Electrolux: Höjer ribban med avknoppning

Electrolux (237 kr) bjöd på en hel del nyheter i samband med att koncernen släppte sitt bokslut över 2018.

• Avknoppning av affärsområdet Professional Products som eget börsbolag under 2020. Affärsområdet tjänar drygt 1,1 miljarder och svarar för 7 procent av Electrolux intäkter.
• Målet om +6 procents rörelsemarginal över en konjunkturcykel behålls trots att avknoppningen berövar koncernen sin mest marginalstarka affär.
• Större omstrukturering i USA där produktion koncentreras. En miljard i kostnad i år (Q1) men besparing på lika mycket, årligen, med full effekt 2022.
• Lite mildare motvind från omvärldsfaktorer 2019. Främst är det råvarupriserna (stål, plast) som inte väntas belasta kostnaderna lika mycket som väntat.

Över lag är allt detta goda nyheter som ihop med ett lite bättre Q4-resultat än väntat förklarar att Electrolux stiger nästan 10 procent på börsen under rapportdagen. Här utfallet för helåret i korthet:

Tar vi ett steg tillbaka är alltså bilden att Electrolux tjänar klart mindre pengar 2018 än föregående år, då marginalmålet på 6 procent infriades. Detta låg dock i förväntningarna särskilt efter en väldigt svag Q3-rapport.

Mycket av fokus kring Electrolux har handlar om hur koncernen hanterat de ogynnsamma råvarupriserna, tullarna och valutorna. Verktyget har främst varit prishöjningar och det har funnits frågetecken för hur det påverkar volymer och marknadsandelar på en, inom konsumentprodukter, mycket konkurrensutsatt marknad.

Under sista delen av 2018 rapporterar Electrolux att volym/mix/pris bidrar positivt och uppväger effekten av råvaror och tullar, vilket är bra nyheter.

Detta lär inte övertyga skeptikerna och det förblir en öppen fråga om det är en egenskap i industrin att effektiviseringar konkurreras bort och hamnar i kundledet eller om det är möjligt att varaktigt skruva upp lönsamheten.

Electrolux själva är förstås inne på det senare. I praktiken höjer man sitt marginalmål rejält genom att behålla 6 procent som riktmärke även efter att Professional står på egna ben. För 2018 hade den justerade marginalen varit 4,8 procent istället för 5,4 procent utan Professional.

Det är tydligt att ledningen väntar sig att de effektiviseringar som nu sker främst i USA kommer skapa tydliga konkurrensfördelar och väger upp mycket av resultattappet (1,1 miljarder) från avknoppningen. I praktiken handlar det om att koncentrera produktionen till större enheter och att nyttja mer gemensamma plattformar/komponenter. Exempelvis att bygga fristående och inbyggda spisar på samma plattform.

Börsplus har i våra tidigare analyser varit ganska försiktiga med att anta att Electrolux lyfter sina marginaler på något radikalt vis. Bokslutet ändrar inte det.

Planerna på att knoppa av Professional är lovande. Den typen av affär ser ut att värderas högre än konsumentaffären.

De exempel, främst inom utrustning för storkök, som vi har hittat i tabellen nedan värderas ungefär en EV/Ebit-enhet högre än Electrolux (räknat exklusive tyska Rational som har en tillväxtvärdering).

Det borde ge bra odds på att Professional värderas upp mer på egna ben än Electrolux faller när väl affärsområdet knoppas av.

Börsplus har sedan tidigare ett köpråd på Electrolux. Argumentet har främst varit att aktien är billig såväl absolut sett som jämfört med konkurrenter och sin egen värderingshistorik.

Nu är värderingen något mer normaliserad och Electrolux handlas inte längre med tydlig rabatt mot konkurrenterna (se tabell längst ned). På egna meriter är aktien ändå inte dyr. Vi ändrar inte råd för stunden.

Electrolux och några konkurrenter: