Svårt se mer än relativ potential i Sandvik

Flera verkstadsbolag noteras numera klart över gamla kursnivån innan Covid-krisen. Reaktionen på Sandviks rapport kan tyda på att förväntningarna är väl höga.
Svårt se mer än relativ potential i Sandvik - Sandvik
Sandvik
Börskurs: 225 kr Antal aktier: 1 254,4 m
Börsvärde: 282 237 Mkr Nettokassa: 10 728 Mkr
VD: Stefan Widing Ordförande: Johan Molin

Sandvik (225 kr) var under gårdagen den första tungviktaren i verkstadssektorn som lämnade rapport för första kvartalet 2021. Det blev en kursmässigt trist start eftersom Sandvikaktien föll 5%. Det var inte ett dåligt resultat med något mått mätt, men kursnivåerna och värderingarna är riktigt höga i sektorn vilket vi ska återkomma till.

Huvudscenario 2020 2021E 2022E 2023E
Omsättning 86 404 95 000 101 650 105 716
 – Tillväxt -16,3% +9,9% +7,0% +4,0%
Rörelseresultat 11 216 18 050 19 314 20 086
 – Rörelsemarginal 13,0% 19,0% 19,0% 19,0%
Resultat efter skatt 8 735 12 644 14 239 14 837
Vinst per aktie 6,96 10,10 11,40 11,80
Utdelning per aktie 6,50 5,00 5,50 6,00
Direktavkastning 2,9% 2,2% 2,4% 2,7%
Avkastning på eget kapital 14% 18% 18% 17%
Avkastning på operativt kapital 23% 37% 37% 38%
Nettoskuld/EBIT 0,2 -0,2 -0,5 -0,8
P/E 32,3 22,3 19,7 19,1
EV/EBIT 24,2 15,0 14,1 13,5
EV/Sales 3,1 2,9 2,7 2,6

Under inledning av 2021 fortsatte efterfrågan att normaliseras efter det svaga 2020 då Sandvik tappade 16% av intäkterna och 24% av resultatet under viruskrisen. Nu gör delar av Sandviks kundbas förbeställningar och fyller upp lager efter att gått på sparlåga. Högtryck råder framför allt i gruvsektorn, som svarar för 40% av Sandviks intäkter. Där ökar orderingången kraftigt (28% & 36%) för Sandviks båda affärsområden.

Bilden är lite mindre ljus för bolagets verktyg för skärande bearbetning. Alltså affärsområdet Sandvik Manufacturing and Machining Solutions, SMMS. SMMS har mest kunder inom generell verkstad men också betydande exponering mot flyg och olja – två branscher som fortsatt har det tufft. För SMS var orderingången oförändrad räknat innan valutaeffekter. Den justerade rörelsevinsten föll med 2%. Till bilden hör att SMMS sedan länge drivs med marginal i världsklass. Under Q1 låg de på 22,9% (21,0).

Totalt steg orderingången 12% i kvartalet, intäkterna med 1% men rörelsevinsten med 12% justerat för engångsposter. På rullande 12 månader ligger Sandviks rörelsevinst kring 15 miljarder kr. Det är exklusive 2,3 miljarder kr i engångskostnader som togs 2020 då ett större sparprogram initierades när Covid-19-krisen slog till. Den här vinstnivån är historiskt hög och motsvarar en marginal på närmre 18% vilket också är en bra siffra. Det är tydligt att den nuvarande ledningen och den förra verkligen gjort bolaget mer motståndskraftigt i dåliga tider.

Analytikerna som bevakar Sandvik spår att intäkterna repar sig och växer 9% 2021 samt att rörelsevinsten når 18,6 miljarder kr (19,4% marginal). Det ser inte orimligt ut. Under resterande delen av året ska uppåt 900 Mkr i besparingar slå igenom och stödja resultatet. Efterfrågan från gruvindustrin ser också ut att bestå på en hög nivå. Frågetecknet är SMS men utvecklingen under mars och april var lovande, särskilt i USA.

Givet att prognosen slår in värderas Sandvik till p/e 21 och ca 15x rörelsevinsten.

