Ovzon: Är kursraketen köpvärd?

Ovzon (45,00 kr) erbjuder pålitlig internetuppkoppling via satellit. Kunderna finns främst inom försvar och nationell säkerhet.

Sedan 2024 har bolaget en egen satellit i omloppsbana, Ovzon 3, men använder också leasad tredjepartskapacitet.

Bolaget grundades 2006 och omsätter idag kring 350 Mkr. Antalet anställda är 38.

Den 30/5 vann Ovzon en order från Försvarets Materielverk (FMV) på drygt 1 miljard kronor som fick aktien att rusa.

Två största ägarna är investmentbolagen Bure och Öresund med 12% vardera av kapitalet. De har båda varit instrumentella för Ovzon och stöttat med kapital och kredibilitet under börsresan.

Per Norén är VD sedan 2021 och äger aktier för 6,4 Mkr. Han var tidigare VD på satellitbolaget Global Eagle. Styrelseordförande Regina Dahlström äger aktier för 1,6 Mkr.

Utöver Öresund som innehar en styrelseplats är insynsägandet 0,8%.

Uppkopplingen levereras via satelliter (s.k. SATCOM) till mobila mottagarterminaler. Ovzons uppkoppling är en premiumprodukt som ska fungera under alla omständigheter. Det är en systemlösning där även hårdvaran är optimerad för säkerhet och pålitlighet.

Försäljningen sker oftast i större orders som ger tillgång till uppkoppling under 1-2 års tid. Till detta säljs terminalerna som krävs för att plocka upp signalerna på jorden. Dessa används i exempelvis drönare, stridsfordon eller som utrustning hos soldater.

Kunderna finns främst inom försvar och nationell säkerhet. Kundkoncentrationen är hög och kan variera beroende på tajming av orders. Amerikanska Department of Defense har varit bolagets överlägset största kund i många år. 2024 levererades ett par större orders till statligt ägda Swedish Space Corporation som bidrog till nästan halva försäljningen det året. I år kommer troligen FMV stå för majoriteten av försäljningen.

Enligt Ovzon finns det ingen annan aktör som tagit fram en helhetslösning inom samma nisch. Tekniken skyddas av en patentportfölj som hela tiden byggs på.

Marknadsläget just nu är mycket gynnsamt för den typ av tjänster som Ovzon erbjuder. Intresset är stort bland NATO-länder. Den största bromsklossen verkar vara att besluts- och uppköpsprocesserna tar lång tid.

En egen satellit

Ovzon 3 är bolagets enda egna, och första uppsända satellit. Den sändes upp januari 2024 med hjälp av SpaceX och togs i drift några månader senare. Initialt skulle Ovzon 3 sändas upp 2021, men försenades på grund av pandemin.

Ovzon 3 erbjuder den allra säkraste och snabbaste uppkopplingen. Första kunden som använde satelliten franska säkerhetstjänsten GIGN under Olympiska Spelen. Vanliga nät är sårbara för avlyssning, störning eller överbelastning, särskilt under stora evenemang. Infrastruktur som befinner sig i rymden är också svårare att slå ut.

Enligt bolaget finns det flera andra fördelar med just Ovzon 3. Genom att äga och utveckla all hårdvara i systemet kan de också garantera högre säkerhet och hastighet. Att kunna erbjuda kapacitet och kontroll över vart strålarna riktas är också viktigt.

Närmar sig positivt rörelseresultat

Historiken är ganska svag men Ovzons finansiella profil ändras i och med att kostnadsstrukturen blir en helt annan med uppkoppling levererad av Ovzon 3.

Omsättningen var drygt 200 Mkr när de kom till börsen 2018. Då använde bolaget endast inhyrd satellitkapacitet. Bakåtblickande är omsättning idag 356 Mkr jämförelsevis. Motsvarande en ökning om 8% per år i snitt. Ökningen har varit organisk.

Lönsamheten har tyngts av investeringar i Ovzon 3, inkluderat förseningar och utökad organisation.

Rörelseresultatet är fortfarande negativt. Avskrivningarna på Ovzon 3 sänker resultatet med cirka 100 Mkr per år. Satelliten skrivs av över 18 år vilket bedöms vara den tekniska livslängden. Denna höjdes från 15 år efter gynnsamma förhållanden vid uppskjutning.

Ebitda-marginalen och kassaflödet har däremot varit positiv senaste kvartalen då majoriteten av investeringskostnaden för Ovzon 3 redan är tagen (ungefär 100 Mkr återstår i underhållskostnader).

