Proffsen om börsåret 2009

För ett år sedan träffades fyra aktierävar i Stockholmsbörsens matsal för att spå börsutvecklingen 2008. Huvudtesen i samtalet var en varning för börsen och att den stökiga handeln skulle fortsätta. Det visade sig vara ett rejält understatement.

De aktierekommendationer som lämnades då har inte varit någon rolig historia, med två tydliga undantag – Hennes & Mauritz och Astra Zeneca.

Det är därför modiga personer som ställer upp när Affärsvärlden samlar fem investeringsproffs till årets rundabordssamtal. Platsen vi har valt är invid Stockholmsbörsens forna hemvist i Gamla stan, men i krisens tecken har vi samlat panelen på Stadsmissionens kafé.

Deltagare i år är Peter Werleus, chefsstrateg på mäklarfirman HQ som också var med i fjol; Henrik Asplund på lilla Sentat Asset Management som förvaltar hedgefonden Thyra; Stefan Dahlbo, vd för det börsnoterade investmentbolaget Öresund; Göran Espelund, vd för snabbväxande fondbolaget Lannebo Fonder, och Kim Hansson, förvaltare för fonden Whisper Hedge – delägd av mäklarfirman Öhman.

Det visade sig att optimisterna är i majoritet i årets panel. En spår börsuppgång på hela 20 procent, tre tror på bara ”bra” börs i år medan den mest pessimistiske tror på en oförändrad utveckling. Men brasklapparna är många och börsresan dit kan bli skumpig. Först till hösten vänder det upp på allvar.

BÖRSEN
Vi börjar med det viktigaste. Hur går Stockholmsbörsen 2009?
Henrik Asplund: Tveklöst har börsen tagit höjd för massor av elände, men jag kan inte med övertygelse säga att den ska gå upp bara därför.

Du låter tveksam?
Henrik Asplund: Jag förbehåller mig rätten att ändra uppfattning tjugofem gånger i år, men som det ser ut i dag tycker jag inte att det finns förutsättningar för att börsen ska gå upp mycket. Jag vill se någon form av ljus i mörkret först. I en miljö där vi har fem kraftiga vinstvarningar per dag och varenda makrosiffra är sämre än förväntat vet jag inte var kraften att lyfta börsen ska komma ifrån.

Hur tror du året slutar?
Henrik Asplund: Då får jag gissa på oförändrat, men det är bara för att jag inte har någon stark åsikt som jag säger så.

Göran Espelund: Sanningen är att man inte har en aning, varken jag eller någon annan. Jag är upplärd i en skola där man alltid säger att börsen ska upp 10 procent, det kunde man komma undan med tidigare. Men börsen går bättre än förra året, det är jag rätt säker på.

Bättre än minus 42 procent?
Göran Espelund: Ja, det tror jag. Men för mig är det här året antingen svart eller vitt. Får vi se effekter av vidtagna stimulanser tror jag börsen reagerar med en kraftig uppgång. Vi väntar på de där tecknen som du pratar om Henrik, innan dess tror jag inte att det händer så mycket. Men det finns ett andra scenario – att stimulanserna inte fungerar. Då blir det betydligt värre.

Kan du kvantifiera effekten på börsen?
Göran Espelund: Sådana här processer tar alltid längre tid än man tror. Samtidigt är aktiemarknaden duktig på att diskontera vad som komma skall. Börsen började gå ned redan sommaren 2007, i sommar är det 24 månader sedan. Kanske får vi se tecken på att det börjar bli bättre i höst. Då tror jag att vi får en väldigt kraftig börsreaktion på kort tid. Det kan mycket väl bli så att det blir det uruslaste konjunkturåret vi har sett på mycket länge men en okej börs.

Peter Werleus: Det finns två scenarier. Ett enkelt recessionsscenario där konjunkturen vänder någonstans under 2010. Eller så blir det ett depressionsscenario med mer deflation än vi tror i dag. Då blir det ingen börsuppgång. Titta på Affärsvärldens generalindex för 1931 och 1932, det visar att 1931 var ett riktigt dåligt år som följdes av ett dåligt år till.

