Moberg Pharma: Big in Japan

“Big in Japan” så heter det tyska bandet Alphavilles superhit från mitten av 1980-talet. Kanske är det denna låt som för tillfället spelas på Moberg Pharmas kontor? Bolaget har nämligen skrivit ett betydelsefullt avtal för huvudprojektet MOB-015 för just den Japanska marknaden. Aktien är i skrivande stund upp drygt 9 procent på beskedet.

Moberg Pharma (74,50 kr) är ett bolag som vi på Börsplus har skrivit mycket om de senaste åren. Vi har ägt aktien i flera omgångar i Börsplus portfölj och i dagsläget är Moberg det tredje största innehavet. Är det dags att vikta upp, ned eller rent av sälja aktien?

2019 har varit ett väldigt händelserikt år för Moberg Pharma. Vi sammanfattar några av de viktigaste händelserna i tabellen nedan för en kort repetition.

Den mest centrala händelsen under 2019 (hittills) var att Moberg Pharma sålde produktverksamheten (OTC-delen) till två amerikanska riskkapitalbolag för 1,4 miljarder kronor. Aktien steg drygt 35 procent på beskedet. Samtidigt meddelade Moberg Pharma att de skulle återbetala obligationslånet på 600 Mkr. Detta skedde i april (se tabellen).

Moberg Pharma driver nu två utvecklingsprojekt i form av MOB-15 (nagelsvamp) samt BUPI (mot smärtlindring i munhålan). Huvudfokuset är alltså på MOB-015 där bolaget bedriver två egen finansierade fas 3-studier i Nordamerika och Europa. För mer information kring dessa projekt se faktarutan nedan.

Nedan följer en lista på viktiga händelser som är värda att hålla koll på framöver.

Kortfattat kan man alltså säga att det närmsta månaderna och kommande året sannolikt kommer bli händelserikt för Moberg. Nästa stora händelse är troligen utdelningen i november. Detta sker genom ett automatiskt inlösenförfarande och man måste äga aktien 5 november för att ta del av utdelningen.

Per den 30 juni 2019 hade Moberg Pharma hela 919 Mkr i kassan. Notera dessutom att bolaget har återbetalat obligationen på drygt 600 Mkr (se den översta tabellen). I november kommer 837 Mkr av dessa delas ut. I går kväll meddelade nämligen Moberg att den föreslagna utdelning höjs till 46,5 kr per aktie. Den tidigare kommunicerade intervallet var 43 – 45 kronor per aktie. Så här ser värderingen ut för tillfället.

I samband med avyttringen i våras tecknade RoundTable Healthcare Partners och Signet
Healthcare Partners, alltså köparen av OTC-portföljen b-aktier för 2,5 miljoner dollar (cirka 23 Mkr). Teckningskursen var 35,16 kronor per aktie. Den teoretiska värderingen på MOB-015 var vid det tillfället 630 Mkr. Dessa b-aktier har inte rätt till utdelning. Se kommentar i tabellen ovan.

Efter utdelningen kommer kassan uppgå till 82 Mkr. Beakta då att vi inte tagit hänsyn till Japan-avtalet (Moberg erhåller engångsbetalning på 5 miljoner dollar) samt burn-rate. Kassaflödet var negativt om 17 Mkr under andra kvartalet 2019, rensat för händelser relaterat till avyttringen av OTC-verksamheten. Börsvärdet är idag alltså cirka 620 Mkr. För det får man följande:

• MOB-015 med en årlig försäljningspotential på 250-500 miljoner dollar (bolagets egna uppgift).
• BUPI med en årlig försäljningspotential på 100 – 200 miljoner dollar (bolagets egna uppgift).

Här är de tre avtal som Moberg hittills ingått avseende MOB-015

Japan-avtalet innebär att Moberg Pharma får 5 miljoner dollar nu direkt och har därefter rätt att erhålla milstolpebetalningar på 50 miljoner dollar. Den japanska marknaden för nagelsvmap uppgick till 290 miljoner dollar under 2018 med en tillväxt som översteg 8 procent.

