Kampen om börsen – bolagsoptimism mot makropessimism

Årets sommarbörs har inte varit mycket att skryta med. De senaste tre månaderna har Affärsvärldens generalindex stigit med 2,6 procent. Trots det är Stockholmsbörsen en av de bästa börserna i världen hittills i år. Uppgången på drygt 7 procent ger Stockholm en sjundeplats, efter bland andra Köpenhamns på 19 procent. Vi passeras även av Chile, Colombia, Thailand, Turkiet och Indonesien.

En förklaring till den danska framgången är att småspararna på grund av låga räntor övergivit traditionella obligationer och på allvar tagit klivet in på aktiemarknaden. Intresset är så stort att ordföranden i den danska motsvarigheten till Aktiespararna nu varnar för alltför höga aktievärderingar.

I Sverige är knappast höga värderingar ett problem. Tvärtom har de flesta bolag överträffat analytikernas vinstförväntningar och multiplarna har snarare kommit ned en bit. Enligt Factset handlas nu de 374 största bolagens vinster på aggregerad nivå till p/e 14,9 för årets vinstprognos och 12,6 för 2011. Det är inte särskilt dyrt. (Se graf över historisk värdering på sidan 20.)

Efter mardrömsåren 2008-2009 återhämtar sig bolagens vinster i snabb takt och betydligt fortare än vad många trodde för något år sedan. Över lag har företagsledningarna varit snabba med att skära ned kostnaderna och marginalerna fortsätter att imponera även när försäljningen börjar återhämta sig. I USA har 70 procent av alla bolag överträffat analytikerkårens förväntningar på andra kvartalets vinster. Enligt SME Direkt har 63 procent av de 104 svenska bolag som bevakas överträffat prognoserna. Allra bäst var utvecklingen i verkstadssektorn där Volvo och Scania var de lysande stjärnorna tillsammans med fordonsrelaterade bolag som Haldex och Autoliv. Fyrklövern ABB, Atlas Copco, Sandvik och SKF gjorde inte heller marknaden besviken, prognoserna överträffade förväntningarna med över 10 procent. It- och telekom har det betydligt tuffare och såväl Ericsson som Nokia var besvikelser. Bland storbankerna var utfallet tudelat. Handelsbanken och Nordea var något sämre än förhandstippat medan SEB och Swedbank levererade ordentligt positiva överraskningar, framför allt när det gäller utvecklingen av kreditförlusterna i Baltikum.

I slutet av juli redovisade CEBS, EU-organet för bankövervakning, resultatet av stresstester för de 91 största europeiska bankerna. Bara sju banker, en grekisk, en tysk och fem spanska, bedöms ha för lite kapital för att klara framtida påfrestningar och totalt behövs kapitaltillskott på 3,5 miljarder euro. Svenska banker ligger bra till med en primärkapitalrelation på runt 12 procent jämfört med det europeiska snittet på 8 procent. Även om flera bedömare anser att testerna var för snälla så blev reaktionen på aktiemarknaden positiv och bankkurserna stack för några dagar i väg i ett minirally på börserna.

Med snabbt stigande företagsvinster borde enligt skolboken även inflationsförväntningarna öka och räntorna så smått ticka uppåt. Men så är det inte. Långräntorna fortsätter att vara låga – en tvåårig amerikansk statsobligation ger i dag en ränta på under 0,5 procent, vilket är rekordlågt. Vad är förklaringen?

Världens centralbanker sitter i en rävsax. Räntesänkningar och kvantitativa stödåtgärder som infördes i samband med finanskrisens akuta fas hösten 2008 är inte det lättaste att avveckla. Återhämtningen är än så länge för bräcklig och flera länders statsfinanser ser minst sagt skraltiga ut. Under senvåren var det Grekland och övriga PIIGS-länder som oroade marknaden med fallande euro och vidgat räntegap mot Tyskland i kölvattnet. De strukturella problemen framstår med brutal tydlighet när statsskulderna ökar i snabb takt.