Peter Werleus: Antingen vänder makroekonomin 2010, det är vårt huvudscenario, och då blir det ett bra börsår i år eller så blir det ett förlorat år till. Och när börsen väl vänder så går det med en farlig fart. Kom ihåg 1993. Långsiktiga aktieplacerare ska vara investerade, för är man inte med på den här uppgången ska man inte vara i aktier över huvud taget.

Peter Werleus: Men tiden dit kan också vara intressant. Så på frågan om man ska köpa aktier i dag blir svaret: Jag vet inte. Sex månader är en oändlighet i en sådan här marknad.

Göran Espelund: Det är typiskt för sådana här tider, bara sedan botten i november har det gått upp 20 procent.

Peter Werleus: I S&P 500 gjordes fem ”Bear market rallies” på mellan 10 och 30 procent under den stora depressionen. Det är inget konstigt att det blir bear market rallies. Det beror på att alla är hemskt oroliga för att tappa avkastning på uppsidan.

Kim Hansson: Vi får se stora slag på börsen, men kanske inte lika groteska som under förra året. Samtidigt är vi på väg mot dåliga kvartalsrapporter som kan ge ett väldigt negativt flöde. På kort sikt är det svårt att se vad som ska driva börsen. Vid årsskiftet var börsen upp 5 procent på två dagar, bara för att många sade att det ska bli ett bra börsår det här året. Det krävs väldigt lite för att ge det ena eller andra.

Kim Hansson: Jag tycker att det finns mycket elände diskonterat i börskurserna och många stora välskötta bolag ser väldigt billiga ut. Bolag där det finns en historik och en stark balansräkning, där det går att förutspå vad som kan hända. Sedan finns det andra företag med svaga balansräkningar, osäkra affärsmodeller och bankerna som känns jätteobehagliga. Det blir ett omväxlande år, men jag tror ändå att det blir en rejäl börsuppgång under året.

Vågar du sätta siffror på det?
Kim Hansson: Det är en gissningslek, men från första januari tror jag absolut att vi kan ha 20 procent upp på helåret.

Vad tycker du, Stefan?
Stefan Dahlbo: Vad finns att tillägga? Det är klart att det blir ett läskigt år och det fortsätter att vara volatilt. Går börsen upp 20 procent är vi tillbaka på samma nivå som i mitten av september och går det ned 20 procent är vi tillbaka på samma nivå som i mitten av oktober. Någonstans i det intervallet bör det röra sig och jag tror att börsåret stänger på plus.

Jag tror det kommer in rätt mycket pengar till aktiemarknaden, för vi har haft ett gigantiskt obligationsrally som börjar avta nu. Men det behövs enormt mycket pengar i systemet, så frågan är om det räcker till alla eventuella nyemissioner.

Tänk på att aktiemarknaden alltid är smartare än individerna. Och som kollektiv började vi sätta ned börsen vid halvårsskiftet 2007, de som reagerade sist var företagen.

Peter Werleus: Och analytikerna…

Stefan Dahlbo: Analytikerna reagerar aldrig fullt ut. Men företagen var positiva fram till i somras då vi hade den längsta orderboken på tolv år i svensk industri.

Göran Espelund: Bara ett fåtal bolag vinstvarnade, Volvo borde ha vinstvarnat och någon till. Det är först nu det kommer ett riktigt vinstvarningskvartal.

Stefan Dahlbo: Fjärde kvartalet blir dåligt, men det är förväntat. Jag tror att det viktigaste är vad som händer med orderingången i januari och februari. Tvärstoppet i november var riktigt läskigt. Det går inte att greppa, för det var så otroligt dramatiskt. Sedan får vi inte glömma att kronan har deprecierats nästan lika mycket som 1992, så svensk industri mår lite bättre än vad den kanske skulle ha gjort annars. Plus att den är mer flexibel än för fem, sex år sedan.

Henrik Asplund: Jag undrar om inte de flesta bolag vid rapporteringstillfället kommer att ha vinstvarnat, så att rapporterna faktiskt blir ganska förutsägbara, trots allt. Men det blir skräp så klart.

Vad tror ni om bolagsrapporterna för första kvartalet?
Peter Werleus: Usla.

