Transtema: When in trouble, double!

Transtema (34,35 kr) är dagens börsvinnare efter nyheten att man köper Ericssons enhet för fältservice av telekomnät i Sverige, Ericsson Local Services (LSS). LSS omsätter 1,1 miljarder med 34 Mkr i resultat. Transtema dubblar upp i storlek.

Förvärv är inget nytt för Transtema. Dagens koncern är i stora stycken uppbyggd genom förvärv sedan tongivande ägare som investeraren Göran Nordlund (Opus, Hexatronic) kom in i bilden vid noteringen. LSS-köpet är dock i annan liga än tidigare affärer och tidpunkten liksom verksamhetens inriktning förvånar.

Transtema har ett par tunga kvartal bakom sig. Betydande projektförluster kom till ytan i ett förvärvat bolag vilket sabbade fjolårets vinst. I år har hård vinter och byggstopp hos en storkund gett en svag stark. Kundfordringarna växte oroande mycket i Q1 och kassaflödet var svagt.

Samtidigt har intrycket varit att ledningen nu fokuserat mer på köp av bolag med teknikinnehåll än rena service- och byggnadsaffärer. Man har också börjat doppa sina tår utomlands med ett norskt förvärv. Bakgrunden här är nog till liten del finansmarknadens oro för att byggboomen inom svensk fiber håller på att ta slut inom något år eller två.

LSS adderar nu en stor och tung underhållsaffär. De drygt 700 anställda jobbar med dagliga sysslor för att hålla näten hos storkunder som Telia och Skanova i trim. Det är inte en högförädlad affär. Den bör vara stabil, men vi känner till händelser i branschen som talar för att så inte alltid är fallet. Problem inom Relacom och Eltel, exempelvis.

Givet Transtemas utgångsläge är det ett modigt drag att klippa till, spendera 180 Mkr och ta på sig stora kundförpliktelser på detta vis.

Ägarna backar dock upp. Transtema är ett ägardrivet bolag där grundaren och vd Magnus Johansson har drygt 37 procent. Nätverket kring bröderna Nordlund har också ett större ägande. En företrädesemission på 78 Mkr görs för finansieringen och denna är garanterad.

Affären påminner också starkt om en annan affär som blev mycket lyckad för dessa intressenter, nämligen Hexatronics köp av Ericssons kabelfabrik.

Även här handlar det om en icke-kärnaffär för Ericsson som köps för ett hyggligt lågt pris (5 gånger ebitda). Det finns uppgifter i branschen om att Ericsson inte pressat ut sista kronan ur sin serviceaffär utan låtit den subventionera försäljningen av utrustning. I så fall kan det finnas en uppsida både i LSS-marginalerna och i hela nischens lönsamhet i bästa fall.

Hur kan det nya Transtema tänkas se ut?

Nedan räknar vi om siffrorna som om LSS ingått hela 2018 och som om nyemissionen var överstökad och pengarna i kassan. De tilläggsköpeskillingar som finns klassas som räntebärande skuld. Ett grovt huvudscenario tar då följande form:

Går vi efter de siffror på LSS som finns hos allabolag.se så verkar detta över tid vara en affär med marginaler kring 2 procent. Det framstår som en siffra med klar förbättringspotential även om kanske 30-40 procent av leveransen sker via underleverantörer vilket innebär att det aldrig blir några stora tal. Hur lämpad Transtema är för att få ut mer marginal återstår att se.

Den marginal på 4 procent som vi använder i huvudscenariot speglar nuvarande Transtema-lönsamhet exklusive engångsfaktorer plus toppvinsten för LSS. Med en multipel på EV/Ebit 10 räcker det inte riktigt för att ge aktien grönt ljus (se nedan).

Men när man väl dubblat upp volymmässigt krävs det inte mycket i form av positiva överraskningar marginalmässigt för att det ska se mycket, mycket bättre ut.