Bolaget har börjat sätta sin överdrivet starka balansräkning i arbete. I slutet av 2020 hölls en kapitalmarknadsdag med budskapet att tillväxt nu skulle stå i fokus. Det betyder i praktiken förvärv givet att Sandvik verkar i en BNP-växande bransch. Det stora draget hittills är köpet av bolaget DSI Underground för närmre 10 miljarder kr. Detta breddar den gruvbaserade affären till utrustning för att bygga, eller snarare säkra, tunnlar i underjordsgruvor.

Prislappen låg på 14,5 gånger nuvarande rörelsevinst. Godkänt, eftersom vi mycket väl kan tro på Sandviks idé att det finns stora synergier att hämta i DSI-köpet. Det är också logiskt att expandera den riktigt starka och väletablerade gruvaffären. Även om den kanske är i extrem högkonjunktur just nu. En annan tillväxtfrämjande åtgärd är avknoppningen av krossutrustningen inom gruvsidan i ett eget affärsområde, Rock Processing Solutions. Ambitionen är tydligt att området ska växa.

Man kan även tänka sig en avknoppning eller försäljning till Metso men det är nog inte huvudspåret. Däremot verkar Sandvik nu spikat att stålverksdelen SMT ska spinnas av som eget börsbolag nästa år.

Allt som allt utvecklas Sandvik väl men andra sidan av myntet är vad som ligger i nuvarande värdering. Värderingen framstår som hög men ställt mot en del andra bolag är detta mindre slående.

Bolag Kurs-utv 1 år, % EV/Sales 2021 Rörelsemarginal 2021 EV/Ebita 2021E P/e-tal 2021E Tillväxt 2019->23E Direktavkastning
Alfa Laval 55,5                  2,9 17,1%                  17,1                  24,9 -4% 2,1%
Atlas Copco 53,1                   5,8 22,4%                  26,1                  36,2 15% 1,4%
Epiroc 107,2                   5,9 22,9%                  25,9                  37,4 11% 1,4%
Sandvik 55,2                   3,0 19,9%                  15,1                  20,7 4% 2,3%
SKF 74,2                   1,5 14,1%                  10,5                  15,5 1% 2,9%
Trelleborg 93,9                   2,0 15,4%                  13,3                  16,7 1% 2,4%
Volvo AB 63,5                   1,0 10,2%                   9,6                  14,9 -2% 3,1%
Medel 71,8                   3,2 17,4%                  16,8                  23,7 4% 2,2%
Källa: Factset & Afv

Som framgår i tabellen har svensk verkstad numera vad som tidigare hade kallats en tillväxtvärdering utan att växa särskilt imponerande. Bolagen ovan kommer alltså växa i medeltal 4% under de fyra åren mellan 2019 och 2023. Det är klent. Mellan 2019 och 2023 spår analytikerna att rörelsemarginalen ökar ca 1%-enhet för gruppen. Det är mest det som driver vinstutvecklingen.

Sandvik handlas till 3 gånger omsättningen. Det är alltså en viss rabatt mot sektorn.

Bolagen har en trumf på hand som inte riktigt syns i tabellen ovan och det är starka finanser. Sandvik redovisar till exempel en nettokassa på 10 miljarder kr före pensioner och leasing. Det öppnar möjligheter för värdeskapande förvärv. Givet värderingarna kan även aktieaffärer vara något att fundera på. Man kan notera att ett bolag som (finska) Metso handlas till de nivåer kring 12x rörelsevinsten vi förknippar med verkstadsindustrin.

Sandvik-aktien? Den sticker som sagt inte ut som extremt dyrt i ett relativt perspektiv. Pluggar vi in prognoser med fortsatt höga marginaler i vår modell och sätter en långsiktig värdering på EV/Ebit 15 så finns viss uppsida. Men inte nog för att den direkt ska locka. Afv skulle föredra mindre bolag med tydligare tillväxtutsikter. Vi betalar hellre höga prislappar för det. Ett exempel är Bufab som vi nyligen skev om.

Dela:

Kommentera artikeln

I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.

Grundreglerna är:

  • Håll dig till ämnet
  • Håll en respektfull god ton

Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.

Här hittar du alla analyser

Annons från Carnegie Fonder
Annons från AMF