Inission: Sola snart tillbaka i Karlstad

Inission (37,50 kr) är en kontraktstillverkare inom avancerad industrielektronik. Kunderna utgörs bland annat av bolag inom medicinteknik, fordonsindustri och mätinstrument.

Koncernen består av två affärsområden. Kontraktstillverkningsdelen (vidare benämnt EMS, Electronics Manufacturing Services) står för 82% omsättningen. Sedan 2022 har Inission också en produktverksamhet som säljer strömförsörjningsaggregat och tillhörande system i form av det finska bolaget Enedo som står för den resterande 18% av intäkterna.

Grundarduon Olle Hulteberg (ordförande) och Fredrik Berghel (VD) är största ägare med 23,8% respektive 21,5% av aktierna. Huvudkontoret ligger i Karlstad. Fjärde största ägare är Karlstadbon tillika affärsmannen Lars Wingefors som har 7,7% av kapitalet.

2024 var ett utmanande år för Inission med en generellt svag efterfrågan. Försäljningen på koncernnivå sjönk 8,7% organiskt. För EMS-delen var den organiska tillväxten -7,2%. Förvärvet av norska kontraktstillverkaren Axxe bidrog med 146 Mkr. Ebita-marginalen var 6,6% (8,1). Snittet de senaste tre åren är 6,9% för EMS-delen. För de nordiska kontraktstillverkarna som helhet har snittmarginalen varit 8,1% senaste åtta åren och medianen varit 7,6% jämförelsevis. Inission har arbetat med att sänka kostnaderna.

Produktverksamheten i form av Enedo hade också ett motigt år. Omsättningen var ned 13,6% till 449 Mkr (520) och marginalen pressades till 2,8% (5,1).

Siktar mot 2,2 Mdkr

I samband med bokslutet i februari i år presenterade Inission finansiella mål för 2025.

• Omsättning omkring 2 200 Mkr (2 400)
• Justerad Ebita-marginal: >6% (>7%)

På medellång sikt är ambitionen att växa med över 15% årlig tillväxt, varav 10% organisk tillväxt och 5% genom förvärv. Samt nå en justerad Ebita-marginal över 9%.

Vidare är ambitionen att soliditeten ska vara över 30% samt att dela ut upp till 30% av resultatet. Målet är också att nettoskulden i relation till justerad Ebitda inte ska överstiga 2,5 gånger.

I våras bytte Inission även lista från First North till Nasdaq Small cap.

6% organiskt tapp i Q2

Idag onsdag 27 augusti presenterar Inission halvårsrapporten. Aktien är i princip oförändrad på beskedet.

Orderingången uppgick till 517 Mkr (422) vilket innebar att order/fakturering uppgick till 1,0x (0,8).

I andra kvartalet sjönk försäljningen 6,2% organiskt. EMS-delen uppvisade 0,9% organisk tillväxt och omsatte 455 Mkr (459). Det är positivt efter tre tidigare kvartal med negativ organisk tillväxt (Q3 2024-Q1 2025). Enedo minskade försäljningen med drygt 34% till 75,4 Mkr (115).

På koncernnivå var Ebita-marginalen 4,5% (5,0) och belastades negativt av kostnader för listbyte på 1,8 Mkr. Kontraktstillverkningen hade en marginal på 6,3% (5,6). Det var även en förbättring jämfört med Q1 2025 (5,7%) och marginalen är nu 5,7% räknat på rullande tolv månader.

Enedo vände till förlust på grund av det stora omsättningstappet och hade en Ebita-marginal på -6,3% (2,9). Senaste tolv månaderna är Ebita-marginalen nu -1,5%, jämfört med 2,8% helåret 2024.

Enedo har genomfört omstruktureringar för att minska de operativa kostnaderna från och med andra halvåret 2025. Produktutvecklingsinitiativ fortsatte under andra kvartalet för att stärka erbjudandet inom industriella kraftaggregat och kraftsystemlösning.

Ny EMS-fabrik i Tunisien

Under Q1 genomförde Inission en flytt av fabriken i Tunisien från Enedo OEM till Inission EMS. Fabriken i Tunisien är numera omvandlad till en anläggning för kontraktstillverkning med fokus på elektroniktillverkning i medelstora till höga volymer. Fabriken är 5000 kvadratmeter och ligger endast tio minuter från Tunis internationella flygplats. Med närhet till Europa utgör anläggningen ett “starkt och hållbart alternativ till produktion i Asien” uppger Inission.

Kontraktstillverkningsdelen har även invigt en ny fabrik i Borås, som är 50% större än förut.