Enligt OECD Economic Outlook väntas den aggregerade statsskulden i industriländerna öka till 100 procent av BNP nästa år för första gången sedan tidigt 1950-tal. Situationen är naturligtvis inte hållbar och åtgärder, i de flesta fall obekväma för gemene man, är nödvändiga. Statlig svångremspolitik och skattehöjningar kan bli en realitet i många länder, inte bara i Grekland. Den Edinburghbaserade kapitalförvaltaren Standard Life Investment har listat sannolikheter för olika typer av åtgärder för att komma ur skuldfällan och hur dessa påverkar värderingen av aktier respektive obligationer (se tabell på nästa sida). Just besparingar och högre skatter har högst sannolikhet och förväntas påverkar börsen negativt medan obligationsräntorna stiger.

IMF, Internationella Valutafonden, skriver i en analys att en ökning av statsskulden i förhållande till BNP med 10 procentenheter skickar upp obligationsräntorna med runt 50 punkter. De närmaste fem åren förväntas skuldsättningen i G7 öka med 17 procentenheter, där Japan ökar mest, från 122 procent till 155, och Tyskland minst, från 69 till 75 procent.

Det som talar för att räntorna ändå ska kunna hålla sig på en historiskt sett låg nivå är centralbankernas agerande. De amerikanska korträntorna väntas fortsätta vara låga, centralbanken Federal Reserve beslutade vid sitt senaste policymöte att ligga kvar i intervallet 0-0,25 procent för en “extended period”, det vill säga för en längre tid. Orsaken är att återhämtningen i den amerikanska ekonomin verkar ha kommit av sig, inflationen är knappast något problem och bedömningen är att tillväxten blir mer modest än vad Fed räknade med i juni. Vid sidan av att behålla räntan oförändrad ska Fed även hjälpa till på den långa sidan genom att så smått stödköpa statspapper. Åtgärden underlättar för bolåntagare och skuldsatta företag, men väntas inte bidra till att stimulera tillväxten i någon större utsträckning. Men mer insatser av detta slag kan komma framöver. När till och med centralbankschefen Ben Bernanke beskriver det ekonomiska läget som “unusually uncertain”, är det inte konstigt att investerarna blir frustrerade, och under andra veckan i augusti sjönk långräntorna kraftigt på flera håll i världen. Bland annat föll räntan på en svensk femårig statsobligation med 12 räntepunkter till 1,94 procent onsdagen den 12 augusti.

Samma dag konstaterade Bank of England att även den brittiska tillväxten blir lägre än vad som tidigare förutspåtts. I maj trodde centralbanken att tillväxten skulle ligga på 3,4 procent år 2012, nu har motsvarande siffra reviderats ned till 3,0.

Problem med statsfinanserna leder till kraftiga neddragningar i den offentliga sektorn i Storbritannien, vilket väntas öka arbetslösheten, som i dag ligger på 4,5 procent. Risken är att samma stålbad väntar den amerikanska ekonomin då trycket på att skapa nya jobb i framför allt den privata tjänstesektorn blir allt hårdare. I juli var 9,5 procent av den arbetsföra befolkningen utan arbete, och enligt marknadsbrevet Market Action Point stiger siffran till alarmerande 16,5 procent om även de som i dag har tillfälliga jobb eller inte tycker att det är någon mening med att registrera sig som arbetssökande räknas med.

Vi kan dock glädja oss åt att de svenska statsfinanserna ur detta perspektiv ser urstarka ut. Med ett budgetunderskott på 0,5 procent och en statsskuld på cirka 40 procent av BNP, behöver vi inte oroa oss alltför mycket för stigande statsskuldsräntor. Men vi kan samtidigt inte undgå att påverkas av omvärlden.

Återhämtningen i den svenska ekonomin har gått snabbare än vad de flesta bedömare räknat med. Så sent som i april trodde Riksbanken att BNP skulle växa med 2,2 procent under 2010, i juli justerades prognosen upp kraftigt till 3,8 procent, medan förväntningarnana på 2011 och 2012 i stället tonades ned något till 3,6 respektive 2,8 procent.

Riksbanken höjde som väntat reporäntan från 0,25 till 0,5 procent 1 juli, samtidigt som räntebanan justerades då bankens nya bedömning är att tillväxten i omvärlden väntas bli lägre vilket gör att räntan på sikt inte behöver höjas lika mycket. Kontentan blir att reporäntan i genomsnitt väntas vara 0,5 procent i år (tidigare 0,4 procent), 1,9 procent år 2011 (1,8 procent) och 3 procent år 2012 (3,3 procent).

