Sentimentsvändning i gamblingsektorn

Affärsvärlden har länge lyft fram Mr Green & Co (MRG) som det hetaste uppköpsobjektet i gamblingsektorn och även bland de mest troliga på hela Stockholmsbörsen. Plötsligt händer det.

Brittiska operatören William Hills kontatbud på MRG värt 69 kronor per aktie motsvarade 48,5 procent över stängningskurs dagen innan budet. Kontantbudet värderar MRG till 2,8 miljarder kronor. Styrelsen rekommenderar budet liksom aktieägare som representerar drygt 40 procent av rösterna. Aktien parkerade direkt strax under 69 kronor, men stängde över 69 kronor i sluthandeln (69,48 kr) och handlas idag åter strax under 69 kronor.

Rättvis budvärdering

Värderingen är i våra ögon rättvis och i linje med vår tidigare riktkurs 65 kronor från vår analys förra årets nummer 34/2017. Den analysen avslutades med ”Mr Green är också den tydligaste uppköpskandidaten inför den svenska omregleringen.”

Bolaget har överraskat positivt sedan dess. MRG har länge varit lågt värderat trots att bolaget genomfört en tydlig turnaround och hög tillväxt det senaste året. Domstolsprocessen med Österrike, böter i Nederländerna, balansering av utvecklingskostnader och relativt liten synlig vinst trots snabb omsättningsökning har hållit tillbaka värderingen relativt sektorn.

MRG är en perfekt match för William Hill. MRG erbjuder starka varumärken och en perfekt plattform för en operatör som vill etablera sig i Norden och i tyskspråkiga länder som Österrike och Tyskland. William Hill har inte ansökt om någon licens i Sverige och förvärvet av Mr Green blir därför en väg in i Sverige. För William Hill blir MRG dessutom en perfekt hub post-Brexit på Malta.

Före budet, på gårdagens stängningskurs 46,5 kronor, värderades aktien med en stor rabatt relativt sektorn. På budkursen 69 kronor så landar värderingen något över operatörssektorns multiplar på ev/ebit 12,7 och 9,6 för på analytikernas prognoser för 2019 och 2020 i databasen Factset (se tabell). Med ev/s 1,4 så närmar sig Mr Green sektorns 1,7 gånger för 2018.

MRG:s finansiella mål från kapitalmarknadsdagen i våras är en årlig tillväxt 25 procent fram till år 2020, därefter en organisk tillväxt som överstiger den europeiska marknadstillväxten. Ebitda-marginalen förväntas uppgå till 15 procent 2020 och framåt, vilket är helt i linje med analytikernas prognoser. Det värderar MRG till ev/ebitda 5,9 på 2020 års prognos och därmed sannolikt närmare ev/ebitda 5 för en köpare som William Hill när synergierna är realiserade.

Källa: Factset, stängningskurser 31 oktober 2018.

Ingen budhöjning trolig

Värderingen är i det stora hela rättvis och det finns inte särskilt mycket som talar för att budet skulle höjas, givet att styrelsen liksom en stor andel av aktieägarna står bakom. Kursen har handlats några tioöringar under budnivån 69 kronor och det finns i nuläget därmed ingen spekulation om höjt eller konkurrerande bud.

Sentimentsvändning i sektorn

Budet blev en vitamininjektion i sektorn i kombination med starka rapporter, som inleddes med Netent, Evolution Gaming samt Betsson och som sedan fortsatt med Kindred, MRG och Cherry. Samtliga rapporter har varit bättre än väntat och sektorn växer fortfarande snabbt och lönsamt. Affärsvärldens bedömning är att det sura sentimentet har vänt och att det finns förutsättningar för gamblingsektorn att ta tillbaka tidigare förlorad mark. Inte minst har börsoron ökat suget efter defensiva alternativ, och där passar sektorn väl in. Bolagen kan stå på egna ben och öka vinsten oavsett konjunktur.

Ett stadigt ökat fokus på hållbara investeringar har även renderat i att flera institutionella ägare helt har lämnat sektorn under framförallt sommaren och hösten. Norska oljefonden och Handelsbanken fonder är två exempel på institutioner som har sålt sina innehav. Vår bedömning är att den stora rotationen på ägarsidan i sektorn nu är passerad.