Göran Espelund: Alla vi här tror att det blir skit. Men det är lika bra att vi tar dusten om prognoserna, för de är uppseendeväckande dåliga. Det var först efter rapporterna för tredje kvartalet som de större fondkommissionärerna förväntade sig lägre vinster 2009 än 2008. Och det är ta mig tusan dåligt. Nu har de kommit en bit på väg och ser en minskning på 15 procent jämfört med 2008. Men det finns inte en chans att de får rätt – det måste ned minst det dubbla. Men det är ingen som tror på det.

Stefan Dahlbo: Placerarna har en ryggmärgskänsla för vinsterna och tror inte på analytikerna.

Per Werleus: Så är det.

Göran Espelund: Det stämmer. Se på Sandvik i den milda konjunktursvackan 2000–2002, där de fortfarande hade ett par procents försäljningstillväxt. Vins­ten föll 30 procent. Att det ska bli mind­re den här gången finns inte. Men för vår del är det inte vilken vinst det blir första eller andra kvartalet som är det viktiga. Det är orderingången.

Stefan Dahlbo: Kommer den i gång då? Hur ser den underliggande efterfrågan ut? Det är det som jag känner stor rädsla för. Hur ser de globala flödena av investeringar ut? Vi kanske märker att vissa varor inte behövs i det korta perspektivet, medan andra behövs mycket mer än vi tror i dag. Vi har dragit alltför mycket över en kam.

Kim Hansson: Så är det.

Per Werleus: Vi ser att rörelsekapitalet i verkstadsbolagen har minskat de senaste fem till tio åren. Verkstadsbolagen svarar mycket snabbare på en ökning eller minskning av efterfrågan. Och lageravvecklingscykeln har också gått ganska snabbt. Hela systemet är mycket mer känsligt nu.

Stefan Dahlbo: Eller mer flexibelt, beroende på hur du ser det.

Göran Espelund: Effekterna är att allt blir mer synkroniserat. Alla företag sitter med samma SAP-system och alla ser att nu bromsar det lite och då trycker de på ”hold”.

Kim Hansson: Vi får inte glömma att även om vi är på väg in i jättedåliga tider, så har de flesta ändå arbete. Och fortsätter köra bil och äta mat. Till och med i USA där arbetslösheten kanske blir över 10 procent, är det ändå 90 procent som har arbete. Det slår väldigt olika för bolagen. Men i vissa fall, där Sandvik är ett jättebra exempel, kan vi titta tillbaka på flera tidigare lågkonjunkturer och göra oss en bild av hur dåligt det kan bli. Då går det att få en uppfattning om vad aktien är värd relaterat till börsen. Och då är den ganska billig.

Kim Hansson: Något som jag tror att många av oss tittar väldigt noga på nu är balansräkningarna. Bolagen som har jättestarka balansräkningar kan övervintra och kanske behålla sina utdelningar.

UTDELNINGARNA
Vad förespråkar ni som ägare, ska utdelningarna behållas?
Kim Hansson: Jag tycker att man får se till varje bolag individuellt. I många fall ska utdelningarna definitivt ner. Jag tycker inte att man ska låna upp pengar för att dela ut. Bolag med starka finanser kan i och för sig fortsätta att dela ut, men det kan vara klokt att dela ut lite mindre för att behålla mer pengar i kassan för framtida möjligheter.

Peter Werleus: Alla bolag som är skuldsatta och har stora lån under 2009 ska hålla igen på utdelningarna. De som behöver låna måste ordna finansieringen nu, annars kanske det är bättre att vänta med att dela ut till i höst. Så jag tror att utdelningarna ska ned 30–50 procent.

Henrik Asplund: Det är ganska många bolag som har gjort extrautdelningar de senaste åren och de kommer att försvinna på en gång.

Göran Espelund: Prognoserna är att direktavkastningen på börsen som helhet är 5 procent, det är för högt. Men även om utdelningarna halveras blir direktavkastningen 2,5 procent. Jämför det med femårsräntan på 2,15 och ettårsräntan på 1,20 procent.

Du tror ändå att det kommer att delas ut en del?
Göran Espelund: De bolag som kan fortsätter att dela ut. De höjer inte, utan kanske sänker lite grand eller ligger kvar på samma nivå. För det finns en psykologisk effekt att hålla jämna utdelningar över tiden. Sedan tror jag att det finns ägare som inte gärna ser att utdelningarna sänks. För att de i sin tur har belåning lite högre upp i strukturen.