Ytterligare ett glädjeämne i den splittrade europeiska ekonomin är Tyskland. IFO-index som mäter tyskt näringslivsklimat steg till 106,2 i juli, vilket var den högsta nivån sedan juli 2007. Precis som i Sverige har återhämtningen gått snabbt och många är förvånade över den, för att vara Tyskland, kraftiga tillväxten. BNP steg under andra kvartalet med 2,2 procent jämfört med första. Det var den högsta tillväxttakten sedan 1991, året efter den tyska återföreningen.

ECB lämnade däremot styrräntan oförändrad på 1 procent i augusti och ordförande Jean-Claude Trichets budskap vid den efterföljande presskonferensen var att detta är lämplig nivå för räntan, vilket tolkas som att det dröjer länge innan någon höjning är aktuell. Han förväntar sig att inflationen kommer att vara volatil de närmaste månaderna för att längre fram övergå till att vara måttlig, på grund av lågt inhemskt pristryck. Under andra kvartalet steg BNP med preliminärt 1 procent för EU-länderna, vilket ger en årstakt på 1,7 procent.

Västvärlden förlitar sig till stor del på Kinas draghjälp ur lågkonjunkturen. Då vill det till att det inte blir någon krasch på den som många anser överhettade kinesiska fastighetsmarknaden. Vi har inte råd att Kina börjar hacka innan den övriga världsekonomin har fått styrfart. Swedbank har nyligen publicerat en rapport där huvudscenariot är att den kinesiska ekonomin klarar en mjuklandning, och banken räknar med att BNP ökar med 9,9 procent 2010 medan tillväxten avtar till 8-8,5 procent de två följande åren.

Det händer mycket i världsekonomin just nu och huruvida det ska bli en double-dip i USA som i sin tur hämmar återhämtningen i Europa är ett stort orosmoment. När osäkerheten är stor kan det ibland vara bra att lyfta blicken och anta ett lite längre perspektiv.

En som har gjort just det är Bob Doll, chefsaktiestrateg hos världen största kapitalförvaltare, Black Rock. Hans förutsägelser för de närmaste tio åren omfattar bland annat en positiv syn på amerikanska aktier som väntas ge en avkastning på i genomsnitt runt 8 procent per år. De övriga västerländska aktiemarknaderna väntas få en lite sämre utveckling eftersom värderingarna är mindre attraktiva, den underliggande tillväxten lägre, företagsledningarna mindre aktieägarvänliga och de strukturella problemen större. Glädjande nog anser han att sannolikheten för ytterligare tio år med dålig börsutveckling är liten.

Vi bör dock förbereda oss på att konjunkturcyklerna blir kortare framöver. De senaste tjugo åren har en recession inträffat vart åttonde år, jämfört med en gång per 3,8 år de senaste hundra åren. Doll tror att under de kommande tio åren blir lågkonjunkturerna mer frekventa med intervall som närmar sig det historiska genomsnittet. Han tror också att räntorna så småningom stiger när fokus i världsekonomin gradvis skiftar från deflationstendenser till inflation. Konsumenterna i tillväxtmarknadsländerna agerar draglok för tillväxten i världen och dessa länders andel av det totala börsvärdet fortsätter att öka. År 1989 var tillväxtmarknadernas andel av Världsindex (MSCI All Country World Index) mindre än 2 procent. I dag svarar de 22 tillväxtmarknader som ingår i index för 12 procent. Hans råd till investerare är att: Övervikta aktier, särskilt amerikanska, mot räntebärande. Fokusera på möjligheter i tillväxtmarknader samt investera i sektorer med bättre tillväxtutsikter. Som rätt branscher på den amerikanska marknaden pekar han ut hälsovård, it och energi.

Affärsvärlden väljer dock ett lite kortare tidsperspektiv, vi nöjer oss med att fundera på vad hösten har att erbjuda för den svenska aktiemarknaden. Vi tror att slaget kommer att stå mellan makropessimister och bolagsoptimister. Historiskt sett har räntemarknaden varit bättre på att förutspå den framtida utvecklingen, men det är ännu för tidigt att avgöra vem som går segrande ur striden denna gång. Förhoppningsvis kommer de långsiktiga strukturella problemen periodvis att falla i glömska när bolagen fortsätter att leverera starka resultat. Därför blir vårt grundtips att aktiemarknaden kommer att kastas mellan hopp och förtvivlan ytterligare ett par gånger under hösten men att index vid årets slut ligger några procentenheter över dagens nivå. Rådet blir därmed att köpa bra bolag under dagar när dåliga makronyheter pressar kurserna.

“Investor spöar börsen på sikt”

Investor som bas. Sandvik för sin exponering mot metaller och konsumtion. Och en guldgruva som krydda. En bra höstportfölj, om man får tro Björn Germer.

Det kanske inte är jordens mest spännande aktie. Det erkänner han gärna, hedgefondförvaltaren Björn Germer.

– Men om man vill slå index billigt och effektivt och inte vara i fond – då man ju ofta inte slår index – då skulle jag ändå säga att Investor är ett bra val, säger han.

Han gillar att skulderna numera ligger i dotterbolagen, medan moderbolaget Investor blir allt mindre skuldsatt. Vid halvårsskiftet hade Investor en skuldsättning på 3,6 procent. Det är också rabatten, på höga 32 procent, som lockar.

– Dessutom gillar vi portföljen, med SEB, ABB, Atlas Copco och Astra Zeneca. Den onoterade delen är spännande och EQT ger löpande reavinster, har det visat sig. Investor har ett koncept som slår marknaden över en längre tid med och aktien är en bra botten i en placering, säger Björn Germer.

Han och kollegan Björn Danckwardt-Lillieström räknar visserligen med att den allmänna ekonomiska tillväxten blir under det långsiktiga snittet de närmaste åren. Men samtidigt tror de på en fortsatt uppgång för värderingen av realtillgångar.

– Vi ser att man trycker mycket digitala pengar. Den inflatering av realtillgångar som pågått sedan Asienkrisen 1998 tror vi fortgår. Då kostade oljan 15-16 dollar fatet, säger han.

Han ser aktier som en realtillgång som hamnat i skymundan det senaste decenniet. Så lär det inte fortsätta.

– Det är ohållbart att placerare skyr en direktavkastning på 5 procent i exempelvis Fortum och placerar på 3 procent i så kallade riskfria statsobligationer, som dessutom kanske inte alls är riskfria.

Att den del av befolkningen som hittills konsumerat mindre ökar sitt välstånd är en annan viktig trend, allmänt känd men likväl underskattat, anser Björn Germer. När det gäller aktier är det kvalitetsbolag med starka marknadsandelar, gärna i kombination med innehav av eller beroende av realtillgångar som gäller. Och en långsiktig inställning. En bra aktie ska kunna ge 50-100 procents avkastning på fem års sikt, anser Björn Germer. Han har hittat ett verkstadsbolag som passar hans specifikationer.

– Antingen kan man ge sig ut och leta efter guld i bergen eller så säljer man vaskpannor och jeans till guldgrävarna. Vi tycker att Sandvik är ett spännande utrustningsbolag, säger han.

Sandvik är genom sin försäljning av gruvutrustning inte bara exponerat mot de stigande priserna på realtillgångar, utan även mot den ökade världskonsumtionen. Dessutom gynnas bolaget av att stora andelar av den malm som är lätt att bryta redan är bruten.

– Samtidigt som efterfrågan på den underliggande varan ökar måste man borra mer per ton. Det ger en multiplikatoreffekt in i Sandvik, säger Björn Germer.

Den relativt höga belåningen som har tyngt Sandvik har Björn Germer inget emot. Vid halvårsskiftet var nettoskulden 29 miljarder kronor, skuldsättningsgraden på 0,9 procent låg i den övre delen av målintervallet 1,0-0,7 procent.

Aktien har utvecklats något svagare än börsen i år, upp 5 procent. Dagens värdering ger ett p/e-tal på 10 för nästa års resultat, enligt Björn Germer, som också tror att utdelningen kan bli lite bättre än de 2 kronor per aktie som marknaden räknar med.

Men Björn Germer nöjer sig inte bara med bolag som säljer vaskpannor. Han vill leta efter guld också. Fonden äger 2,4 procent i Nordic Mines, som ska starta en guldgruva i Finland. Under sommaren har bolaget ordnat med finansiering, 55 miljoner euro från ett syndikat av banker, och produktionen ska starta under sensommaren nästa år. Maskiner är beställda.

