SBB: RIP för utdelningen

Dagens bokslut från SBB (17,70 kr) innehöll ett par huvudsakliga nyheter:

• Ny bostadsavknoppning av Sveafastigheter med tillgångar för cirka 15 miljarder kronor.
• Höjd aktieutdelning med DRIP-upplägg (mer om det senare).
• Nedskrivningar i fastighetsportföljen med 4 miljarder och drygt 0,5 miljarder i JM-innehavet.

Aktien är oförändrad i skrivande stund.

Ny bostadsavknoppning

NeoboAnalys

Neobo: Förtroenderabatt från start

Det är bara knappt två veckor sedan handeln startade i SBB-avknoppningen Neobo med bostadsfastigheter runt om i landet.

Nu finns alltså planer på ytterligare en bostadsavknoppning från SBB. Det är den Stockholmsbaserade bostadsutvecklaren Sveafastigheter som förvärvades av SBB i slutet av 2020. Då betalade SBB knappt 2,8 miljarder kronor för drygt 1 100 färdigställda bostäder och en utvecklingsportfölj om 6 000 bostäder.

Det Sveafastigheter som nu förbereds för avknoppning innehåller 5 000 färdigställda hyresbostäder och en byggrättsportfölj på ytterligare 4 900 bostäder. Till detta skickar SBB också med sin huvudägarpost i Heba som motsvarar knappt en fjärdedel av det bolagets aktiekapital. SBB köpte in sig i Heba under 2021 men sålde för några månader sedan 49% av det holdingbolag som äger Heba-aktierna till fastighetsbolaget Industricentralen.

Totalt summerar Sveafastigheters tillgångar till omkring 15 miljarder kronor. Av detta utgör SBB:s ägarandel av substansvärdet cirka 8 miljarder kronor. Planen är att SBB i samband med noteringen ska avyttra 70% av sina aktier i bolaget. Noteringen av Sveafastigheter är tänkt att ske under första halvåret 2023.

Höjer utdelningen

SBBFastighet

Ilija Batljan springer ifrån sitt ansvar

Givet det lilla vi vet om huvudägarens privata finanser var det ingen skräll att aktieutdelningen skulle bestå. För D-aktien förblir utdelningen maximala 2 kronor per aktie. Däremot var det för oss oväntat att utdelningen på övriga stamaktier nu föreslås höjas – från 1,32 till 1,44 kronor per aktie.

Det är särskilt anmärkningsvärt med tanke på den genomförda avknoppningen av Neobo, den förestående avknoppningen av Sveafastigheter, och ytterligare fastighetsförsäljningar på 6 miljarder kronor som planeras framöver.

Tabellen nedan är baserad på SBB:s prognos för 2023 men där vi i de två kolumnerna längst till höger skruvat lite på antagandena. Med en mer verklighetsförankrad bild av vad bolaget tjänar i nuvarande fastighetsbestånd är intjäningsförmågan med nuvarande snittränta (2,12%) bara något högre (2,3 miljarder) än den totala A/B-aktieutdelningen (2,1 miljarder). Vid 4% snittränta täcker intjäningen bara hälften av utdelningen.

Reinvestment Plan (RIP) för utdelningen

Ett sätt att mildra det problemet är att SBB nu planerar för att kunna införa en ”DRIP”, eller Dividend Reinvestment Plan. DRIP blev modeord när H&M under 2018 ville införa en sådan möjlighet. Den planen avstyrdes sedermera då förslaget blev tekniskt och tidsmässigt svårt att genomföra.

I SBB är tanken att alla stamaktieägare (A, B och D) ska kunna välja mellan att få utdelningen antingen kontant, eller i form av återinvestering i B-aktier. Detaljerna är inte spikade men gissningsvis handlar det om nyemitterade B-aktier vilket skulle innebära att bolaget på sätt och vis gör nyemission och betalar utdelning samtidigt.

Detta skulle då minska kassautflödet, men också gradvis minska Batljans ägarandel i bolaget om antagandet är korrekt att han behöver sin utdelning kontant för att kunna betala räntor på privata obligationer.

Belåningsgraden en definitionsfråga

Per den 31 december hade SBB en nettoskuld på 98 miljarder. I detta räknar vi inte in D-aktiekapitalet (6,0 miljarder) men däremot bolagets hybridobligationer (15,7 miljarder). Att betrakta hybrider som skuld går på tvärs med rådande redovisningspraxis, men är en klassificering som vi tycker rimmar bättre med den ekonomiska verkligheten. Detta är ett synsätt vi numera använder i samtliga fastighetsbolag.

SBB:s egen siffra för belåningsgrad är 49% men med vårt synsätt landar den på 72% av fastighetsvärdena eller 58% av bolagets totala tillgångar. Det ska dock påpekas att SBB efter bokslutsdagen fått in 6,6 miljarder kontant från Brookfield för försäljningen av bolagets utbildningsportfölj och ytterligare 2,6 miljarder väntas senast Q2 2023.

Slutsats

Att SBB vid årsskiftet hade utestående obligationer för 52 miljarder kronor skojar man inte bort, även om bara 3,8 miljarder förfaller till betalning under 2023. Vi är ändå imponerade över det driv och den uppfinningsrikedom som Ilija Batljan visar för att hålla bolaget flytande.

Med pengar från avyttringen av halva utbildningsportföljen, den planerade avknoppningen och delavyttringen av Sveafastigher och de ytterligare tänkta fastighetsförsäljningarna om 6 miljarder fortsätter SBB trycka ned skuldsättningen. Räntebindningen på 3,2 år köper bolaget tid att hantera effekterna av de stigande räntorna. Vårt huvudscenario är att Ilija Batljan kommer lyckas reda ut detta. Åtminstone verkar han extremt motiverat att göra så.

Vårt största problem med aktien är att vi har svårt att se uppsida den dag som högre räntor på allvar börjar göra avtryck i SBB:s intjäning. Med en mer realistisk syn på bolagets intjäningsförmåga täcker vinsten knappt den föreslagna utdelningen med nuvarande snittränta på 2,12%.

Vi vill i SBB kunna ta höjd för ett scenario där snitträntan är 4%. Hade bolaget betalat en sådan ränta idag skulle P/E-talet vara 24. Det lockar inte oss tillräckligt för att våga vara positiva till aktien.