Nordic Waterproofing: Inget byggoffer

Nordic Waterproofing (75 kr) är en av Nordens största tillverkare av taktätningsmaterial baserade på bitumen. Marknadsandelen ligger kring 20-30 procent i de olika länderna. Huvudkonkurrenten Icopal har liknande siffror.

Denna lätt oligopollikande position medger god lönsamhet, kring 15 procents avkastning på sysselsatt kapital. Men tillväxten är inte särskilt hög.

Aktien noterades för 71 kronor 2016 och inte varit någon dundrande succé hittills. Vinstvärderingen är låg. En trolig orsak är exponeringen mot byggmarknaden som anses stå inför en inbromsning särskilt i Sverige. Det är inte särskilt rättvist i så fall då NWG:s produkter främst säljs för renoveringar av industrilokaler – snarare än till det segment som svajar mest, nämligen nyproduktion av bostäder.

Som tabellen visar värderas aktien ungefär som andra bolag inom byggmaterial i vid mening (siffrorna nedan bygger på Factset-prognoser som avviker från Börsplus egna).

Direktavkastningen är som synes ett plus för alla dessa aktier, även om vissa säkert måste sänka sin kupong till våren. NWG ger runt 5 procent och Börsplus har aktien i vår utdelningsportfölj. Kursutvecklingen har dock varit svajlig. Vi kan se ett par saker på radarn med potential att ändra detta:

• Rörelsemarginal och vinst bottnar i år och vänder upp.
• Den förvärvsstrategi ledningen börjat utföra bär frukt.

Lönsamheten för vinstmotorn i NWG, produktförsäljningen, har pressats under 2017 och 2018. Det hänger ihop med att insatsvarorna som krävs för att tillverka bitumen prissätts efter oljan (råmaterialet är delvis restprodukter från förädling av råolja). Oljepriset är som bekant upp 70 procent på ett år.

NWG kompenserar sig för detta genom att i sin tur höja priserna. I vissa fall är det lättare än i andra. Bygghandeln är en lite tuffare kanal än direktförsäljning mot byggbolag och takläggare, som vi förstår det. Men eftersom leverantörsledet är välkonsoliderat och inte jagar marknadsandelar så borde oddsen vara bra för att prishöjningarna ändå går vägen till sist.

Det lär inte synas under 2018 men redan nästa år bör marginalen öka igen, inte minst som NWG då har prissäkrat en del av sina inköp till mer förmånliga priser. Om trenden i intjäningen vänder från matt till tydligt stigande till och med i ett läge när byggkonjunkturen mattas, så kan det gynna aktien.

Detta bygger dock på att den diversifiering som ledningen dragit igång sedan ett drygt år levererar positivt. Expansionsmöjligheterna är högst begränsade inom NWG:s kärnaffär i Norden och därför har man valt att återinvestera en del av sina kassaflöden i förvärv i närliggande områden.

Främst har detta varit genom förvärv av bolag inom prefabricerade tak- och fasadelement. Två köp har gjorts i Danmark och ett i Norge. Totalt omsätter de här bolagen kring 300 Mkr vilket är runt 13 procent av NWG-koncernen. Prefabricerat är en stark trend inom byggindustrin och NWG satsar på bolag vars produkter är starkt kundanpassade.

Det senaste draget på förvärvslinjen var köpet av Veg Tech – ett svenskt bolag som är experter inom odlingar för ”gröna tak”, fasader och innergårdar. Detta bolag omsätter runt 125 Mkr och har senaste åren tjänat 15-16 procent av intäkterna. Precis som prefabricerat anses odlingar på tak och fasader höra framtiden till. Vi noterar att Veg Tech köptes till 9-10 gånger rörelsevinsten vilket är klart överkomligt men alltså lite högre än NWG:s egna multiplar. Så man skapar inget automatiskt aktieägarvärde genom ett multipelarbitage.

Blir detta bra? För tidigt att säga men inriktningen på bolag som säljer direkt till bygg- och fastighetsbolag känns bra. Den kanalen är NWG starkast på. Kopplingen till kärnaffären känns däremot rätt sökt. Det är andra typer av produkter och den höga graden av kundanpassning är också något nytt för NWG.

Vi får se hur det går. På kort sikt ligger mycket fokus på att öka trenden i intjäningen vilket bör sker under nästa år. En viss höjning av utdelningen till våren vore också en välkommen sak – inte minst för signalvärdet. Rapporten för Q3 kommer 1:a november och kommentarer om hur det gått med prishöjningarna blir då intressanta att höra. Vi sätter ett köpråd på aktien.