– Det är inte så många bolag som har klarat den här resan, och det blir säkert problem innan all produktion är uppe. Men bolaget har säkrat guldpriset på de här nivåerna. Det innebär att resultatet före avskrivningar kan bli 600-700 miljoner kronor 2012 när produktionen är i gång, säger Björn Germer.

I så fall kan investeringen i brytning och anrikningsverk betalas tillbaka på ett och ett halvt år. Bolaget har gjort en så kallad feasibility study som åtminstone de banker som finansierar bolaget sätter sin tillit till.

– Nu handlas det här bolaget runt p/e 2,5 på 2012 års vinst, om allt fungerar. Det är värt en chansning, anser Björn Germer.

DLG Fonder äger 2,4 procent av Nordic Mines.

Björn Germer

Ålder: 45 år.

Karriär: Förvaltare DLG Aktiefond, förvaltare SEB Asset management, analyschef och vice vd Matteus Fondkommission, analytiker Nordbanken kapitalförvaltning.

“Trendbrott för Astra”

Caroline af Ugglas, aktiechef på Skandia Liv, tror på en bra börshöst. Det är dags att titta närmare på byggsektorn.

Minns ni när läkemedel klassades som tillväxtbolag och var högst värderade i världen med p/e-tal på 30 eller mer? Det var en så där 20 år sedan. Analytikerna vred gång på gång upp prognoserna för försäljningen. Med stöd av megatrender som ökad medellivslängd och bättre levnadsstandard i världen pekade kurvan rakt upp. Under större delen av 1990-talet var Astra Zeneca den klart lysande stjärnan vars framgångar med storsäljare Losec motiverade en högre värdering än de flesta stora sektorkollegorna.

Sedan tog det stopp. Det var svårt att hitta nya “block busters” och produkter drabbades av motgångar i sen klinisk fas som kolesterolsänkaren Crestor, blodproppshämmaren Exanta och lungcancerpreparatet Iressa. Förvärvet av amerikanska Medimmune för 100 miljarder kronor 2007 för att stärka Astra Zenecas position inom biologiska läkemedel, ansågs för dyrt, och aktien utvecklades sämre än börsen som helhet. Men som Caroline af Uggla påpekar har allt elände gjort att värderingen av aktien nu har kommit ned extremt. Astra Zeneca handlas nu till p/e 8 på vinstprognosen för nästa år. Sedan i slutet av maj pekar kursgrafen åter uppåt.

– För Astra Zeneca är det tydligt att trenden redan har vänt och jag tror att det håller i sig. Jag kan mycket väl tänka mig att läkemedelsindustrin ska upp till en normal börsvärdering, p/e 14-15, och då är det mycket kvar, säger Caroline af Ugglas.

Det handlar alltså om en återgång till normal värdering, det som på finanssvenska brukar kallas för multipelexpansion.

– När Astra Zeneca värderades till p/e 30 trodde man på fantastisk tillväxt och det kanske man inte ska förvänta sig framöver, men det räcker med stabila eller något fallande intäkter för att aktien ska vara oerhört attraktiv, säger Caroline af Ugglas.

Även om aktiemarknaden värderar varje försäljningskrona till hälften jämfört med tio år sedan så kan aktieägarna glädja sig åt ett stabilt kassaflöde och en bra direktavkastning på 5 procent.

– Privata investerare kan plocka ihop en portfölj av robusta bolag med hög direktavkastning och få avsevärt högre avkastning än på många andra sätt. Dessutom är Astra Zeneca en aktie som rör sig mindre än marknaden i nedgång. Det är spännande, säger Caroline af Ugglas.

Hon tror också att det finns mer att hämta i bolag som är inriktade på den inhemska marknaden. Den svenska exporten står numera på fler ben än tidigare. Det gör att vi orkar behålla optimismen och fortsätta att konsumera, även om en eller flera viktiga handelspartner tappar tempo.

Med låga räntor under en längre period framöver och lägre arbetslöshet ökar intresset även för att bygga.

– Jag gillar byggbolagen, de är eftersläntrare som är lite glömda. Byggbolagen själva är uppenbart positiva och det märks på konsulterna som är exponerade tidigt i byggsektorn, för Sweco är det fullt tryck igen, så vi har en fin pipeline på gång, säger Caroline af Ugglas.