Stefan Dahlbo: Jag tror också att många bolag sänker utdelningarna, men att många ägare vill behålla dem. Då tittar man på hur orderingången utvecklats under första kvartalet och känner av med bankerna. Fortsätter bankerna att vara för djävliga, då sänks utdelningarna.

Peter Werleus: Ska de låna till 7 procents ränta för att dela ut?

Stefan Dahlbo: Banklånekostnaden är inte 7 procent om det är ett normalt solitt bolag.

Peter Werleus: Om det är ett solitt bolag, ja.

Stefan Dahlbo: Normal soliditet för ett industribolag har historiskt varit runt 30 procent. Men i dag anses 30 procent nästan vara lite läskigt. Det beror på att vi har tappat alla perspektiv på skuldsättning de senaste åren. Se på private equity-bolagens gigantiska belåning som var helt okej för ett år sedan. I börsbolag som analytikerna i dag är rädda för stod samma analytiker för ett år sedan och förordade att de skulle dela ut extra pengar.

Henrik Asplund: Bolagen är naturligtvis under hård press från både banker, analytiker och förvaltare. Jag kan tänka mig att bolagen inte har fått så många balansräkningsfrågor de senaste fyra till fem åren som de får just nu.

Stefan Dahlbo: Det intressanta är att de kommer nu.

Göran Espelund: Det viktigaste i det här sammanhanget är att vi får en fun­gerande kreditmarknad igen. Om bolagen inte kan finansiera sig via kapitalmarknaden blir det svårt. De stora fina, solida bolagen går till banken i stället, men då trycker de undan några andra i stället och tar det belåningsutrymme som finns i banksystemet.

VÄRDERINGEN
Svenska börsen värderas i genomsnitt till p/e 9,6 för 2009. Är det rimligt?
Göran Espelund: Vinstprognoserna är 15–25 procent fel, då är det snarare p/e 11–12 som gäller. Under ett lågkonjunkturår är det billigt, tycker jag.

Kim Hansson: Långsiktigt är det hyfsat billig nu. I vissa fall är det alldeles för billigt och i andra fall för dyrt. Det är för liten skillnad i värdering mellan olika typer av bolag.

Så vi får se ett större spann i värderingarna framöver?
Henrik Asplund: Det tror jag absolut. Skillnaderna i avkastning borde bli stora även inom samma sektorer, vilket det inte var förra året. I höstas skilde man inte ut några bolag, utan allt med risk såldes i olika omgångar. Nu tittar man på balansräkningarna och på styrkan i bolagen. Då kommer skillnaden i avkastning mellan bra och dåliga bolag att bli stor.

Kim Hansson: Tidigare brydde sig ingen om risk, utan gav gladeligen samma ränta till ett obskyrt land med usla finanser och instabil politik som till ett stabilt land eller bolag. I dag är det en total skräck för att investera, hur välskött bolaget än är. I fjol var det de stora penseldragens år, när risken på allt drogs ned. Nu är det mer genuin bolagsanalys som gäller.

Stefan Dahlbo: Jag tycker att man kan se det från november. Tittar vi på den relativa utvecklingen från november i ett antal bolag, har till exempel ABB har gått upp 50 procent. Trelleborg har inte gått lika bra, men de kanske kommer sedan när konjunkturen vänder.

Göran Espelund: Om man köper bolag på p/e 9, 11 eller 13 är ofta en akademisk fråga. För köper man när alla är skiträdda blir det rätt bra. När paniken är som störst är det jättebra investeringstillfällen. Om man nu orkar psykiskt. Där tycker jag att din poäng är bra, Stefan. Har tåget gått för att börsen gått upp 20 procent? Nej, det har det väl inte. I det stora perspektivet är det säkert en helt okej tid att investera i aktier och alla tillgångar som har risk. Det enda som inte är okej att investera i är statspapper. För de är sjukt högt värderade.

