Tema Finans: Revolution i räntehandeln

Den svenska aktiemarknaden är en av världens mest effektiva. Enmängd köpare, säljare och mellanhänder samt moderna tekniskasystem för information, handel och administration gertillsammans låga transaktionskostnader och god genomlysning. Menden som vänder blicken till ett annan del av kapitalmarknaden,obligationshandeln, blir utsatt för en smärre kulturchock.

GAMMALMODIG HANDELAffärerna sker på gammalmodigt sätt. Inte så att handlarna ståraxel vid axel och skriker åt varandra, som på handlargolven iLondon eller New York. Men näst intill: för att få rättvisandepriser och hålla igång marknaden måste bankernastradingavdelningar ständigt ringa runt till varandra. Telefonenär det huvudsakliga professionella verktyget, och har så varitända sedan marknaden föddes 1982.

Arbetssättet har varit en formidabel barriär för nykomlingar.Många internationella banker vill inget hellre än att handlasvenska obligationer i stor skala men de tvekar att avsätta etthalvdussin man för uppgiften, vilket är vad som krävs för attständigt kunna ställa marknad i dessa instrument.

Medan den svenska aktiemarknaden blivit en del av en globalmarknadsplats, har obligationshandeln förblivit ettsvårpenetrerat brödraskap. Köp- och säljräntor finns visserligenatt beskåda löpande på dataskärmar, men noteringarna är intebindande. För många utomstående framstår räntemarknaden som ensvart låda, där prissättningen och handeln sker helt utan insyn.

ETT HEMLIGHETSMAKERIAntagligen går det inte göra på något annat sätt. Så kalladmarket-maker-handel, där banker och mäklarfirmor garanterarmarknaden, innebär alltid ett visst hemlighetsmakeri jämfört meden börs där allt sker öppet i ett elektroniskt system. Det finnsi praktiken inget land där obligationshandeln helt sker över enbörs. Skälet är likviditeten. Visst kan man göra avslut för 10miljoner kronor över en börs. Men den kund (ett försäkringsbolageller en pensionsfond) som vill köpa eller sälja 100 miljonereller en miljard kan knappast göra sådana affärer i ettbörssystem. Om en sådan transaktion redovisades helt öppetskulle kundens motpart (alltså banken eller mäklarfirman) lättkunna hamna i konkurrenternas våld. Ty ingen bank ellermäklarfirma kan svälja en miljardpost utan att det kostar på.När avslutet gjorts måste banken avhända sig risk, och det görman genom att sälja posterna vidare. På så vis studsar storatransaktioner mellan bankerna som en kula genom ett flipperspel.Men i allt fler länder finns numera system för elektroniskobligationshandel ovanpå detta. Inte handel i obligationer, meni ränteterminer och ränteoptioner. Länder som Tyskland, Italien,Frankrike och Danmark har infört sådana system. Det har fått denkomiska effekten att den jättelika och globalt betydelsefullatyska ränteterminshandeln idag kan skötas av en handlare med endataskärm, medan den provinsiella svenska ränteterminsmarknadenkräver ett välbemannat tradingbord för att kunna fungera.

EGNA MERITERSverige har dragit benen efter sig, men det senaste halvåret hardet äntligen börjat hända saker. Den 18 september öppnar OM etttioårigt och ett tvåårigt standardiserat ränteterminskontrakt,som ska handlas elektroniskt över OM:s system. Inledningsviskommer riksbankens nio så kallade primary dealers (en gruppbanker och mäklarfirmor) att garantera handeln. De kommer alltsåatt lova att ställa priser på begäran. På sikt är emellertidförhoppningen att terminen skall leva på egna meriter. Säkert ärdet inte att kontraktet kommer att fungera. Internationellaerfarenheter visar att uppemot hälften av alla nyaderivatinstrument som lanseras brukar få läggas ned på grund avbristande intresse. En del bedömare menar att man inte skahoppas alltför mycket och hänvisar till att volymerna på densvenska marknaden är så små att det är tveksamt om handelnräcker till för att hålla igång ett terminskontrakt.

GODA ODDSHelt visst kan man inte ta ut något i förskott. Men oddsen fårändå betecknas som goda. Alla svenska banker och storamäklarfirmor har givit produkten sin välsignelse och det harockså kunderna. Inte minst EMU talar för en livaktig handel isvenska räntepapper under kommande år. Pundet och kronan blirintressanta valutor för europeiska och globala placerare underperioden 1999-2001 eftersom – tillsammans med schweizerfrancende blir de enda europeiska marknaderna av betydelse utanförEuroland.

Den 18 september innebär också att ett av de sista kapitlenskrivs i en strid som alltid pågått på obligationsmarknaden. Åena sidan finns där de befintliga mellanhänderna, alltså primarydealers, å andra sidan finns kunderna och de som vill se enhandel med större bredd som kan ge en närmare koppling tillexempelvis villaräntorna. OM-kontraktet innebär att den senaregruppen får ett övertag. I så måtto handlar det om en revolution.Med de nya terminerna kommer handeln delvis att organiseras påett annat sätt. Den blir grupperad kring de båda kontrakten, detvill säga obligationer med alla andra löptider kommer atthandlas i relation till dessa riktpunkter. Sannolikt blirgenomlysningen bättre och kostnaderna går ned. Primary dealershar alltså lovat ställa marknad under startfasen av OM–kontraktet med en så kallad spread (skillnad mellan köp- ochsäljräntor) på en hundradels procentenhet jämfört med 1,5-2hundradelar i dagens handel.

Tunnare marginaler alltså. Men lönsamheten är redan idag mager iobligationshandeln, speciellt jämfört med valutakrisåren 1990-94,då branschen gjorde exceptionellt goda vinster. Som mest, 1992–93, var det ett 15-tal banker och mäklarfirmor som hade statussom primary dealers. Nu är de bara nio. Många på marknaden harhoppats det skulle gå att övervintra och behålla den nuvarandekostnadskrävande tradingstrukturen. Den här konservatismen ärförbryllande, inte minst med tanke på att gränslinjen mellanhandel i räntor och valutor med tillhörande derivat blir alltmer suddig. Redan idag har alla de stora bankerna gemensammatradingenheter för valutor och räntor.

MER KREDITANALYSDessutom sker en omvandling på aktiesidan som i högsta gradberör räntehandeln. EMU innebär ju att portföljförvaltningen iEuropa får ett mycket större inslag av kreditriskanalys, som ären specialitet hos räntehandlarna, än tidigare.

Men fastän det har gått sakta, så har faktiskt omdaningen avhandeln redan inletts. Tidigare kännetecknades marknaden vilketvar unikt internationellt sett – av att en grupp mindrespecialistfirmor höll i taktpinnen (Transferator, JP Bank,Consensus och Öhman). Nu har dock storbankerna återtagitinitiativet. Transferator ingår i den holländska jätten ABN AmroBank och Consensus är en del av Den Danske Bank medan JP Banksoch Öhmans framtid som oberoende firmor måste ses som osäker.Dessutom har flera Londonbaserade mäklarhus börjat ställamarknad i svenska papper åt svenska och utländska kunder i enväsentligt större utsträckning än tidigare.

Det som väntar är alltså lägre transaktionskostnader och störregenomlysning. Kanske blir det också en vitalisering avprivatobligationsmarknaden, som för en sovande tillvaro jämförtmed hur det var under kanonåren i början av 1990-talet.