Förutom byggbolag som NCC, Peab och Skanska blir tipset även att titta lite närmare på bolag som befinner sig i gränszonen mellan verkstad och bygg, som exempelvis Lindab. Caroline af Ugglar anser att den stora omvärderingen av verkstadssektorn är avklarad och framöver handlar det snarare om en kursutveckling i takt med att bolagen levererar vinster.

– Är man intresserad av de stora verkstadsbolagen är vägen in via investmentbolagen, som Industrivärden och Investor, jättespännande eftersom de har stor verkstadsexponering. Dessutom har rabatten ökat vilket jag tycker är svårförklarligt, säger Caroline av Ugglas.

Prognosen för Stockholmsbörsen är att börsåret 2010 blir bättre än ett normalår. Stöd finns i de låga räntorna, i att de svenska stora exportbolagen under krisen har gjort strukturförändringar som förbättrat marginalerna samt i sommarens starka kvartalsrapporter som ännu inte prisats in i aktiekurserna.

– Jag har tidigare sagt att börsen ska upp 20 procent i år och jag vågar tro det fortfarande. I och med att rapporterna har kommit in så bra har börsen blivit billigare under året, säger Caroline af Ugglas.

Caroline af Ugglas

Ålder: 52 år.

Karriär: Aktiechef och ägarstyrningsansvarig Skandia Liv, har arbetat på Skandia i 25 år i olika roller, tidigare revision och egen företagare.

Skandia Liv: Förvaltar cirka 290 miljarder kronor varav 42 miljarder i svenska aktier.

“Fabege har en trollkarl”

Det var länge sedan fastighetsbolagen var så attraktiva. Och intressantast är Fabege, anser Simon Blecher, Sverigeförvaltare på HQ Fonder.

Det var fyra år sedan sist. Men nu är det dags att köpa Fabege igen, anser Simon Blecher som förvaltar HQ Fonders Sverigefond. Att det sker samtidigt som HQ Fonder efter sommarens turbulens ägs av Öresund, Fabeges näst största ägare, är en tillfällighet, hävdar han.

– Fastigheter har varit out of favour ganska länge. De brukar vara poppis när räntorna går ned, men nu sammanföll det ju med skuldproblematiken och då ville ingen ha fastigheter av den anledningen, säger Simon Blecher.

Nu är läget ett annat. Räntorna är låga – och ser ut att kunna förbli så. Skulle de gå upp är det för att konjunkturen återhämtar sig starkt. Det leder till inflation och i en sådan miljö är fastigheter också bra att äga.

– Och Fabege är billigt hur man än räknar, säger han.

Fabege har sin historia till trots – koncernen är ett resultat av mängder av affärer med bolag som Klövern, Näckebro, Balder, “gamla” Fabege och Wihlborgs – ett enhetligt fastighetsbestånd. Det handlar om kontor i Stockholmsregionen, främst innerstaden men även i Solna och Hammarby Sjöstad. Totalt har bolaget 1,3 miljoner kvadratmeter uthyrningsbar yta. Med ett börsvärde på 8,3 miljarder och 17 miljarder i skulder ger det en värdering på 20 000 kronor per kvadratmeter. Samtidigt kostar det cirka 25 000 kronor kvadratmetern att bygga nytt. Då är inte kostnaden för mark inkluderad.

I Stockholms innerstad har det gjorts ett par spektakulära affärer under sommaren som stärker argumenten för den som hävdar att det är rabatt i Fabege. Olov Lindgren köpte exempelvis en fastighet på Birger Jarlsgatan från Humlegården och sägs ha betalat över 90 000 kronor per kvadratmeter. Riktigt den kvaliteten har kanske inte Fabeges fastigheter. Men i juni sålde Fabege en fastighet på Klarabergsgatan till Johnsonsfärens Axfast på Klarabergsgatan för 51 000 kronor per kvadratmeter. Efter anpassning till nya hyresgäster kan Axfasts kostnad antas ligga på nära 70 000 kronor per kvadratmeter.

Med låga långräntor är fastigheter ett attraktivt alternativ för livbolag och andra som investerar på lång sikt. Även utländska aktörer kan komma att lockas av den stabila avkastningen och möjligheten till en starkare krona, tror Simon Blecher. Fabege har också nyligen sålt ett bestånd i Solna för en halv miljard till en tysk fastighetsfond.