KONJUNKTUREN
När vänder konjunkturen upp igen och vad får den att vända?
Göran Espelund: Tittar man på alla ledande indikatorer ser det otvetydigt jättebesvärligt ut och det kommer att ta tid innan det vänder. När det gäller penningpolitik brukar man säga att det är en lagg på tolv månader. Finanspolitiskt har vi så här långt hört mer än vi har sett. Vi vet att det kommer ett stort finanspolitiskt program i USA och jag är övertygad om att vi får se fler finans­politiska program i Sverige under 2009. Sedan är frågan om åtgärderna biter. Det vet vi inte, men det vi vet är att vi måste ha ett fungerande banksystem. Då måste vi rekapitalisera banksystemet och tugga igenom alla förluster, medan bankerna vill smyga ut dem långsamt.

Peter Werleus: Det är otänkbart att det vänder i år, det blir sommaren 2010 – om vi har tur. Jag tycker att amerikanarna är bra på att skriva av sina förluster. De har kanske mycket kvar, men hittills har de tagit förluster på 700 miljarder dollar. Europa laggar något fruktansvärt. Vi har hela Östeuropaexponeringen kvar att tugga igenom, dessutom är amerikanska bankerna bättre kapitaliserade än europeiska och svenska banker är ganska dåligt kapitaliserade. Det gäller för börsen också – vi måste få ordning på kreditgivningen innan det kan tuffa i gång på riktigt. Jag håller med Göran. Ta fram problemen så fort som möjligt för då kan vi gå vidare. Sedan måste huspriserna sluta falla, annars blir inte konsumenterna glada.

Vad tror du, Henrik?
Henrik Asplund: Det kommer definitivt att ta tid innan det vänder och en förutsättning är att banksystemet fun­gerar, annars blir det ingen vändning. Det är bara att se sig omkring. Så dåligt som det ser ut nu har det inte sett ut under min livstid. I Europa har vi varit sena med penningpolitiska stimulanser, medan USA var snabbare. Finans­politiskt har det hittills inte gjorts mycket, med det kommer nog mer. Balansräkningarna ska saneras överlag, inte bara i bankerna. Kanske får vi en vändning 2010, men inte säkert. Det tar tid, men till slut kommer stimulanserna att verka – världen går inte under den här gången heller.

Peter Werleus: Det är intressant att titta på balansräkningar i hela strukturen. Generellt är börsbolagen ganska välkapitaliserade. Det är ett globalt fenomen. Företagen är smarta, för konsumenterna är skuldsatta och banksystemet har hög belåning. När slutkonsumenten har en hög finansiell risk måste leverantören ha en lägre.

Stefan Dahlbo: Titta på den finansiella risken hos konsumenterna i Sverige. Är den större i dag än för tio år sedan? Jag tycker att man missar att allmännyttan ägde bostäder i ganska stor omfattning för tio år sedan. Vem äger dem i dag? Jo, det gör hushållen. Då betalar man de facto ränta på sitt boende i stället för hyra och har en högre skuldsättning. Samtidigt som man har fått en tillgångssida också. Kassaflödesmässigt händer ingenting, men du kanske blir mer rädd.

Göran Espelund: Men allmännyttans bostadsbolag hade väl inte så låg soliditet, antar jag.

Stefan Dahlbo: Nej, men vi tittar ofta på hushållens skuldsättning och vi har faktiskt flyttat lånen från den ena till den andra källan.

Peter Werleus: Skuldsättningen måste också ses i ett perspektiv i förhållande till ränteläget. Får vi behålla räntor på en 3–4 procent är det inget problem, stiger räntorna till 8 procent blir det ett annat läge.

Stefan Dahlbo: Jag tror att många betalar mindre för sitt boende i dag än de gjorde för tio år sedan.

Peter Werleus: Absolut. Men är det här rätt ränteläge vi har i dag?

Stefan Dahlbo: Men även om räntorna stiger några procent betalar många ändå fortfarande mindre för boendet. Men tittar du på den samlade skuldsättningen i hushållen är den högre.

Göran Espelund: Vad är den grundläggande problematiken till att vi sitter här i dag? Det är egentligen överskuldsättningen och primärt i den amerikanska ekonomin. Den löser man inte långsiktigt genom att krascha räntorna, så att konsumtionen kommer i gång. Då finns den strukturella obalansen kvar. Problemet med överskuldsättning kan lösas på två sätt. Det ena är att spara sig ur den och konsekvensen blir då en lång period av medioker tillväxt.

