverige.

Därför blir nog kompensationen, efter en del initiala preludier,så väl tilltagen att aktieägarna inte har anledning att klaga.Eftersom det samtidigt är klart att Vattenfall blir av medproduktionsresurser, och kanske inte får motsvarandekapitaltillskott av staten, kan Sydkraft flytta fram sinapositioner på marknaden.

Sydkraft har redan den kanske starkaste ställningen blandsvenska kraftbolag, främst genom sin internationella kopplingtill Nordtyskland, via kabel (Baltic Cable), tysk storägare(PreussenElektra) och delägarskap i tyskt bolag (HEW), som ocksåär delägt av PreussenElektra.

Att knyta ihop sig gör att de inblandade företagen kan göraeffektivitetsvinster i produktionen. Billig svensk vattenkraftkan reducera höga tyska kostnader vid toppbelastningar ochtillgång till tysk fossil- och kärnkraft kan ge stabilitet närden variabla svenska vattenkraften sviker.

Till Norge finns också en koppling genom att landets störstakraftbolag (Statkraft) också är delägare i Sydkraft. De två harsamarbetat i flera år. Dessutom har Statkraft ochPreussenElektra projekt ihop, exempelvis en ny kabel (VikingCable).

VÄLPOSITIONERATSydkraft, med basen i södra Sverige och viss verksamhet iMellannorrland genom dotterbolaget Båkab Energi, har också fåtten bättre position på den svenska marknaden. Strax före julköptes Örebro Energi för 2,3 miljarder kr. Därmed fick Sydkraftdet kraftcentrum man eftersträvat i Mellansverige. Avsikten äratt expandera ytterligare i Mälardalen.

Det starka kassaflödet i koncernen och lyckosammaaktieplaceringar har gjort att finanserna inte blivit ansträngdaav alla köp: i fjol köptes, utöver Örebro Energi, 20 procent iGraninge för 1,8 miljarder kr. Och i år har Sydkraft förvärvat13 procent i tyska börsnoterade HEW i Hamburg för ca tremiljarder kr. Det har finansierats genom avyttring av aktier iPreussenElektras moderbolag Veba, som haft en värdeökning pånästan 4 miljarder kr sedan förvärvet 1992.

Sydkraft är ett konglomerat där elområdet är helt dominerandeoch svarar för 85 procent av rörelseresultatet. Övrigaverksamheter (gas, värme, tjänster) ger en hyfsad avkastning.Gas och värme lär kunna expandera med den energiomställning somregeringen aviserat.

Tjänsteområdet ligger en bit från Sydkrafts kärnverksamhet, mennågra planer på renodling finns inte. Bland annat ryms här enkonsultrörelse med drygt 300 anställda (Sydkraft Konsult) och enväxande datarörelse (EllipsData).

Avknoppningar borde locka med dagens höga börsvärden på dennatyp av företag.

INTECKNATMarknaden har redan diskonterat avvecklingens positiva effekterför Sydkraft.

Sydkraftaktien fick en ordentlig skjuts i förra veckan närtrepartiöverenskommelsen om energin stod klar. Kursen hadetryckts ned under hösten på grund av osäkerheten kring utfalletav överläggningarna. Det blev bättre än väntat och kursen steg.Sydkrafts huvudkonkurrent blir av med produktionsresurser.Minskat utbud höjer elpriset. Och Sydkraft får modernareproduktionsanläggningar som ersättning. Men allt detta finns nogredan i kursen. Samtidigt kommer konkurrensen på elmarknaden attskärpas när hushållskunderna, precis som företagen, fårmöjlighet att byta elleverantör. Det finns också kvarståendepolitiska risker, främst att skatten på elproduktionen kommeratt öka för att finansiera avstängningen av kärnkraften.Produktionsskatter är svårare att föra vidare till konsumenternai en avreglerad marknad.

Därför är det svårt att se några stora lyft framöver.Kraftaktierna verkar rimligt värderade i dag. Sydkraft harsannolikt större potential än övriga kraftbolag. Kapitalet ärockså högre värderat på börsen.

I Graninge och Gullspång är ägandet låst. Nästan 90 procent avkapitalet ligger i ett par ägarblock. Relativt lite aktieromsätts. I Sydkraft är det inte lika blockerat. De tre storaägargrupperna (Preussen Elektra, Statkraft och kommunerna)kontrollerar 60 procent av kapitalet (men 87 procent avrösterna).

STABILTSydkraft, mkr 1993 1994 1995 1996* 1997*Omsättning 11637 12118 12155 13600 14000Rörelseres 3329 3464 3485 3350 3500Marginal, % 28,6 28,6 28,7 24,6 25,0Finansnetto -1248 -1282 -1032 -950 -1000Vinst 2081 2182 2453 2400 2500Vinst/aktie, kr 8 8 9 9 10Avk eg kap, % 19 10 12 11 12Syn soliditet, % 31 35 38 38 38 * Affärsvärldens prognos för 1996 och 1997. DE ?LDSTA HOS SYDKRAFTDe svenska kärnkraftsreaktorerna.

Netto- KommersiellReaktor Ägare effekt (MW) drift (år)Barsebäck 1 Sydkraft 600 1975Barsebäck 2 Sydkraft 600 1977Oskarshamn 1 Sydkraft (55%) 445 1972Oskarshamn 2 Sydkraft (55%) 605 1975Oskarshamn 3 Sydkraft (55%) 1160 1985Ringhals 1 Vattenfall 795 1976Ringhals 2 Vattenfall 875 1975Ringhals 3 Vattenfall 915 1981Ringhals 4 Vattenfall 915 1983Forsmark 1 Vattenfall (75%) 968 1980Forsmark 2 Vattenfall (75%) 969 1981Forsmark 3 Vattenfall (75%) 1158 1985Källa: KSU, årsredovisningar.