Analys Embellence Group
Embellence: Med USA på tapeten
| Embellence Group | |
| Börskurs: 27,50 kr | Antal aktier: 22,6 m |
| Börsvärde: 621 Mkr | Nettoskuld: 145 Mkr |
| VD: Olle Svensk | Ordförande: Jan Magnus Welander |
Embellence (27,50 kr) är en koncern med verksamhet inom bland annat tapet och fönsterfilm men också mattor och andra textilier.
En del av koncernen har sitt ursprung i det anrika Boråstapeter som grundades redan 1905. Koncernens äldsta historik går dock tillbaka till 1875 då brittiska Cole & Son (förvärvades 2008) grundades. Produkter säljs idag under flera starka varumärken som förvärvats under 2000-talet och i flera fall också har egen tillverkning. Tapet tillverkas i Borås och hos Wall&decó (förvärvades 2018) i Italien. Mattor vävs lokalt på Pappelinas (förvärvades 2021) egna väveri i Leksand. Medan tillverkning av fönsterfilm sker i USA genom bolaget Artscape (förvärvades 2022). Vissa produkter köps också in från externa tillverkare.
Koncernen har 225 anställda och omsatte drygt 740 Mkr under 2023. Största ägare är investeraren och entreprenören Peter Lindell med 15,8% av aktierna. Näst störst med 12,5% är JCE som är en familjeägd företagsgrupp med bakgrund i Christer Ericssons container- och offshorebolag Consafe som grundades 1971 och under 1984-1985 var noterat på Stockholmsbörsen. VD i Embellence sedan 2016 är Olle Svensk som äger aktier för 0,6 Mkr i bolaget.
| Affärsvärldens huvudscenario | 2023 | 2024E | 2025E | 2026E |
| Omsättning | 741 | 785 | 816 | 833 |
| – Tillväxt | +2,8% | +6,0% | +4,0% | +2,0% |
| Rörelseresultat (Ebita) | 92 | 106 | 106 | 108 |
| – Rörelsemarginal (Ebita) | 12,4% | 13,5% | 13,0% | 13,0% |
| Resultat efter skatt | 39 | 71 | 76 | 79 |
| Vinst per aktie | 1,74 | 3,20 | 3,40 | 3,50 |
| Utdelning per aktie | 0,00 | 1,00 | 1,15 | 1,30 |
| Direktavkastning | 0,0% | 3,6% | 4,2% | 4,7% |
| Avkastning på eget kapital | 10% | 15% | 14% | 13% |
| Avkastning på operativt kapital | 48% | 51% | 49% | 49% |
| Nettoskuld/Ebita | 1,6 | 0,7 | 0,3 | -0,2 |
| P/E | 15,8 | 8,6 | 8,1 | 7,9 |
| EV/Ebita | 8,3 | 7,2 | 7,2 | 7,1 |
| EV/Sales | 1,0 | 1,0 | 0,9 | 0,9 |
| Kommentar: Ebita-resultatet exkluderar avskrivningar på immateriella tillgångar och eftersom Embellence främst har förvärvade sådana ser vi Ebita som det bästa måttet på bolagets lönsamhet. Nettoskulden exkluderar leasingskulder enligt IFRS 16 på 58 Mkr. | ||||
Rapportlyft i Q1
Embellence försäljning är någorlunda jämnt fördelad mellan segmenten Norden, Europa och Övriga världen. Andelen av intäkterna som finns i Norden är något högre men det är också den marknad där tillväxten just nu är sämst. Högre räntor har pressat bostads- och renoveringsmarknaden och i Norden minskade omsättningen 3% under 2023. Detta fortsatte in i första kvartalet 2024 med ett tapp på 5%. En påskeffekt tyngde dock siffrorna lite grann.
| Embellence Q1 | Q1 2024 | Q1 2023 |
| Omsättning | 214 Mkr | 198 Mkr |
| – tillväxt | +8,5% | +7,1% |
| – organisk | +7,8% | -3,1% |
| Ebita | 33,6 Mkr | 27,1 Mkr |
| – marginal | 15,7% | 13,7% |
Utanför Norden har koncernen betydligt mer fokus på premiumsegmentet där snittpriserna (och marginalerna) tenderar vara högre. Europa var stabilt i första kvartalet (+0%).