Göran Espelund: Det andra sättet som ingen vågar prata om är inflatera bort skulden, om ekonomierna svarar på finansiella stimulanspaket mycket snabbare än vad vi tror. Vi har inga räntor och spreadarna krymper och samtidigt pumpas det på med finanspolitik. Allt detta skapar framtidstro igen. Då sitter vi om tolv månader och snackar inflation samtidigt som ett stimulanspaket genomförs för att matcha valåret.

Kim, vad tror du om konjunkturen framåt?
Kim Hansson: Att en vändning sker före sommaren 2010 känns väldigt osäkert. Det började gå ned i USA och det är också där som förändringen måste till för att det ska bli bättre. Så blir det också. Amerikanarna ligger före oss därför att det finns en annan flexibilitet i det landet. Folk är snabbare på att anpassa sig än vad vi är i Europa.

Kim Hansson: Nu är det en ny administration på ingång och förväntningarna är höga. Samtidigt har man startat sitt arbete väldigt tidigt och på ett mycket fokuserat sätt. Inte minst har det satts ihop en oerhört kompetent organisation kring Barack Obama. Det är inte bara en ny president, utan det är mer än så den här gången. Det läskigaste är bostadssituationen. Många har negativt eget kapital i sina bostäder och det gör att det finns en inbyggd bomb som kan slå hårt mot regionala banker. I Europa har vi problem att få ihop ett gemensamt stimulansprogram och när det väl kommer kanske det är för sent. Då finns risken att det bara blir inflation i stället.

Peter Werleus: Men har inte Obama bara uppsida? George Bush har kört hela landet i diket. Obama kan avsluta Irak-kriget och se till att få ordning på ekonomin. Visst är det gigantiska problem men samtidigt en massa möjligheter.

Kim Hansson: Risken är att förväntningarna på den nya administrationen är för höga, men jag håller med om att det bara kan bli bättre.

Vad tror du, Stefan?
Stefan Dahlbo: 2009 är ett förlorat år med många frågetecken. I en historisk jämförelse sker denna ekonomiska kris i en global värld utan gränser, med nya ekonomier som kraftigt påverkar omvärlden. Jag tror att de nya ekonomierna relativt sett tar större andelar av världsekonomin, men de drabbas också förstås. Det ser verkligen risigt ut i USA men jag tror på att stimulanspaketen kommer att bita. Vi sitter här i dag och är extremt mörka och svarta, men man ska inte glömma bort att för ett år sedan trodde många på en superkonjunktur.

Göran Espelund: Men fanns den? Vi eldade på ekonomierna med en all­deles för lätt penningpolitik, tog bort allt som heter risk och fick en supertillväxt. Det är ett inte ett normaltillstånd. Marginalerna vi såg de sista två till tre åren inom verkstadsindustrin är inte de nivåer vi kommer att hamna på i nästa konjunkturuppgång. Glöm det, för det var onormalt.

Hur långt före konjunkturutvecklingen ligger börsen?
Peter Werleus: Tolv månader.

Stefan Dahlbo: Sex till tolv månader.

Göran Espelund: Jag har all respekt för börsen. Börsen började gå ned sommaren 2007 och det var väl tolv månader innan man såg en ordentlig nedgång i konjunkturen.

Henrik Asplund: Börsen försöker alltid gå upp några gånger innan den verkliga, mer permanenta uppgången sker.

Peter Werleus: Det är ganska intressant att vi har gått från ”decoupling till recoupling”. Nu är vi inne i ”debubbling”, kan man säga. Så 2009 blir ett ”debubbling” year.

Kim Hansson: Men har vi inte ”debubblat” redan?

Peter Werleus: Vi har en massa ”debubbling” kvar.

Kim Hansson: Jag håller med om att för ett år sedan var det smått hysteriskt med mycket prat om superkonjunktur och marginalmål som skrevs upp. Mycket var nys, men allt var inte det. Vi har en kinesisk medelklass som inte tänker gå tillbaka till risfälten, efterfrågan har kommit i gång och folket fortsätter att konsumera. Kina har väldigt goda finanser och fortsätter investera i infrastruktur.

Göran Espelund: Det köper jag. Men man kan inte tro på globalisering och ”decoupling” samtidigt. Marknaderna kan inte vara frikopplade från varandra i en global värld. Det som sker är en industrialisering av en nation och det skapar bra tillväxt men ingen supercykel.

