Autoliv skruvar upp aktiviteten och Gränges bygger nytt

Updates är Börsplus format för korta kommentarer om en eller flera aktier. Update om en aktie kan vara drivet av en aktuell händelse. Updates kan också ge åsikter om ett bolag där Börsplus inte gjort en mer komplett analys.

Aktivt Autoliv med både kudde och hög fart

Fordonsunderleverantören Autoliv (börskurs ca 1 000 kronor 15/9) är en aktie som Börplus analyserat med köpråd ett par gånger (sök på Autoliv i Analysarkivet så hittar du allt).

Här är vår syn på vad vi ser som de viktigaste aspekterna av den troliga uppdelningen av koncernen i Passive (krockkuddar och liknande) och Electronics (styrenheter, sensorer, aktiva system med mera).

1. Fission skapar energi

Börsen älskar avknoppningar. Den älskar visserligen sammanslagningar också så egentligen är det väl stora förändringar som börsen gillar. Autoliv är ett bra exempel. En avknoppning ger tillfälle att dra ut stora strategiska linjer med både högre tillväxt och mer fokus och annat som ser bra ut i powerpoint. Gammal redovisning blir rätt obsolet så alla tvingas blicka framåt mot den ljusa framtid som utmålas för det delade bolaget. Äkta positiva effekter är mer kraft från ledning och styrelse och kanske också ett friare fält för nya satsningar och investeringar. I fallet Autoliv är vi faktiskt inte helt övertygade om den industriella logiken men den finansiella logiken är i åtminstone klockren. En höglönsam del (Passive) kan bygga upp förväntningar om ännu högre lönsamhet och värderas därefter samtidigt som en tillväxtdel (Electronics) kan värderas efter tillväxtutsikterna snarare än dagens eventuella vinster.

2. Underleverantörer har frikopplat från fordonsjättarna.

Av en lång rad olika anledningar har konkurrensen bland fordonstillverkare ökat samtidigt som antalet viktiga underleverantörer har minskat. Autoliv är ett praktexempel. Inom passiv säkerhet lever man i ett allt mer koncentrerat oligopol där Takataskandalen dessutom ökar kundernas ovilja att chansa i valet av underleverantör.

En modern bil består alltmer av stora undersystem som köps kompletta från ett fåtal huvudleverantörer. Framväxten av asiatiska biltillverkare, Tesla och andra uppstickare är ett led i samma utveckling. Det blir lättare att bygga bilar så länge man vänder sig till de stora underleverantörerna för allt mer kompletta undersystem.

Den här trenden gynnar Passive som hand i handske och en hög eller halvhög värdering på en stigande lönsamhet är fullt möjligt.

3. Börsens enorma tålamod med ”tillväxtbolag”

En annan gammal sanning som fått sig en törn är att börsen skulle vara kortsiktig. Tvärtom är man villig att värdera bolag i heta sektorer efter en ganska abstrakt framtid istället för vad som händer de närmast kommande åren. Amazon, Tesla och hundra andra teknikbolag är bra exempel. Detsamma kan nog hända med Autoliv Electronics. Man flaggar för låg lönsamhet framöver men frestar istället med en tillväxttakt som faktiskt ökar med tiden i takt med att självkörande bilar vinner mark.

4. Tänkbar framtida värdering av Autoliv Electronics

Innebörden av ovanstående är Electronics enligt Autolivs mål om några år ska vara ett bolag med en tillväxt på minst 20 procent en lönsamhet som går från 0-5 procent upp mot över 10 procent. Det är för tidigt att ta ut några segrar i förskott men skulle Electronics nå detta så bör värderingen runt 2022 ligga på runt den dubbla försäljningen (EV/Sales på 2,0) eller 8 miljarder dollar. Det motsvarar 92 dollar per aktie i Autoliv.

5. Tänkbar framtida värdering av Autoliv Passive

Marginalerna spås här stiga till 13 procent (ganska nära dagens lönsamhet) med en hygglig tillväxt. Uppnås de målen och aktien värderas till 11 gånger rörelseresultatet för 2020 så ger det ett värde motsvarande cirka 165 dollar per aktie.

