Sälj tills ångan skingrats

SÄLJ”Grönt och hajpat – men hög risk” löd rubriken när Affärsvärlden synade Climeon i en första aktieanalys i nummer 37/2018. Entreprenörssagan kring det lilla miljöteknikbolagets potential som Sveriges nästa stora industrijätte var pr-mässigt välregisserad, med miljöalarmism för att väcka samveten och startup–klyschor för att väcka girighet.

Grundarduons modulsystem Heat Power sades omvandla värmeenergi i låga temperaturer till el med en prestanda som – enligt Climeon – utmanat fysikaliska lagar. Tekniken hade pilotorder inom spillvärme från sjöfart samt stål, men Climeon gick på börs med ett annat, större huvudmål: en global export för obeprövad geotermisk baskraft, elproduktion från platser där jordskorpan ångar ut värme.

Att lågtemperaturssegmentet har få existerande kunder löstes genom att Climeon plus storägare startade finansieringsarmen Baseload Capital (BC). Affärsvärldens första analys fastslog att BC inte bara finansierar utan även skapar och driver de geotermikunder som pumpar in stororder på Climeons obeprövade maskiner, vilket var finansiell alkemi på högre nivå än vad Climeon först var transparenta kring. Affärsvärlden landade i säljråd (”rätt”, enligt utvärderingen på sidan 43).

Det gångna året har bjudit på en stor framgång när Breakthrough Energy Ventures (BEV) stoppade in 12,5 miljoner dollar i BC i mars. Denna miljöteknikfonds investerare innefattar grundare till flera av världens teknikjättar, såsom Bill Gates (Microsoft), Jeff Bezos (Amazon) samt Masayoshi Son (Softbank). Utöver pengarna intygar Climeon och BC för Affärsvärlden att fonden stöttar inom både teknik och affär/marknad. Efter BEV:s intåg lyckades BC emittera sin första obligationsemission på 500 miljoner kronor. Därefter använde Climeon i april en då upptrissad aktiekurs för en riktad nyemission på 249 miljoner kronor.

På tekniksidan intygar Climeon nu för Affärsvärlden att elproduktionen vid den första geotermianläggningen i isländska Fludir levererar en verkningsgrad på över 10 procent i början av och under 10 procent i slutet av dess fyra seriekopplade moduler. Tekniken börjar därmed, enligt Climeon, leverera mot de effektivitetsnivåer som bolaget målat upp som dess överlägsenhet. Climeon hänvisar även till att Fludirs BC-delägda operatör Varmaorka säger sig få ut en ”lönsam” elproduktion.

Mindre positivt är att vårens pengainflöde i Climeon-”systemet” visat sig vara välbehövligt. Första halvårets modulleveranser haltar, när BC:s projekt visat sig få problem med att bli klara enligt plan, samtidigt som kassabelastningen från ett ökat modullager samt kundfordringar blir allt värre i Climeon. Första halvårets marginella nettoorderingång hämmas därtill av att Climeon har behövt börja rensa ut tidigare order som visat sig osäkra.

Affärsvärlden ser även osäkerhet kring produktionstakten efter att huvudmontören av Heat Power-modulerna, Mastec i småländska Vaggeryd, varslat 25 av 77 fast anställda om uppsägning. När Climeon-avtalet tecknades 2017 talade Mastecs vd Henrik Carlsson i Skillingaryd.nu om potential för ”minst över 100” och kanske ”hundratals” nya lokala jobb. Climeon-potentialen verkar nu inte vara nära nog i tid för Mastec, även om Carlsson för Affärsvärlden inte vill tala om annat än allmänt minskad efterfrågan bland kunder.

Utifrån BC:s kommunikation ser Affärsvärlden nu hög sannolikhet för en Taiwan-expansion, med möjliga projekt redan i detta tredje kvartal. Därtill blir BC:s obligationsvillkor mer gynnsamma efter leverans av en första elnätanslutning i Japan, vilket kan tänkas innebära accelererade projekt där.

Kapitalet i ”systemet” runt Climeons geotermi äts fortsatt upp av negativa kassaflöden: varken BC:s projektbolag, BC eller Climeon tjänar ännu pengar. Livlina ett är BC:s obligationer, där dagens ramverk har ytterligare 1 miljard kronor i kvarvarande emissionsutrymme. Livlina två är Climeons börsvärde, i dag totalt 2,5 miljarder kronor eller drygt 4 gånger orderboken. Fler nyemissioner är möjliga, så länge aktien har hög förhoppningskurs.

Även om Baseloads referensanläggningar visar sig vara den rakaste vägen till enorma kommersiella framgångar för Climeons teknik så har Affärsvärlden i dag väldigt svårt att se en vettig osäkerhetsrabatt i aktien. Är Climeon ett missförstått snillebolag kan de själva först få skingra sina finansiella ångdimmor och ”hemliga lådan”-risker (exempelvis genom utomstående verifiering av geotermins effekt, driftsäkerhet och projektkostnad). Därefter kan aktien köpas in till högre pris – men lägre risk.