Fortsatt turbulens för flygplansleverantören

VÄNTA CTT Systems utvecklar och säljer system för kontroll av luftfuktighet i flygplan. Bolagets teknik förhindrar uppkomsten av kondensation mellan kabinen och flygplanets ytterskal samt höjer luftfuktigheten inne i kabinen för ökad komfort.

Kunderna är stora flygplansleverantörer som Airbus och Boeing. Knappt 40 procent av CTT Systems försäljning utgörs av höglönsamma eftermarknadsintäkter. Eftermarknaden växer med 2025 procent per år vilket medför fina marginaler.

Alla flygplan har i olika utsträckning problem med fukt. Vid långflygningarna blir luften i planet väldigt torr. Det beror på att flygplanen tar in luft utifrån som inte innehåller något vatten. Låg luftfuktighet leder i sin tur till komfortproblem för passagerarna i kabinen i form av irriterade slemhinnor i näsa och hals, vilket också ökar risken för sjukdomsspridning. Detta låter extra aktuellt med tanke på covid-19, men en eventuell koppling till corona är inget som bolaget gör någon poäng av i sin kommunikation.

CTT säljer befuktningssystem till flygplanens premiumklasser, Business Class och First Class samt personalutrymme som cockpit. Befuktning används främst på långdistansflygningar över sex timmar. En bättre luftfuktighet kan även bidra till bättre vila och sömn samt minskad jetlag. Upplevelsen ombord på planet blir enkelt uttryckt behagligare. Många flygbolag som använder befuktare lyfter fram god sömnkvalitet på planen i deras marknadsföring.

Främsta konkurrenten på luftfuktare är bolaget Liebherr. De är marknadsledande till business jets. Konkurrensen utgörs även av andra innovationer och produkter i kabinen som exempelvis wifi för passagerarna.

Det andra problemet är att skrovet eller ytterskalet på flygplanet blir väldigt kallt. Det är ungefär 35 minusgrader på insidan av planet. Mellan kabinen och insidan av ytterskalet bildas kondens. CTT:s avfuktare Zonal Drying minimerar dessa kondensationsproblem, vilket bland annat ger lägre bränsleförbrukning, färre elfel och ökad livslängd för isoleringsmaterialet. Kort och gott lägre drifts- och underhållningskostnader. Inom denna kategori är CTT ensamma om att erbjuda produkter för aktiv fuktreglering.

Marknadstillväxten för flygindustrin väntas växa med ungefär 6 procent årligen de kommande åren. Ökad globalisering och en växande medelklass som reser alltmer driver tillväxten. Den ökade trafiken medför att flygplansflottan behöver förnyas. Det tar vanligtvis 57 år att utveckla en ny flygplansmodell. Den producerades därefter i cirka 20 år. Ledtiderna är därmed ganska långa.

I svallvågorna av corona har USA stoppat flygtrafik till landet från över 20 europeiska länder. Även flygbolag som SAS och Norwegian har ställt in flygningar runt om i världen. Det finns alltså risk att investeringar och leveranser försenas eller skjuts på framtiden. CTT:s eftermarknadsintäkter påverkas i sin tur även av antalet driftstimmar. När planen inte används får det således en negativ inverkan på omsättningen.

Som lök på laxen kommer CTT Systems förändrade avtal med Boeing att få negativ påverkan på omsättningen i år. Det talar för svag intäkts- och vinstutveckling 2020. Bakgrunden är att Boeing hösten 2018 valde att ta bort avfuktningssystemet Zonal Drying på modellen Boeing 787 Dreamliner. Detta är alltså inga nyheter för aktiemarknaden. Boeing valde att upphöra med att ha så kal­lade Moisture Control System (MCS) som standard på Boeing 787. Effekterna på flygplanen kommer först kunna ses om ett par år, men intäktsbortfallet för CTT kommer nu.

Produkterna relaterat till detta svarade för 14 procent av koncernens omsättning i det fjärde kvartalet 2019. Det förändrade avtalet väntas få negativ effekt på första kvartalet 2020. Vid kvartalsrapporterna ger CTT en prognos för det kommande kvartalet.

Prognosen för första kvartalet 2020 är en omsättning på 72,8 miljoner kronor jämfört med 85,6 miljoner första kvartalet i fjol. Det motsvarar en minskning på cirka 15 procent exklusive den elektronikverksamhet som CTT sålde hösten 2019. Minskningen är relaterad till att leveranserna av avfuktare till Boeing 787 helt upphör i början på Q1 2020.

I den positiva vågskålen blev CTT nyligen vald som tier-1 leverantör av avfuktningssystem till Airbus A320-flygplan. CTT:s vd Torbjörn Johansson beskriver detta som ett genombrott. Serieleveranserna väntas starta till Airbus A320-plan under 2022. CTT levererar sedan tidigare system till A350-flygplanen.

Över tid har CTT uppvisat en fin tillväxt, omkring 15 procent de senaste åren. År 2019 landade försäljningstillväxten på 13 procent. Exklusive valutaeffekter var ökningen 5 procent. CTT har i princip alla intäkter i dollar. En stor del av kostnaderna är däremot i svenska kronor, och bolaget som helhet är alltså i hög grad beroende av den amerikanska dollarns utveckling.

Som vi skrev inledningsvis är eftermarknadsintäkterna en viktig och central del för CTT. Dessa intäkter är ungefär tre gånger så lönsamma som den initiala systemförsäljningen. Eftermarknadsförsäljningen stod för 136 miljoner, motsvarande 38 procent av koncernens totala omsättning i fjol. Jämfört med 2018 ökade intäkterna från eftermarknaden med 33 procent. Det är bra.

En risk är fåkundsberoendet. Boeing och bolagets största distributör står för cirka 70 procent av intäkterna. Det är en risk som man får leva med. Inom luftfuktare svarar de tio största kunderna för 55 procent av omsättningen.

2020 tror vi att omsättningen faller med 4 procent mot 2019. Framför allt beroende på minskade intäkter från Boeing och modellen 787. Även annan osäkerhet med minskat flygande kan påverka. Hur stora effekterna av detta kommer vara är för tillfället svårbedömt. Därefter räknar vi med att tillväxten återvänder och att CTT växer cirka 10 procent årligen.

I samband med bokslutet framhävde ledningen att omsättningen väntades bli i stort sett oförändrad under 2020, men sedan dess har som bekant mycket hänt i världen. Vi tror att rörelsemarginalen minskar till drygt 31 procent i år. Lägre ut räknar vi med en marginal på drygt 32 procent.

Använder vi en multipel på 15 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på 15 procent på radarn. Å andra sidan är det lite vanskligt att värdera CTT efter traditionella multiplar då de förväntade kassaflödena från eftermarknadsförsäljningen väntas vara starka under en lång tid. Flygplansmodeller är i regel på marknaden i 20 år. Många flygbolag värderas lågt men har också en annan affärsmodell och väsentligt lägre marginalbild.

Sammantaget har CTT Systems en stark position på nischmarknaden för kontroll av luftfuktighet. På sikt lockar de växande eftermarknadsintäkterna med stabila kassaflöden. I år kommer dock effekterna från Boeing-avtalet få negativ påverkan på omsättning och resultat. Även osäkerheten på flygmarknaden är stor. Aktien lockar inte kortsiktigt och vi landar i ett neutralt råd.