Genova: Bra alternativ i knepig bransch

Genova (40,20 kr) är ett fastighetsbolag vars affärsmodell bygger på att kombinera stabila kassaflöden av att äga och förvalta fastigheter, med projektutveckling. Fastigheterna finns huvudsakligen i Storstockholm, Uppsalaregionen och västra Sverige. Det totala fastighetsvärdet är 9,6 miljarder kronor.

Genova grundades 2006 av Micael Bile med Andreas Eneskjöld som tidig delägare. De är än idag bolagets klart största ägare med 39,1% respektive 16,7% av aktierna. VD är Michael Moschewitz som kom in i bolaget som finanschef 2014 men tog över som VD under 2017. Moschewitz äger 4,8% av bolaget motsvarande 89 Mkr.

Erfaren fastighetsutvecklare

Genova har alltså varit verksamma i snart 20 år vilket man kan hävda är ett kvalitetstecken i sig. Särskilt med tanke på att branschen haft flera djupa kriser längs vägen.

Bolaget växte kraftigt under hela nollränteeran – även genom bostadsbyggarkrisen 2017-2018 då flera andra små och medelstora utvecklare slogs ut.

Genova har också tagit sig igenom senaste årens räntechock, även om fastighetsbeståndet krympt något sedan toppen och en mindre riktad nyemission på 200 Mkr genomfördes i början av 2023.

8 miljarder i förvaltning

Idag uppgår det färdigställda förvaltningsbeståndet till 7,6 miljarder kronor. Nästan hälften av hyresintäkterna klassificerar bolaget som samhällsservice, vilket innebär att det oftast handlar om offentliga hyresgäster.

Näst största kategorin är industri/lager-fastigheter. Därefter följer en blandad mix av kontor, handel och lite bostäder.

Stora övervärden i byggrättsportföljen

Pågående byggnation och planerade projekt står för sammanlagda värden på ytterligare 2,0 miljarder kronor.

Dessutom äger bolaget en byggrättsportfölj med ett bedömt övervärde på cirka 1,2 miljarder kronor som inte reflekteras i bolagets balansräkning. Det här kan man säga är bränslet i den motor som Genova hoppas ska driva tillväxt framöver.

Övervärden har byggts upp genom att bolaget köpt utvecklingsfastigheter i tidigt skede, för att sedan under lång tid jobba tillsammans med kommuner för att ta fram nya detaljplaner. Det här uppfattar vi som en av bolagets viktigare styrkor.

Idén är att realisera de värden som byggs upp genom att antingen avyttra färdiga byggrätter, eller att som byggherre ta projektet vidare till en färdig byggnad som sedan hyrs ut och i många fall förvaltas i egen regi.

Den planerade projektportföljen utgörs huvudsakligen av hyresbostäder (ca 5 500 bedömda byggrätter) och bostadsrätter (ca 2 200 bedömda byggrätter). Den sammanlagda investeringsmöjligheten bedöms till 20 miljarder kronor fördelat på drygt 450 000 kvadratmeter utvecklingsbar yta. Av detta utgörs knappt 20% av fastigheter med antagen detaljplan. En majoritet av de planerade projekten är således inte byggbara i dagsläget, utan i behov av ytterligare utveckling och vidare arbete med planprocesser.

Ny byggstart i maj

I dagsläget har Genova tre pågående projekt under byggnation. Det klart största är Viby i Upplands-Bro. Här pågår ett större stadsutvecklingsprojekt om totalt 850 bostäder. Första spadtaget togs i maj 2025 omfattande cirka 250 hyresbostäder samt skola, matbutik och servicelokaler. Total investering bedöms till drygt 900 Mkr. Byggnationen väntas slutföras i mitten av 2027 och ska då tillföra ett hyresvärde som bedöms till 65 Mkr.

Bolaget förvärvade Viby-fastigheten redan 2014 för 45 Mkr. En del pengar har förstås investerats sedan dess men värdet är idag betydligt högre. Efter utgången av andra kvartalet köpte Genova ut den minoritetsandel om 30% som den börsnoterade utvecklaren K2A ägt. I den här transaktionen bedömdes marknadsvärdet uppgå till hela 650 Mkr.