Den stora överraskningen kom från segmentet Övriga världen där omsättningen växte hela 42%. Rörelsemarginalen (Justerad Ebita) i segmentet steg från 12 till 21% vilket förstås bidrog till att lönsamheten i kvartalet blev stark. Aktien steg 8% på rapportdagen.
Starkt i USA
En majoritet av lyftet inom Övriga världen sägs komma från USA. Och av denna verksamhet utgörs en stor andel av det amerikanska dotterbolaget Artscape som förvärvades under 2022. Artscape är främst verksamma inom den typ av fönsterfilm som man exempelvis kan sätta på ett badrumsfönster för att begränsa insyn. Eller ”tapet” för fönster om man så vill.
Under kvartalet lanserade Artscape ett nytt uppdaterat sortiment till en av de största kunderna. Embellence nämnde redan i fjärde kvartalet att försäljningen då hade påverkats negativt av att samma stora kund hade dragit ned på sina beställningar och rensat ut lager inför sortimentsuppdateringen. Nu i första kvartalet fick bolaget i stället draghjälp av att storkunden återuppbyggt sina lager.
Exakt hur kommande kvartal spelar ut är svårt att sia kring. Men bolaget nämner att man redan i april mottagit nya påfyllnadsbeställningar, vilket tyder på att den underliggande efterfrågan är god. Vi tar dock höjd för att Q1-siffran kan ha varit lite extra upptrissad.
Embellence nämner också att såväl Boråstapeter som Wall&decó sålt bra i USA. Detta är dock produkter som exporteras från Europa till USA under en annan distributionsmodell, där inga väsentliga effekter från uppbyggnad av lager finns i siffrorna.
Andra intressanta händelser senaste tiden
- Embellence har sänkt de fasta kostnaderna vilket började synas under andra halvan av 2023. Detta har gett mer utslag i början av 2024.
- I första kvartalet steg bruttomarginalen från 57,2 till 58,3%. Delvis en effekt av bättre produktmix men också genomförda prishöjningar. Frakt- och materialkostnader är fortsatt högre än för ett år sedan men har börjat minska.
- Embellence har historiskt drivit en stor del av försäljningen genom mellanhänder. För billigare produkter handlar det främst om specialistbutiker så som färg- och tapethandlare. Inom premiumsegmentet är heminredare och arkitekter en viktig kanal. Bolaget jobbar dock med att bygga upp mer e-handel och har exempelvis lanserat Boråstapeter i Norden, Tyskland, Schweiz, Belgien och Frankrike.
- Artscape har lanserat i Europa. Det går dock långsammare än väntat. USA, Kanada och Mexiko är Artscapes största marknader.
- Wall&decó har fått bra mottagande från särskilt hotell- och restaurangsegmentet med en ny kollektion som möjliggör nära 50% lägre koldioxidavtryck genom att ersätta fossilbaserad vinyl med träbaserad olja.
Förbättrat kassaflöde
Kassaflödet är bra, förbättrades något ytterligare i första kvartalet och matchar generellt det redovisade resultatet ganska väl sett över ett år.
Balansräkningen är relativt stark med en nettoskuld (exklusive leasingskulder) på 145 Mkr. Det motsvarar knappt 1,5 gånger rörelseresultatet (Ebita) rullande tolv månader.