Inission genomför sedan tidigare ett besparingsprogram och uppger nu att de uppnått målet om besparingar på 50 Mkr i årstakt.

VD Fredrik Berghel uppger att det är en hel del skillnad avseende beläggning mellan bolagets fabriker. En del har hög aktivitet och expanderar medan andra har “för låg beläggning och behöver anpassa sina kostnader”.

Förvärv i Litauen

Den 1 juli meddelade Inission att de förvärvar litauiska kontraktstillverkaren UAB Selteka. Förvärvsdiskussioner har pågått sedan i november ifjol. Bolaget grundades 1956 och erbjuder tjänster inom elektronikproduktion, testning och montering. Kunderna återfinns främst inom industriell elektronik, telekom och energi – både i Baltikum och övriga Europa.

2024 omsatte bolaget cirka 16 miljoner euro med en Ebitda-marginal på 8,9% och hade 280 anställda.

Köpeskillingen landade på 8 miljoner euro varav 2 miljoner betalades i nytryckta aktier i Inission (kurs 34 kr) motsvarande 2,8% utspädning. Det motsvarar en multipel på 0,5x omsättningen (EV/Sales) och 5,6x EV/Ebitda. Det är ungefär i linje med Inissions tidigare förvärv av kontraktstillverkare, se tabell nedan.

Inission värderas själva till 0,6x omsättningen och 12,9x EV/Ebita bakåtblickande. Likt andra förvärv sker styrning decentraliserat där bolagen har mycket självbestämmande.

Innan förvärvet låg nettoskuld/Ebitda på 2,5x per 30 juni. Bolagets konvenanter (lånevillkor) är att nettoskuld/Ebitda ska understiga 3,0 gånger. Efter förvärvet är nettoskulden 371 Mkr.

Ledningen i Inission uppger att de har en “intressant lista med målbolag” som de systematiskt arbetar med. Bolagets mål är att växa 5% genom förvärv i snitt över tre år.

Tabellen nedan visar utvecklingen för de nordiska kontraktstillverkarna på kvartalsbasis de senaste åren. Efter sex kvartal i rad med negativ organisk tillväxt har bolagen som grupp betraktat nu uppvisat positivt tillväxt igen.

Prognoser och värdering

Helåret 2025 räknar vi med cirka 2,1 Mdkr i omsättning. Det är ett tapp på runt 3%. Förvärvet av UAB Selteka konsolideras som sagt från början av Q3. 2026 räknar vi med 10% tillväxt, både drivet av att förvärvet är konsoliderat hela året samt att koncernen ökar den organiska tillväxten. Vi penslar in 5% organisk tillväxt år 2027.

Marginalmässigt skissar vi på 4,7% i år och 6,5% i slutet av prognoshorisonten. 2023 var Ebita-marginalen 7,4% jämförelsevis.

Använder vi en multipel på 9x rörelsevinsten finns cirka 50% uppsida. De nordiska kontraktstillverkarna värderas i snitt till nästan 13x rörelsevinsten på 2026E.

Kan Inission närma sig sitt finansiella mål avseende rörelsemarginalen (9%) så är uppsidan betydande.

Inission har ett motigt år i ryggen. Kontraktstillverkningsdelen har återigen vänt till positiv organisk tillväxt även om den var svag i Q2 (+1%). Kan tillväxten öka så borde marginalerna också kunna stärkas. Flera andra nordiska kontraktstillverkare tjänar runt 10% eller mer. Inission EMS-del har en marginal på knappt 6% på rullande tolv månader.

Stenen i skon är produktverksamheten i form av Enedo. Det är stor skillnad mellan att driva kontraktstillverkning och försäljning av strömförsörjningsprodukter. Frågan är om inte Inission borde försöka avyttra Enedo? Aktien hade nog gynnats av det. Men då krävs att omsättning och marginaler stabiliseras. Ledningen i Inission har tidigare gjort en fin turn-around i Enedo som tjänade drygt 5% så sent som 2023.

Ett annat minus är skuldsättningen som är rätt hög. Senaste förvärvet i Litauen har bra marginaler (9% Ebitda) och förhoppningsvis kan Inission få ned skulden så småningom.

Aktien är ned 20% senaste året och flera av de andra kontraktstillverkarna har gått starkt på börsen med kursuppgångar på 40-60%. För investerare som gillar småbolag och vill ha exponering mot trenden med lokal tillverkning så kan Inission vara ett alternativ. Förhoppningsvis kan aktien bli en relativ vinnare kommande år. Vi sätter ett köpråd.