Utöver initial betalning vid avtalsskrivande (upfront) så tillkommer både milstolpebetalningar samt royalties på partnerns försäljning. Vilka milstolpar som ska uppnås för att betalning skall ske har inte kommunicerats men merparten av dessa torde vara relaterade till när försäljningen av MOB-015 är igång. Royaltyintäkterna varierar från olika produkter och marknader. Men lite grovt kan kan man säga att det inte är orimligt att anta att Moberg Pharma skulle kunna få 20-50 procent på partners försäljning.

Moberg har hittills skrivit tre avtal för Kanada, Europa och Japan. Modellen i dessa tre länder är samma som tidigare. De är alltså Mobergs partner som står för distribution och försäljning. På den amerikanska marknaden som är absolut störst och viktigast är strategin annorlunda. Där kan man säga att marknaden är uppdelad i tre segment.

• Fotläkare, alltså läkare som enbart är inriktade på fötter. Denna grupp kommer Moberg själva att sälja emot.
• Dermatologer, här kommer man vilja knyta till sig en partner som redan är verksamma inom dermatologi-området.
• Allmänläkare, även här kommer man använda partners.

Huvudstrategin, för tillfället, är att Moberg kommer använda sig av partners för att nå Dermatologerna och allmänläkarna. Respektive grupp står för ungefär en tredjedel vardera av förskrivningen av recepten.

Avtal för den amerikanska marknaden kommer med största sannolikhet ske efter att den nordamerikanska studien är färdigställd. Om resultaten faller väl ut så sitter Moberg i en ännu bättre förhandlingsposition. Andra marknader som nämns som intressanta är exempelvis Korea.

Stora konkurrerande preparat som säljs på marknaden i USA idag är Penlac, Jublia och Kerydin. Via denna länk finns en jämförelse mellan de två sistnämnda. Jublia är även exempelvis verksamma i Japan sedan 2014 och håller på att lansera i Kina.

Vågar man syna studieresultatet? 

Den frågan ska man ställa sig själv och fundera över sin riskprofil. I dagsläget är börsvärdet som sagt drygt 600 Mkr (utdelningen borträknat). Spontant skulle nog många säga att det är ganska lågt med tanke på att Moberg befinner sig i fas 3. Moberg Pharma har trots allt själva finansierat två stora Fas-3 studier med över 800 patienter på egen hand. Det är imponerande.

Statistik för beprövade substanser (den aktiva substansen terbinafin i MOB-015 är prövad) säger att sannolikheten att lyckas i fas 3 är cirka 80 procent. Det är högt. Om studieresultatet för den nordamerikanska studien är framgångsrika så är det inte svårt att förställa sig att projektet bör värderas till 1 miljard kronor. Eller kanske till och med 1,5 miljarder.

Uppsidan om man lyckas är alltså stor. Skulle resultaten inte vara framgångsrika är nedsidan stor. Kanske 70-80 procent eller ännu mer. Visserligen har Moberg den europeiska studien som presenteras sommaren 2020 att luta sig tillbaka på. Men oavsett så kommer aktien sannolikt ta rejält med stryk vid negativt utfall.

Tittar vi på ägarlistan så har det skett en del förändringar senaste året. Amerikanska fonden Armistice Capital flaggade för att de innehar under 5 procent av aktier i bolaget nyligen. Troligtvis sålde man dock alla aktierna under våren. Moberg är numera ett betydligt mer binärt bolag, då man inte längre har den befintliga produktförsäljningen att luta sig tillbaka på.

Börsplus slutsats

Med 80 procent sannolikhet för framgångsrika studieresultat är oddsen goda. Risken är dock hög.  Vi lutar nog åt att behålla aktien och invänta utdelningen som trillar in i slutet av november. MOB-15 delen av Börsplus portfölj (utdelningen exkluderat) är trots allt bara 3 procent av totala portföljen.