Möjligtvis var det ändå lite förvånande att bolaget vid bokslutet valde att ställa in utdelningen, trots målet att dela ut 30-50% av resultatet. Resonemanget då var ungefär att balansräkningen kunde bli ännu starkare, samtidigt som bolaget ska stå stabilt om marknaden försämras. Även fast man då trodde att det värsta tappet var förbi.
| Bolag | Avkastning 1 år % | P/E 2025E | EV/Ebit 2025E | EV/Sales 2025E | Ebit-marginal 2025E % | Årlig tillväxt 2025E-2026E % |
| Embellence (tapet) | 32 | 8,5 | 8,4 | 1,0 | 11,8 | 5,5 |
| Nobia (kök) | -22 | 16,8 | 16,0 | 0,6 | 3,6 | 1,7 |
| Inwido (fönster) | 48 | 12,0 | 10,3 | 1,1 | 11,0 | 5,4 |
| Garo (el) | -60 | 13,6 | 11,5 | 1,2 | 10,8 | 8,9 |
| Nordic Waterproofing (tak) | 17 | 11,5 | 10,9 | 1,0 | 9,5 | 5,1 |
| Svedbergs (badrum) | 43 | 10,6 | 7,5 | 1,1 | 14,5 | 3,9 |
| Genomsnitt | 10 | 12,2 | 10,8 | 1,0 | 10,2 | 5,1 |
| Källa: Factset | ||||||
Slutsats
Embellence möter en svag marknad i Norden och delvis även i Europa. Trots det håller bolaget försäljning och lönsamhet uppe på ett bättre sätt än vi tidigare räknat med. För att vara ett relativt nynoterat bolag inom en tillfälligt svag marknad tycker vi Embellence fortsätter övertyga.
I första kvartalet växte bolaget till och med 8% organiskt med draghälp av den starka utvecklingen i USA, som vi dock är lite osäkra på i vilken utsträckning det kan tänkas fortsätta framöver. Analytikerna tror bolaget kan nå 14,0% rörelsemarginal (Ebita) i år och 14,6% på sikt. Med fortsatt stark utveckling i USA och en återhämtning på Nordenmarknaden vore det inte omöjligt, men det är inte vårt huvudscenario.
Så agerar insiders
I december 2023 sålde ledamoten Henrik Nyqvist aktier för knappt 0,4 Mkr i Embellence. Det motsvarar dock knappt 2% av hans totala innehav då Nyqvist är sjätte största ägare i bolaget. Utöver det är insynsägandet mycket klent i bolaget. I slutet av 2023 kommunicerades att styrelsen avsåg föreslå Magnus Welander som ny ordförande. I samband med detta förvärvade han aktier för 4,0 Mkr. Det kan dock nämnas att Welander äger aktier för drygt 200 Mkr i Thule där han var VD under 2010-2023.
Vi räknar i stället med ensiffrig tillväxt och en rörelsemarginal som når 13,5% i år men blir 13,0% på sikt. Det är ungefär vad bolaget mäktat med historiskt. Då blir värderingen 7 gånger rörelseresultatet (EV/Ebita). Det tycker vi är billigt och ser fortsatt uppsida i aktien. Rådet blir köp.
| Tio största ägare i Embellence Group | Värde (Mkr) | Andel |
| Peter Lindell | 95 | 15,8% |
| JCE Group | 75 | 12,5% |
| Ramhill AB | 60 | 10,1% |
| Sellers of Artscape Inc | 31 | 5,2% |
| Avanza Pension | 30 | 5,0% |
| Henrik Nyqvist | 27 | 4,6% |
| Swedbank Robur Fonder | 24 | 4,0% |
| FE Fonder | 21 | 3,5% |
| Erik Åfors | 21 | 3,5% |
| T-Konsortiet AB | 21 | 3,5% |
| Två största insiders utanför topp tio | Värde (Mkr) | Andel |
| Magnus Welander (ordförande) | 5,6 | 0,9% |
| Olle Svensk (VD) | 0,6 | 0,1% |
| Källa: Holdings | Totalt insynsägande: | 5,7% |
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.
Här hittar du alla analyser