Ljumma tillväxtutsikter

VÄNTA Informationsbolaget Karnov är ett nytt tillskott på Stockholmsbörsen, men bolaget har funnits betydligt längre än så. Karnov grundades 1924 som bokförlag i Köpenhamn, men har i dag utvecklats till en digital informationsleverantör som bistår rådgivare och revisorer med information inom juridik, skatt och revision.

I dag har den dansk-svenska koncernen tre olika försäljningsområden: abonnemangsbaserade onlinetjänster, tryckta böcker och tidskrifter samt juridiska kurser. Storsäljaren är den digitala rättsdatabasen som innehåller över 700 000 dokument med unika lagkommentarer från över 1 500 författare. Den största delen av kundbasen utgörs av advokat- respektive revisionsbyråer, universitet och myndigheter som behöver sådan information dagligen.

I början av 2018 köpte Karnov upp Norstedt Juridik, och slukade därmed den svenska huvudkonkurrenten Zeteo. Den förvärvade tillväxten gjorde att koncernens omsättning växte med 58 procent under 2018, och Karnov har sedan dess 48 respektive 41 procent av den danska respektive svenska marknaden. Det finns en handfull mindre konkurrenter i respektive land, och ytterligare några renodlade offline-aktörer.

Trots att Karnov nu har en marknadsledande position finns det risk för att den förvärvade omsättningen och marginalerna är uppblåsta. Flera av Karnovs kunder har haft dubbla abonnemang hos både Karnov och Zeteo, men i sommar slås databaserna samman. Karnov uttalar sig inte om abonnemangspriserna, men sannolikt kommer man inte kunna behålla samma priser som för de två databaserna separat.

I jämförelse med andra snabbväxande software as a service-bolag ter sig Karnovs tillväxtpotential relativt begränsad. Enligt en marknadsundersökning som gjordes inför börsnoteringen i april i år uppgår bolagets adresserbara marknad till 1,5 miljarder kronor. Karnov har redan en marknadsandel på drygt 44 procent, men har som mål att växa organiskt med 3–5 procent per år. Det är offensivt på en marknad som spås växa med 2,4 procent årligen, dessutom med en affär som är lättkopierad. Karnov har inga egna patent, och har heller ingen ensamrätt på domarna i databasen. Bolagets värde finns således i systemets sökbarhet och de kommentarer som bolaget köper in.

Ett sätt att hålla i tillväxten är via prishöjningar. Karnovs ledande marknadsposition gör att bolaget har möjlighet att stärka premiumerbjudandet och höja abonnemangsavgifterna, till exempel genom att förfina söksystemet och utöka specialiseringsområden. Churnen i onlinetjänsterna ligger på låga 2 procent, men enligt den gjorda undersökningen är en stor andel av Karnovs kunder känsliga för prisförändringar. Om Karnov höjer priserna för kraftigt finns det risk att kunderna drar sig till mindre, mer nischade, konkurrenter.

Trots den begränsade tillväxtpotentialen värderas bolaget i dag till sex gånger omsättningen. Ur Affärsvärldens perspektiv är det en väl tilltagen prislapp för en affär vars tillväxt mer eller mindre beror på framtida prishöjningar.

Samtidigt handlas aktien till p/e-tal på till 25,4 och 24,9 på 2019 och 2020 års prognoser. Det är över genomsnittet för internationella jämförelsebolag. För att Karnov ska förtjäna samma multiplar som sina mer erfarna internationella konkurrenter måste bolaget bevisa att man klarar av att hålla i tillväxt och lönsamhet.

Karnovs marknadsledande position och stabila grundaffär lockar till köp. Den abonnemangsbaserade affärsmodellen med stabila kassaflöden har potential att bli ett fint utdelningscase på lång sikt. Målet är att dela ut 30–50 procent av den PPA-justerade* nettovinsten, men det lär dröja innan bolaget får en direktavkastning värd att tala om. Affärsvärlden avvaktar.

*= Nettovinst exklusive avskrivning av förvärvsrelaterad fördelning av köpeskilling.