Slutsats

Summerar vi ihop det här finns det ett möjligt värde på aktien uppåt 250 dollar per aktie. För att nå dit krävs egentligen bara följande:

• Autoliv når sina mål vilket baserat på analytikernas förväntningar framstår som fullt möjligt.
• Börsen värderar Passive till 11 gånger rörelsevinsten. Det är inte dyrt på dagens börs men halvhögt i ett längre perspektiv. Men hypotesen måste vara att fordonsunderleverantörer inte är så illa ute som de var förr i tiden.
• Börsen värderar Electronics till dubbla omsättningen trots att lönsamheten är klen. Logiken skulle så klart vara att en stark aktör inom aktiv säkerhet som gynnas av trenden mot självkörande fordon bör locka många investerare.

250 dollar i börskurs är ganska exakt dubbelt upp mot dagsnivån 1000 kronor. Det är så klart inget vi räknar med som huvudscenario de närmaste åren. Men potentialen finns där och vi gissar att börsen värderar upp aktien i takt med att uppdelningen närmar sig. Börsplus köper några aktier till portföljen.

Gränges spelar säkert

Aluminiumbolaget Gränges (börskurs 94,25 kronor 15/9-2017) har nu avslöjat något om sina tillväxtplaner för de kommande åren, vilket vi väntat på en tid. Det var ganska förvånande besked. I korthet:

• I den befintliga USA-anläggningen i Huntingdon investeras 110 miljoner dollar i syfte att öka kapaciteten med 40 000 ton. För hela koncernen innebär det ett kapacitetstillskott på 9,5 procent, till totalt 460 000 ton, när projektet är slutfört under 2020.
• Gränges har avtalat med japanska Mitsubishi Aluminium om att tillsammans eventuellt bygga en ny fabrik i USA för avancerade produkter för lödda värmeväxlare. Detta ska i så fall ske som ett joint venture. Ett skarpt beslut ska tas 2018.

Det är oväntat att bolaget i första hand väljer att investera i sina mer standardiserade produkter i Huntingdon och att satsningen på de höglönsamma värmeväxlarna för personfordon, om den alls blir av, blir i form av ett JV där man delar risk och uppsida med en annan tillverkare. I termer av rörelseresultat per ton är de mer avancerade produkterna nästan dubbelt så lönsamma.

Man kan spekulera i att detta speglar viss osäkerhet kring kundmarknaden, det vill säga USA:s personbilstillverkning. Den ligger på toppnivåer nu men har draghjälp av generös kreditgivning som kan resultera i en baksmälla.

För aktiens del är de nya beskeden ingen dramatik. Det är positivt att Gränges ser en möjlighet att expandera Huntingdon och bekräftar att marknaden för aluminiumprodukter i USA är mycket stark. De stora aluminiumtillverkarna fokuserar på karossplåt för bilar vilket skapat underutbud i andra delar av marknaden. Klart positivt. Men för Gränges del ser inte att ett tillskott på 40 000 ton ut att addera mer än runt 8 procent i långsiktig rörelsevinst före finansieringskostnader. Bra, men ingen grund för omvärdering.

En eventuell ny fabrik för tillverkning av flerskiktsmaterial är en större sak och givet många osäkra parametrar (bilproduktion, tullar, naturgaspris, påverkan från elbilar) som Gränges har litet inflytande över är det kanske en bra idé att dela risken med Mitsubishi. Japanerna är stora på hemmaplan inom Automotive medan Gränges är ledande i övriga världen. Blir projektet av kan det på sikt skapa spekulationer i att japanerna kan tänka sig att ta över Gränges vars ägarbild är väldigt splittrad.

Tabellen nedan visar värderingen av några bolag inom aluminium och några med hög andel försäljning mot personbilsindustrin. Siffrorna är från Factset och för Gränges del bör tillväxtutsikterna skruvas upp efter dagens besked. Som framgår är aluminium/fordonsexponering inget som begåvas med de höga multiplarna på börsen.

Låg värdering och Gränges fina marknadsposition har tidigare gjort att vi varit positiva till aktien även om det är lätt att oroas över de fulcykliska inslagen, såsom beroendet av valutavinster för att skapa vinstökningar. Vi sålde nyligen aktien ur Börsplusportföljen men har kvar ett köpråd och ett riktvärde på 108 kronor. Att ledningen väljer att spela ett säkert kort i form av expansion i Huntingdon ändrar inte vår lite halvljumma men positiva inställning till aktien.