Aktien har stigit ungefär som börsen i år, 12 procent. Den handlas nu kring 14 gånger årets vinst, enligt analytikersnittet i databasen Factset.

– Samtidigt kan bolaget mycket väl höja utdelningen till 2,5 kronor för i år. Det ger en direktavkastning på 5 procent, säger Simon Blecher.

Han sätter också ett stort värde på Fabeges ledning, inte minst ordföranden och storägaren Erik Paulsson.

– Han är en trollkarl! Han tar tag i risiga områden och omvandlar dem, och säljer inte projekten förrän de är helt klara. Ska man säga något negativt är det kanske att han ibland tar lite väl mycket risk. Soliditeten är i dag lite över 30 procent. En soliditet kring 40 procent skulle lugna marknaden, säger Simon Blecher.

Även om verksamheten i Fabege är stabil, det är exempelvis inte mycket som talar för lägre hyror, är aktien inte det.

– Aktien är beta och skulle pressas i en börskrasch på ett helt annat sätt än exempelvis Hufvudstaden.

En orsak är skulderna, en annan att bolaget är relativt litet.

Aktien har också pressats av ett pågående skatteärende. I värsta fall kan bolaget, enligt egen utsago, tvingas betala ytterligare 1,5 miljarder kronor i skatt. Enligt Simon Blecher gör man bäst i att räkna in den extra skattekostnaden i kalkylen. Det behöver dock inte påverka skuldsituationen i bolaget, skatten motsvarar ungefär ett års löpande resultat plus normala reavinster.

Men om aktiemarknaden i Europa åter faller ihop är Fabege alltså ingen aktie att gömma sig i. Simon Blecher tror dock inte på en ny kollaps.

– Visserligen har vi en skuldsituation i USA och Europa som gör att skatterna måste höjas och det lär påverka konsumtionen. Men kaoset ligger bakom oss. Det kommer inte tillbaka, säger han.

Å andra sidan pekar han på att Stockholmsbörsen är en av de börser som gått starkast hittills i år. En kraftig uppgång verkar han inte tro på.

– Jag har en ganska neutral inställning till börsen just nu, säger Simon Blecher.

Simon Blecher

Ålder: 33 år.

Karriär: börsanalytiker på Affärsvärlden (2000-2006), förvaltare HQ Fonder (2006-). Förvaltar Sverigefonden som har en fondförmögenhet på 8 miljarder kronor, plus ett antal mindre fonder.

HQ Fonder: Äger 6,4 miljoner aktier i Fabege, ett innehav som är värt 330 miljoner kronor eller 2,6 procent av den totala aktieportföljen på drygt 13 miljarder kronor.

Han köper det som andra ratar

Stora Enso är en bortglömd aktie med potential. Och en favorit hos Esbjörn Lundevall, aktiestrateg på SEB, som är positiv till börsen det närmaste halvåret.

Ibland är den bästa strategin att gå emot strömmen och att köpa det som andra investerare ratar. Vad kan vara mer hatat än den problemtyngda skogssektorn? Historien med dåligt tajmade investeringar på konjunkturtoppar och överkapacitet inom många områden förskräcker. Risken är att placerarna i dag inte ser skogen för alla träd.

– Jag vill lyfta fram Stora Enso. När man nämner skogen blir ryggmärgsreflexen “usch, en sådan bedrövlig bransch”. Det beror på att branschen missade förra högkonjunkturen. Medan lönsamheten var uppe på rekordnivåer i de flesta industrier var det väldigt skrala vinster i skogssektorn, säger Esbjörn Lundevall, aktiestrateg på SEB.

Han gillar att investerarna är skeptiska till skogsbranschen – det har hållit nere värderingarna. I dag handlas Stora Enso till 8,9 gånger SEB:s prognos för årets vinst, vilket är den lägsta värderingen på tio år.

– Redan i det här tidiga skedet i konjunkturåterhämtningen kan man se att lönsamheten i den här cykeln blir väsentligt bättre än under den förra. Men marknaden vägrar att ge branschen cred för det och värderingarna är pressade, säger Esbjörn Lundevall.