Regleringsoron är överdriven

Rent allmänt är aktiemarknaden fortfarande osäker kring hur regleringen av den svenska marknaden kommer slå mot sektorn under 2018. Det gäller såväl marknadsandelsmässigt som vilka kostnader och skatter som man ska ta med i kalkylarken. Det finns troligen vissa likheter med när den Danmark avreglerades för snart sex år sedan samtidigt som vissa saker skiljer. Två nya giganter gör entré i form av Svenska Spel och ATG på en marknad som redan har 250 varumärken.

Även om det är svårt att sia initialt så bör marknadsföringskostnaderna totalt sett falla på sikt givet att fler marknadsföringskanaler kommer bli tillgängliga samt att några bolag bör konkurreras ut. I Danmark investeras motsvarande 700 miljoner kronor årligen i marknadsföringskostnader, att jämföra med cirka 5 miljarder kronor i Sverige, som är en ungefär dubbelt så stor marknad som Danmark. Rimligen bör den totala svenska marknadsföringskostnaden falla.

Likaså kommer kostnaden för betalningstransaktioner falla väsentligt, givet att marknaden blir licensierad. Addera även viss kostnadsdelning med affiliates och leverantörer som kombinerat med allt ovan ger en nettoeffekt som är väsentligt mycket mindre än spelskatten på 18 procent.

Sektorvinnare på budet

Budet drog med sig hela sektorn och framförallt andra operatörer. Affärsvärlden delar den slutsatsen, det vill säga att konsolideringen i första hand kommer att ske i operatörsledet. Leovegas steg hela 16 procent och Global Gaming 13 procent. Medan den senare uppvärderingen är rättvis ställer sig Affärsvärlden lite mer frågande till att peka ut Leovegas som den största vinnaren. Leovegas värdering är redan över sektorns, dess kortsiktiga tillväxt är mer tveksam och dessutom har bolaget en stor exponering mot Storbritannien, som inte är lika attraktivt i nuläget.

Global Gaming lägst värderade operatören

Affärsvärlden lyfter hellre fram Global Gaming (med det starka varumärket Ninja Casino) som en annan potentiell uppköpskandidat. Eller snarare den lägst värderade operatören, med en omotiverat stor rabatt. Läs vårt köpråd från nummer 24/2018 här. Trots den senaste veckans uppvärdering handlas aktien till ev/ebit 5 på årets prognos, eller låga p/e 9 på rullande tolv månader. Aktiemarknaden prisar in att Global Gaming inte ska få någon licens i Sverige. Den bilden delar inte Affärsvärlden. Vinsttillväxten är urstark och när bolaget får licens i Sverige blir andelen reglerade intäkter sannolikt över 80-85 procent. Resterande del är Finland och Estland. Global Gaming har dessutom en stor nettokassa och högt fritt kassaflöde, att använda för utdelning, förvärv eller återköp av aktier. Det senare är överraskande ovanligt i sektorn.

GIG favorit bland leverantörerna

På leverantörssidan är Affärsvärldens favorit Gaming Innovation Group, som likt MRG även ingår i Affärsvärlden Analys+ Småbolagsportföljen. Aktieresan på börsen har varit volatil, främst på grund av att bolaget har haft en tung investeringsfas bakom sig. Nyhetsflödet har vänt och en rad positiva nyheter och avtal har presenterats den senaste tiden. Aktiecaset är dock på medellång sikt och på den här nivån är uppsidan betydande om allt faller på plats. Närmast väntar q3-rapporten 6 november, kapitalmarknadsdag den 4 december och en trolig flytt till Stockholmsbörsen från Oslo före årsskiftet.

På kort sikt är även Aspire Global ett mycket intressant och undervärderat leverantörscase på ev/ebit 9 2018p. Affärsvärlden har köpråd sedan tidigare. Rapport väntar den 8 november.

Missa inga uppdateringar från Affärsvärlden Analys+. Följ oss på Twitter: @AFV_analysplus

Har du frågor eller synpunkter rörande tjänsten? Maila oss på: analysplus@affarsvarlden.se