Kim Hansson: Nej, men jag ville bara peka på att allt bara inte är mörker och elände.

Stefan Dahlbo: Däremot fick vi nya handelsflöden, nya länder kom in i ekonomin, gränser togs bort, friare kapitalflöden och en digital revolution. Vi glömmer lätt bort att det var bara för 12–13 år sedan som vi skickade våra första mejl på kontoret. Vi försöker dopa oss i västvärlden med bland annat låga räntor för att behålla tätpositionen gent­emot de nya länderna. Denna doping straffar oss nu.

TRENDERNA
Peter, du sade att 2009 kommer att bli nyemissionernas år – finns det några andra stora trender?
Peter Werleus: Flera uppköp har misslyckats och det blir mindre av den varan. Aktieägarna har köpt på högre nivåer än var buden legat. Det kanske finns ett skrotbolag här och där att köpa. Men Stefan, om du får bud på Nobia på 40 spänn (i dag strax under 17 kronor) säljer väl inte du?

Stefan Dahlbo: Det beror på hur allt annat är värderat.

Göran Espelund: Allt är kopplat till de tuffa villkoren på kreditmarknaden. Och inget kommer att hända utan att de förbättras.

Stefan Dahlbo: En ny trend är att riskkapitalisterna kommer att komma in som ägare. De har pengar i fonderna. De kommer inte att köpa upp hela bolag, utan bli storägare i stället och finnas med i styrelserna. Jag tror att en stark trend är nya energikällor. Och det kommer att ske en självrannsakan bland människor om att inte fortsätta överkonsumera.

Något annat?
Peter Werleus: Jag är faktiskt förvånad över hur private equity agerat när det gäller deras innehav i Sanitec (EQT) och Thule (Nordic Capital). Att först belåna kraftigt och sedan släppa det så pass lätt när det går dåligt. Bankerna kan väl inte vara helt nöjda. Trodde att de skulle försvara sina bolag mer med nyemissioner. Mer stök att vänta i private-equity under 2009.

SEKTORERNA
Vilka branscher gillar ni bäst?
Kim Hansson: Jag tror att kvalitativa svenska verkstadsbolag är långsiktigt genuint billiga, vilka kan variera från vecka till vecka. Det finns också stora skillnader inom branschen. Jag tror att man ska hålla sig långt ifrån vissa svenska banker och inom fastigheter kan det säkert finnas något intressant, men jag undviker sektorn.

Stefan Dahlbo: Jag tycker att fastighetsbolagen är underskattade och kan klara sig bra, tack vare bra kassaflöden. Jag tror inte vakanserna ökar i någon högre grad så att de äventyrar kassaflödena. Branscher som miljö och energi tror jag också på. Den stora överraskningen vore om det kunde bli ett teknikskifte inom fordonsindustrin. Då skulle det bli den absolut viktigaste branschen. Det har hänt förvånansvärt lite på tekniksidan sedan 1974.

Banker?
Stefan Dahlbo: De får det jobbigt ett bra tag. Bankerna har en bra intjäning i den löpande rörelsen men som bransch lockar den inte, då kreditförlusterna troligen blir stora och vi får se nyemissioner.

Peter Werleus: Jag tror att bankerna kommer att bli fondernas ”make it or break it” 2009. Att ligga rätt i bank kan bli avgörande för många fonder. Det kan bli både årets bästa och sämsta sektor. Om inte nedskrivningarna blir så farliga och Baltikum håller finns en stor uppsida. Men den svaga soliditeten är oroande.

Råvaror är för tidigt att gå in och köpa. De kraschade för sex månader sedan. Däremot har både olja och guld en särställning. Teleoperatörer kommer klara sig fortsatt väl.

Henrik Asplund: Som sagt tror jag att det blir stora avkastningsskillnader inom sektorerna. Jag tror att förlorarna finns inom verkstad och råvaror. Det var de som gick bäst tidigare och riktigt dåligt har det bara gått i några veckor för de här bolagen, det är för kort tid. Vinnarna är teleoperatörer, medicinteknik och it-konsulter. Men det är otroligt viktigt att titta på enskilda företag för det är stora skillnader mellan dem. Allt är utkastat och nu tycket jag att man ska börja plocka upp aktier selektivt.