Även om han väntar sig en uppvärdering av Stora Enso så kan dröja ett eller två år innan marknaden inser att resultatutvecklingen under förra högkonjunkturen var lite av ett undantag. Den andra sidan av myntet är att förutsättningarna, eftersom det inte funnits några övervinster, är bättre än på mycket länge att undvika branschens klassiska misstag: Att investera sönder industrin. Köpet av amerikanska Consolidated Papers för omkring 40 miljarder kronor år 2000 räknas som en av svensk industris sämsta affärer genom tiderna.

– Man kan också vända på det. Hur mycket pengar har inte Stora Enso lyckats dela ut till sina aktieägare ändå under de senaste tio åren, trots att man brände av 4 miljarder euro på att köpa Consolidated Papers?

Som bekant är det fria kassaflödet avgörande för vad ett bolag är värt. Antingen kan pengarna delas ut till aktieägarna eller så kan bolaget investera dem i verksamheten. Enligt Esbjörn Lundevall har Stora Enso genererat ett fantastiskt kassaflöde under många år, och nu ser det ut att bli ännu bättre, vilket bör ge en hög direktavkastning. Högre än dagens nivå på runt 3 procent.

– I dag är bolagets kapacitet att generera kassaflöde underskattad. Marknadens förväntningar på företagens lönsamhetsutveckling är överlag lågt ställda, men det är ännu mer extremt i skogsbranschen, säger Esbjörn Lundevall.

I skogssektorn värderas bokfört eget kapital och varje försäljningskrona med rabatt. För Stora Enso värderas eget kapital till 90 procent och EV/S är 0,7. Det tyder på en viss misstro. Detta trots att Jouko Karvinen, vd för Stora Enso sedan drygt två år tillbaka, levererat stora kostnadsbesparingar. Ytterligare en positiv sak är att bolaget använt vinsterna till att banta balansräkningen det senaste decenniet. Det betyder att även om marginalen före räntenetto, ned- och avskrivningar, ebitda, kommer tillbaka till en normal nivå är kvaliteten i resultatet mycket bättre då avskrivningarna minskat ganska mycket på senare år. Något som i och för sig kan komma att ändras om bolaget gör stora investeringar i framtiden. Men de investeringsprojekt som i dag är under övervägande i Brasilien, Uruguay och Kina får tummen upp av Esbjörn Lundevall.

– Jag tycker att det ser väldigt spännande ut. Så jag hoppas och tror att aktiemarknaden så småningom kommer att tillskriva dem ett positivt värde i stället för ett negativt, säger han.

Men allt är inte rosenrött. Det finns naturligtvis även en del problem. Ett är det strukturellt långsiktiga problemet med tidningspapper, med övergång från papperstidningar till elektroniska dito. Kortsiktigt står dock även tidningspapper inför ett cykliskt uppsving som väntas slå igenom 2011. Detta är en mindre fråga då tidningspapper bara svarar för 15 procent av koncernens omsättning. Då är förpackningar som står för runt 30 procent av försäljningen betydligt viktigare och där lyser strukturproblemen med sin frånvaro.

– Olika typer av förpackningar kan knappast ersättas av elektroniska lösningar. Det förblir en bransch som växer ungefär som BNP eller industriproduktionen, säger Esbjörn Lundevall.

Det är inte bara Stora Enso som ser lovande ut. Esbjörn Lundevall är även klart positiv till den allmänna börsutvecklingen det närmaste halvåret. Det främsta skälet är vinstutvecklingen.

– Redan så här tidigt i konjunkturåterhämtningen ser det ut som om vi får rekordvinster, trots att volymåterhämtningen för många industriföretag bara nått halvvägs. För börsen som helhet och för hela 19 av de 45 största börsbolagen blir 2010 det bästa vinståret hittills, säger han.

En annan positiv faktor är de extremt låga räntorna vilket gör aktier än intressantare. Kortsiktigt kan vi dock vänta oss en del oro på marknaden för double-dip i USA, en alltför häftig inbromsning i Kina eller att oron för Sydeuropa bubblar upp igen.

– Men det ser jag mer som en del av det normala nyhetsflödet i den här fasen på en konjunkturåterhämtning, säger Esbjörn Lundevall.

Esbjörn Lundevall

Ålder: 32 år.

Karriär: Sedan 2007 aktiestrateg/analysansvarig SEB Aktiehandel, 2005-2007 aktiestrateg Nordea, 2003-2005 analytiker A-Brokers Securities, 2000-2002 analytiker Nordea Securities.