Detection Technology: Finländsk röntgenvinnare

Detection Technology (18,70 EUR), eller kort och gott “DT”, grundades 1991 av tre finländska forskare inom sensorteknologi. Idag är man en leverantör av detektorer, den del av röntgenutrustning som omvandlar strålning till bilder. Moderna detektorer skapar elektroniska ”bild”-avtryck med hög precision, vilket krävs för allt mer avancerad digital bildanalys.

Kunderna är tillverkare av röntgenutrustning för tre delsegment inom två affärsenheter.

• SBU – Security and Industrial. Står för 58% av omsättningen och domineras av säkerhetsröntgen. Inför covid19-virusets utbrott fanns här strukturell tillväxt. Efterfrågan drevs inte minst av personsäkerhetskontroller vid flygplatser och av e-handelslogistik. SBU innehåller även en mindre men växande industriell röntgenaffär. Där driver automatisering ökad efterfrågan på realtidsövervakning av produktionsflöden.
• MBU – Medical (42%). Medicinteknik inom bland annat datortomografi samt tandröntgen. Långsiktiga tillväxtdrivare är utbyggnad av vårdsystem i tillväxtmarknader, åldrande befolkningar i väst samt en snabb digitalisering där äldre system byts ut.

DT växer betydligt snabbare än marknaden. Sedan 2015 handlar det om nära 25% per år och nästan helt organiskt.

2019 klev bolaget över 20% global marknadsandel på detektorer inom de båda teknologierna linjeröntgen samt datortomografi. DT gick från 32 kunder 2008 till 280 aktiva kunder idag.

Framgången bygger på att erbjuda tillverkningskunderna snabba, flexibla leveranser av moduler med den allra senaste tekniken. För att göra det har DT återinvesterat i snitt 10% av omsättningen i löpande forskning och produktutveckling (FoU) 2015–2019. Den kostsamma modulproduktionen sker i renrum under filosofin att noll feltolerans är det enda kunderna förtjänar. På det erbjuds kundspecifika anpassningar.

I teorin bygger det här kundlojalitet. Underleverantörens verklighet är dock att så fort teknik blivit standard så börjar prispressare dyka upp. Därtill finns konkurrenter med betydligt större utvecklingsbudgetar, som Varian-avknoppningen Varex.

DT:s försök att ligga steget före ses i hur lönsamheten skjuter upp när bolaget fått ut en ny produktgeneration. Sedan dalar den när prispressen tilltar och DT investerar inför nästa generation.

Rörelsemarginalen för 2012–2019 pendlade från som lägst 8% till som högst 22%. Snittet var 15%.

Givetvis drabbas DT av covid19-krisen. För SBU blev det -20% tapp i Q1 när säkerhetsröntgen tar storstryk. DT beskriver hur slutkunders trafikvolymer inom flyg- och landtransport faller med 30–90%. Medicinteknikens MBU tappar endast -2% i Q1. Från slutet av Q1 har covid19 drivit på en ökad efterfrågan på datortomografi, som används för att undersöka drabbade patienters lungor.

Geografiskt är DT mycket exponerat mot Kina och Asien. Volymproduktionen och ungefär 400 av DT:s runt 500 anställda finns i Kina. För att minska leveransrisker och få ned kostnadsnivån på produktionen har bolaget precis öppnat en andra sajt i Wuxi, två timmar från Shanghai. Asien står för 62% av försäljningen i Q1 2020.

Affärsvärldens huvudscenario.

• Covid19-påverkan 2020. Beställningarna faller tvärt på säkerhetsröntgen. Vi tar höjd för att affärsenheten SBU:s försäljning viker en tredjedel på helåret. Att det inte blir värre beror på myndighetskrav på teknikuppgraderingar vid flygplatser. MBU bidrar med 10% tillväxt från bland annat datortomografi mot covid19. På helheten blir omsättningstappet 20% och vi tar höjd för att rörelsemarginalen pressas mot 8%.
• Tillväxt 2021–2022. DT:s delmarknader inom säkerhet, industri och medicinteknik bör vara tillbaka på tillväxttrender om 5–6%. Därtill kommer bolaget att skala upp nya produktgenerationer (Aurora för SBU och X-Panel för MBU).

• Lönsamhet 2021–2022. Från 2022 ser vi 16% rörelsemarginal om bolaget skördar fortsatta framgångar med de nya produkterna.
• Värdering. Med fortsatt tillväxt bör en premiemultipel vara befogad. Å andra sidan är man en prispressad underleverantör. Vi stannar vid EV/Ebit 16 på vår 2022-prognos. Det ger 22 euro i riktkurs och +23% totalavkastning över de närmsta åren.

Ägarbilden är bra. 2017 blev finansfamiljen Ahlström största ägare med nära 37% av kapitalet. DT:s VD Hannu Martola äger därtill 3% och övriga ledningen dryga 2% tillsammans.

Detection Technology imponerar med sitt fokus på att ständigt vidareutveckla sin röntgenteknik till moduler av högsta kvalitet. Därtill väntas god tillväxt inom digital röntgen i många år framöver. Affärsmässigt är man dock fast i en utsatt underleverantörsposition. Vi ser aktien som ganska rimligt prissatt.