Bättring finns på lager för DistIT

DistIT (börskurs 47,80 kr 6/9-2017) är en distributör av it-tillbehör med historik av stabilt växande vinster. Efter att förra året knoppat av sin verksamhet inom nätverksprodukter för installatörer, dotterbolaget Alcadon, har dock DistIT hamnat i något av en svacka. Halvårsrapporten bjöd på ruskigt svaga siffror vilket skickade ned aktien med 20 procent.

Börsplus har tidigare tittat på DistIT och då förespråkat aktien (sök på ”DistIT” i Analysarkivet så hittar du allt). Huvudargumenten handlar om att bolaget över tid visat sig skickligt på två starkt värdeskapande aktiviteter. Dels att förvärva bolag till bra pris och sedan utveckla dessa. Dels att öka andelen intäkter från sina egna märkesvaror med högre marginaler än externa produkter.

Kikar vi på hur bolaget utvecklats på sistone, står det klart att det är fortsatt aktivitet på förvärvsfronten.

Efter utdelningen av Alcadon, som även befriade DistIT från en del skulder, har vd Siamak Alian gjort ett par nya förvärv. Den tunga pjäsen var Göteborgsbolaget Septon. Septon distribuerar proffsprodukter inom ljud till installatörer som till exempel utrustar kyrkor, sportarenor och liknande lokaler med ljudlösningar. En viktig sak för Septon är att man sedan länge är exklusiv distributör i Sverige av den ledande leverantören Harman.

Septon köptes för EV/Ebit 4,3, vilket förstås är ett bra pris. Precis som vid Alcadon-förvärvet 2013 är strukturen att nyckelpersoner behåller ett ägande (15 procent i Septons fall) som DistIT på sikt kan köpa in. Ambitionen är nu att bygga vidare på Septons affär i övriga Norden. Hittills har bolaget presterat enligt förväntan och hade en rörelsemarginal på 11 procent i andra kvartalet.

DistIT:s egna märkesvaror, EMV, tillverkas främst i Asien och heter sådant som Streetz och Deltaco. Breddningen fortsätter och ett nytt sortiment inom hushållsmaskiner är nu lanserat under namnet Nordic Home Culture. Inga siffror på andelen EMV anges i halvårsrapporten men intrycket är att tillväxten inom EMV nu är tydligt mindre än ledningen hoppats på.

En orsak till det är att en av bolagets storkunder, Dustin, valt att själva ta fram ett sortiment egna märkesvaror. Det sker bland annat inom kablar vilket är DistIT:s största produktgrupp. Det finns fler i återförsäljarledet som gör detta vilket är oroande för DistIT. Samtidigt är det för tidigt att veta något om uthålligheten i dessa satsningar. EMV kräver till exempel högre lagerhållning än återförsäljare är vana vid.

Nedväxlingen inom EMV ligger delvis bakom resultatpressen i andra kvartalet, då rörelsevinsten föll från 7,5 till 1,2 Mkr. Dessutom var marknaden oväntat svag samtidigt som DistIT fortsätter att dras med en dålig struktur för lager och logistik i Sverige. Idag har man tre lager så vill det sig illa kan en order behöva komponeras med leveranser från tre håll samtidigt som kunden förstås endast betalar för en leverans.

Den här strukturen är ett arv från ett misslyckat försök att införa en tredjepartslösning 2015 och speglar att DistIT växt sig för stora för sitt nuvarande lager i Tullinge. Tanken är att sälja bolagets lagerfastighet och sätta en ny struktur under nästa år vilket förhoppningsvis innebär att marginalerna inom den svenska delen av bolaget kan normaliseras.

Allt som allt är intrycket att den låga lönsamheten i andra kvartalet beror på en blandning av övergående faktorer (svag marknad, suboptimal logistik) och eventuellt mer bestående sådana (främst lägre tillväxt EMV). När vi drar ut trenden framåt tänker vi oss ändå att DistIT når marginaler på lite mer än 4 procent långsiktigt mot 3,0 procent på rullande 12 månader. Då kan vi se en resultatnivå på drygt 80 Mkr i rörelsen och 4,20 kr/aktie i nettovinst 2019.

Tidigare har Börsplus använt en multipel på p/e 12 för aktien, vilket var en rejäl rabatt jämfört med vad vi använde för det mindre skuldsatta Dustin (p/e 16), och möjligen i underkant av vad som är rättvist. I tabellen nedan framgår hur den här sortens bolag värderas på börsen. Märk dock att estimaten är från Factset och avviker i fallet DistIT ordenligt från Börsplus normalscenario.

I kraft av deras skalfördelar och lägre skuldsättning kan man argumentera för att Atea och Dustin ska värderas lite högre än DistIT, men inte så värst mycket. I DistIT får man:

• En förvärvsstrategi som ”rör nålen”. Dustin och Atea är storbolag där förvärv knappt märks i vinstutvecklingen. För DistIT kan bra affärer skapa stora värden snabbt och – minst lika viktigt – bolaget har visat prov på att kunna göra just sådana.
• Chans till nya avknoppningar. DistIT har självständiga dotterbolag som kan knoppas av som egna börsbolag, betonar ledningen. Kanske är det svårt att se samma avknoppningspotential i Septon som visade sig finnas i Alcadon (inga egna produkter och beroende av en enskild leverantör). Men möjligheten finns.
• Nästan lika bra utdelning. För alla bolagen är utdelningen ett huvudargument. DistIT ger inte bäst direktavkastning men räknat på vårens 2,75 kronor per aktie är det 5,3 procent vilket får lov att kallas väl godkänt i dessa tider.

En viss rabatt är ändå motiverad givet en mer volatil intjäning inom DistIT och bolagets exponering mot den notoriskt tuffa konsumentmarknaden via kunder som Media Markt och Gekås. Låter vi multipeln vara EV/Ebit 11,5, eller 13,5 i termer av p/e-tal, så ligger avkastningspotentialen på drygt 30 procent inklusive utdelningar.

Vi sätter ett köpråd även om det är relativt svagt och vill flagga för att vändningen kan ligga en bit in i nästa år.