BÖRSKOMMENTAR: Överefterfrågan kan ge nytt lyft

För andra gången på ett halvår förlorade New York-börsen modethärom veckan; Dow Jones föll närmare sju procent på drygt envecka.Förra gången det bar av nedåt rejält var eftercentralbanken Federal reservs höjning av styrräntorna i mars. Deninflationsoro som då fanns bland marknadsaktörerna i USA ochEuropa har lagt sig efter positiv ekonomisk statistik som tyderpå att pristrycket är lågt i ekonomin.

Vad som utlöste kursfallen den här gången är något dunklare.

TRÖTTKÖRDKanske är det helt enkelt så att New York-börsen, liksomflertalet europeiska börser, är tröttkörd efter en formidabelkursutveckling på både kort och lång sikt. Aktiebörsen i NewYork, som är den allenarådande riktkarlen för Europabörserna,har stigit kontinuerligt sedan början av 1990-talet med endastsmärre korrigeringar. Efter det 10-procentiga kursfallet efterstyrräntehöjningen i mars har nya kursrekord noterats på löpandeband under sommaren.

Men man kan också se att värderingarna av aktiebörserna idag ärhistoriskt höga. Till exempel är det genomsnittliga p/e-talet påflertalet europeiska aktiemarknader dubbelt så högt nu jämförtmed tidigt 1990-tal. Visserligen var vinstförväntningarnaannorlunda då och avkastningskraven (på grund av högre räntoroch riskpremier) var betydligt högre. Givetvis spelar dekraftigt fallande avkastningskraven en mycket viktig roll iuppvärderingen av aktier de sista 2-3 åren.

Men därtill finns ytterligare en faktor som är en avgörandefaktor till börshaussen, nämligen likviditetstillflödet. Huravgörande det nya kapitalet till aktiemarknaderna är vidprissättningen är förvisso svårt att säga något om, men heltklart är effekten positiv. Det finns ett begränsat antal aktiersom kan drivas till alltför höga nivåer av överefterfrågan.Affärsvärlden har tidigare i år hävdat att utrymmet förytterligare kurslyft varit begränsat på grund av attaktiemarknaden redan diskonterat förhållandevis kraftigavinstlyft och att räntenivåerna knappast kunde falla särskiltmycket mer. Marknaden har dock klättrat vidare stadigt underhela året. Uppgången ligger nu på drygt 30 procent.

ALLA GRUPPERFörklaringen till detta (förutom att Affärsvärlden kan ha fel igrundantagandena) är förmodligen det mycket stora intresset föraktier hos i stort sett alla grupper. Till exempel harallmänheten pumpat in betydligt större belopp i aktiefonderna1997 än i fjol. Likaså har institutionerna (pensionsfonder,försäkringsbolag m.fl.) ökat sina innehav. Morgan Stanley,investmentbanken, har uppskattat nettoinflödet till deeuropeiska aktiebörserna i år till 435 miljarder dollar. Detmotsvarar drygt sju procent av det samlade marknadsvärdet.Håller suget efter aktier i sig utgör överefterfrågan ett stödför aktiemarknaden. Tidigare i år när Stockholmsbörsen fallithar kurserna förhållandevis snabbt återhämtat sig eftersomnedgången setts mer som ett köptillfälle än att värderingarnaskulle vara för höga. Det finns flera historiska exempel på attlikviditetsströmningar kan blåsa upp aktiemarknaden till allthögre nivåer trots att marknaden är dyr i ett historisktperspektiv.

Ett exempel är den japanska aktiemarknadens utveckling under1980-talet. Många argumenterade då, liksom nu, för att aktierskulle värderas på ett annat sätt, dvs högre, än förr om åren.Argumenten skiljer sig visserligen åt (idag menar bedömare attden stabila makroekonomiska utvecklingen i USA är ett skäl tillatt sänka riskpremierna), men innebörden är den samma.Ytterligare en skillnad är att mot slutet av 1980-taletignorerade aktiemarknaden i Japan utvecklingen påobligationsmarknaden, alltså att långräntorna steg. En stigandeinflation i USA (vilket inte tycks ligger i korten förnärvarande) kan ge mycket negativa effekter på aktiemarknadernadå värderingarna i utgångsläget måste anses som höga.