Två andra mindre projekt är Segerdal i Knivsta (75 hyresbostäder) samt Brf Ankaret i Varberg (45 bostadsrätter). Bägge dessa är delägda projekt där antalet bostäder avser Genovas ekonomiska andel i projekten.

Genovas intjäning växer med projekt

Aktiverar lånekostnaderna

Lägger man samman intjäningen i Genovas nuvarande förvaltningsbestånd men den tillkommande intjäningen från bolagets pågående byggnation landar vi i en vinst som ligger någonstans kring 95 Mkr, eller 2,08 kronor per aktie. Här har vi gjort vissa antaganden som skiljer sig mot hur bolaget tänker.

Viktigt att ha med sig är att Genovas redovisade finansnetto exkluderar finansieringen av bolagets projektverksamhet. Dessa utgifter betraktas i stället som en del av projektens anskaffningskostnader och aktiveras på balansräkningen i stället för att kostnadsföras. Detta är standard i många fastighetsbolag men för Genova är beloppen ovanligt stora. Totalt handlar det om ränteutgifter på cirka 100 Mkr på årsbasis.

På ett vis är tillvägagångssättet rimligt, eftersom man exkluderar finansieringskostnaden för de fastigheter som inte bidrar alls till intjäningen idag. Å andra sidan underskattar det den totala kostnadsbild som bolaget faktiskt har i dagsläget.

Räntetäckning under målet

Balansräkningen är inte ansträngd, men kanske lite tunnare än vi hade önskat. Räntetäckningsgraden är 1,8 gånger vilket kan jämföras med bolagets mål på 2,0 gånger. Man kan dessutom argumentera för att räntetäckningen är generöst beräknad, då den helt exkluderar alla projektutvecklingskostnader.

Man ska nog se det som att Genova fortfarande är beroende av ytterligare kapitaltillförsel, utöver det löpande kassaflöde som förvaltningsbeståndet genererar. Detta tillskott behöver inte nödvändigtvis komma från aktieägare eller långivare, utan lär mer troligt komma från avyttringar eller genom att in ta in partners i vissa projekt. I våras kommunicerades exempelvis en avyttring i Örnsberg i Stockholm som väntas tillföra 175 Mkr under 2026.

Bolaget jobbar med att sänka skuldsättningen, där vi uppfattar det som mest prioriterat att bli av med resterande hybridobligationer som uppgår till drygt 550 Mkr. Det håller vi med om vore önskvärt. I sammanhanget kan man ändå lyfta ett frågetecken för beslutet att börja dela ut pengar, i nuläget cirka 40 Mkr på årsbasis. Vi hade nog hellre sett att de här pengarna gick till att sänka skuldsättningen något.

Bra alternativ i svårälskad bransch

Genova är en välskött fastighetsutvecklare som inte riktigt kan jämföras med ett kassaflödespositivt fastighetsbolag, men som åtminstone har ett rejält fastighetsbestånd som säkerhet för sin tillväxtdrivande projektverksamhet. Det har bidragit till att hantera senaste årens turbulens på räntemarknaden.

Historiskt har bolaget lyckats växa substansvärdet genom att köpa fastigheter i tidigt skede, jobba med planprocesser och vidareutveckla i egen regi. Övervärdet i byggrättsportföljen på 1,2 miljarder kronor är ett slags kvitto på modellens styrkor. Sedan räntorna steg har dock utvecklingen varit trög.

I dagsläget värderas Genova till 46% rabatt mot substansvärdet vilket kan jämföras med någorlunda likartade bolag som K-Fastigheter (43% rabatt), det något mindre Titania (59% rabatt) eller det mer finansiellt pressade K2A (66% rabatt). I den här jämförelsen tycker vi Genova framstår ett bättre alternativ.

Inkluderar man dessutom byggrättsportföljens övervärde blir ett justerat substansvärde för stamaktieägarna drygt 101 kronor per aktie. Då stiger rabatten mot substansvärdet till 60% för Genova. Ett annat plus är att nyckelpersoner äger 61% av bolaget även om det i huvudsak är koncentrerat till tre personer.

Samtidigt är skuldsättningen lite för hög för vår smak, intjäningen något för klen för att räkna hem aktien och bolaget verksamt i en både räntekänslig och svårälskad bransch med många utmaningar. Allt som är allt är vi neutrala till Genova.