Kim Hansson: Ja, selektivitet är nog det viktigaste.

Vad tycker du, Göran?
Göran Espelund: Jobbigt att vara sist, haha. Det stora beslutet är cykliskt eller inte cykliskt. Råvaror är alldeles för tidigt att köpa. Finans känns också för tidigt och vi vet att det kommer mer elände. Hos vissa företag finns mer än hos andra, så det är som Henrik säger, att det är skillnader inom branschen. Sedan vill jag lägga till att vi i viss mån hade en bubbla i finans. Varenda bank hade en räntabilitet på över 20 procent, mycket tack vare hög belåning. Fortsätter vi med privata vinster och socialisering av förluster i banksystemet kommer det reglering. En effekt av denna är lägre räntabilitet i bankerna de kommande femton åren. Och håll er borta från allt som har nyemissionsbehov.

AKTIEFAVORITERNA
Vilka är era favoritaktier?
Göran Espelund: Om man ska vara lite konjunkturförsiktig så får det bli Q-Med och Global Health Partner. Jag väljer Skanska med tanke på en ökad public spending (offentliga investeringar) och för att ta ett fint verkstadsbolag blir det Seco Tools i stället för Sandvik. Nej tack, säger vi till Ratos för den höga belåningen och till Handelsbanken där det finns mer kreditförluster än vad många tror. Vi säljer Assa Abloy som ligger sent i cykeln i USA och slutligen Vestas med kundfinansieringsproblem och ett lågt oljepris.

Henrik Asplund: Jag tror på it-konsulter som Acando. För att få exponering mot mer cykliskt konsumtion, väljer jag Kapp-Ahl. Bland mindre konjunkturkänsliga bolag kan man äga Getinge och Elekta. Som sagt tror jag att förlorarna finns inom verkstad, och Volvo är en.

Jag tror inte heller på Assa Abloy, på grund av värderingen. Och så tror jag att det är för tidigt att gå in i Electrolux.

Peter Werleus: Loomis ser spännande ut. Det är ett hatat bolag med massor av problem. Men med ny vd på plats och stabila vinster kan det bli riktigt bra. Jag väljer SSAB på den cykliska sidan. Kinnevik har hög substansrabatt men inte samma höga skuldsättning i de underliggande bolagen som exempelvis Industrivärden. Telia Sonera och H&M är fortfarande intressanta.

H&M har redan gått 20 procent bättre än börsen och lyfter inte mest när det vänder. Men med flera butikslägen och en fortsatt svag dollar kan det bli en bra fortsättning. Även bra utdelning är att vänta.

Peter Werleus: På säljsidan finns allt som har nyemissionsrisk. Titta lite extra på Industrivärdens bolag. Underleverantörer till fordonsindustrin ska man vara försiktig med och selektiv i fastigheter och bank. Var också selektiv i verkstad även om det finns många bra bolag i sektorn.

Kim Hansson: Några konkreta bolagsval är SCA och Sandvik. SCA har i och för sig inte den starkaste balansräkningen, men kan ändå klara sig bra, och det finns en kultur i att behålla tidigare utdelningsnivå. Skanska tror jag på för den starka exponeringen mot USA. På säljsidan finns Nordea och jag tror att det är för tidigt att gå in i Electrolux. Astra Zeneca har redan gått alldeles för starkt.

Stefan Dahlbo: Aktierna i våra portföljbolag fick mycket stryk förra året men många bolag sköter sig väldigt bra. Jag tror fortsatt på finansiella bolag som på HQ och Avanza. Nu finns det möjlighet att flytta fram positionerna när andra har försvunnit. Sedan har vi ett par bolag som fått för mycket stryk och som kan gå mycket bra när konjunkturen vänder. Ett är Bilia, det kommer att säljas bilar och ske service även i framtiden. Nobia är ett annat bolag som kan gynnas av stimulanspaket inom nybyggnation.

Andra intressanta är Skanska, Sandvik, SCA och så måste jag säga Electrolux när tre av er har satt sälj på det. De har omstrukturerat så pass mycket att det mycket väl kan lyckas. På sälj­sidan sätter jag bankerna.