Bruttomarginal för de olika delarna i intäktsmixen redovisas inte. Inte heller kapacitet eller nyttjandegrad för Ovzon 3. ABG som har betalanalys på bolaget tror att försäljningskapaciteten ligger runt 60 Musd i årstakt, motsvarande ungefär 570 Mkr. Siffran verkar rimlig sett till antal strålar, uppkopplingen som en stråle kan leverera och marknadspris för uppkoppling av denna typ.

All nyttjad kapacitet för Ovzon 3 bör ha mycket hög bruttomarginal. Vi uppskattar bruttomarginalen för leasade satelliter till 40-50% och terminalerna något lägre än så.

Stororder från FMV

Ovzon fick nyligen (30/5) en stororder från svenska FMV som gav raketbränsle till aktiekursen (upp över 50% sen dess). En befogad uppgång då ordern var flera gånger större än någon tidigare och dubblar omsättningen.

Totalt rörde det sig om kontrakt på 1038 Mkr. 220 Mkr ska levereras i form av hårdvara närmaste året. 818 Mkr i form av uppkopplingstjänster över en tvåårsperiod. Ovzon hade sedan tidigare ett ettårskontrakt på 115 Mkr med FMV. En rejäl utökning helt enkelt.

Hela ordern avser initialt leasad kapacitet. Kontraktet är inte kopplat till särskilda satelliter så det går att mixa leasad med Ovzon 3 när det passar.

Att få upp nyttjandegraden på Ovzon 3 borde vara av högsta prioritet. Bruttomarginal tyder på att graden fortsatt är relativt lågt, eller att Ovzon bundit upp mer leasade kapacitet än vad som nyttjas.

Det kan te sig förvånande att Ovzon väljer att hyra in kapacitet för att leverera storordern när de just skaffat en egen satellit, men förklaringen är troligen att de agerar taktiskt för att optimera sina marginaler på sikt.

Ovzon säger sig kunna binda upp mycket leasingkapacitet till förmånliga priser på grund av de stora volymerna. Det tycks råda en viss brist på GEO-satellitkapacitet, särskilt när det gäller möjligheten att själv styra och prioritera strålens täckningsområde.

Troligen kommer istället äldre leasade kontrakt med sämre villkor att fasas ut över tid. Det finns också en geografisk begränsning som hindrar nyttjandegraden, då Ovzon 3 kan inte befinna sig överallt samtidigt.

Investera i fler satelliter?

Det finns inga officiella planer på ny satellit men bolaget undersöker sina möjligheter. Om Ovzon ska fortsätta växa bör det bara vara en tidsfråga innan nästa satellit tillkännages. Det är 24-30 månader från beslut till att en fullt funktionell satellit är i bruk. Lite framförhållning behövs med andra ord.

Ovzon kan nyttja banklån och kunder kan åta sig i förväg att köpa kapacitet. Men med tanke på summorna det handlar så är en framtida kapitalresning trolig i ett sådant fall. Den rådande försvarshajpen och starka ägare i Bure och Öresund är ett plus vid kapitalanskaffning.

Nettoskulden var per utgången av första kvartalet 460 Mkr. För att få kontroll på skuldsättningen är det viktigt att marginalen fortsätter att öka härifrån, något vi tror kommer hända. Med våra prognoser, som vi strax kommer in på, är nettoskuld/Ebitda kring 3x för 2025. Detta sjunker sedan snabbt när marginalerna ökar.

Prognos och värdering

Vi har räknat på vilken typ av vinst Ovzon kan göra när Ovzon 3 är nära full försäljning. Vi tror man närmar sig en sådan ”normalvinst” 2027 och att det kan röra sig om runt 300 Mkr. Det viktigaste antagandena är storleken på återkommande intäkter från SATCOM och fördelningen mellan leverans via Ovzon 3 och leasad kapacitet.

När storordern rullats ut bör återkommande intäkter nå över 600 Mkr i årstakt. Utöver detta skissar vi in cirka 15% tillväxt per år. Vi landar på en omsättning för 2027 på 925 Mkr där cirka 850 är återkommande intäkter. Vi har gissat att 500 Mkr av detta kommer från Ovzon 3.

Lönsamheten hänger på att gamla leasade kontrakt fasas ut till förmån för Ovzon 3. Med måttlig ökning i organisation landar vi på en Ebit-marginal på 33% för 2027.

Värdering

Ovzons produkterbjudande kombinerat med kundgrupp är unik på börsen. Jämförelsebolag är svåra att hitta.