Telias långa reträtt fortsätter

Muddy Waters betyder gyttjigt vatten, vilket beskriver både var Telia (börskurs 35,70 kronor 27 januari) står i dag och var blankningsinvesterare gärna fiskar. Muddy Waters var också namnet på en berömd bluesmusiker. Bluesen råkar vara den musikgenre som kanske bäst fångar stämningen runt Telia nuförtiden. Melankoli över missade livschanser och sorg inför en hård framtid.

Vi var redan sommaren 2015 inne på att man borde ta analysen från blankningsspecialisten Muddy Waters på större allvar än den då nonchalanta börsen gjorde. Sedan dess har det mesta besannats.

• Avyttringen av Centralasien har blivit en mardröm utan slut.
• Telia har tagit kostnader för böter för korruption och tveksamheter i dessa länder som nästan exakt motsvarar de belopp Muddy Waters spekulerade i.
• Utdelningsförmågan visar sig nu ligga mycket långt under de 3 kronor som gällde förr. Nu är vi på 2 kronor per aktie och ytterligare sänkningar ska inte uteslutas.

Allt detta får man kvitto på i det färska bokslutet för 2016. När vi räknar på Telias vinstförmåga och värdering ser vi inget jättespännande.

Borträknat intäkter från avyttringar och verksamheter som kommer säljas (hit räknar vi Centralasien, Turkcell och Megafon) tjänade Telia i fjol 14 miljarder kronor. Den siffran lär bli snarlik under kommande år. Omsättningen står i princip och stampar. Exempelvis prispress och nya roamingregler pressar lönsamheten men det bör mer eller mindre kompenseras av kostnadsnedskärningar.

Nettoskulden är idag drygt 50 miljarder kronor men borträknat tillgångar som är till salu är Telia i princip skuldfritt. Då antar vi följande:

1. Centralasien är värt ungefär de 15 miljarder kronor som dessa verksamheter är värderade till.

2. Telia får ut dagsvärdet av de båda börsnoterade innehaven Megafon och Turkcell. Det motsvarar 35–40 miljarder kronor men en joker är om Telia tvingas acceptera en rabatt för att lösa upp den trådiga ägarhärvan kring de delägda holdingbolag där aktierna ligger inlåsta.

Räknat efter skatt och justerat för ovanstående motsvarar 14 miljarder kronor i rörelseresultat ungefär 2,50 kronor per Teliaaktie.

Tillämpar man Telias uppdaterade utdelningsmål på detta så får man som av en händelse just 2 kronor per aktie, som är den aktuella sänkta utdelningsnivån.

Den positiva tolkningen skulle vara att man alltså får ett ”underliggande” skuldfritt bolag som har förmåga att varaktigt dela ut runt 2 kronor per aktie, motsvarande en direktavkastning runt 5,6 procent.

Den negativa tolkningen är att det härifrån bara finns i princip tre tänkbara ”lyft” som aktien kan göra.

1. Telia använder balansräkningen för att ge extrautdelningar som på sikt kan bli runt 10 kronor per aktie.

2. Strukturaffärer som skapar väsentliga värden. Inte så troligt så länge man har problem i Eurasien och i relationen med huvudägaren svenska staten.

3. En total omvärdering av gamla telekommonopol generellt. Se tabellen i slutet för en tabell över hur branschen värderas i dagsläget. Telia sticker inte ut som billigt.

Vi tror egentligen bara att punkt ett, extrautdelningar, har någon större trovärdighet. Startskottet för detta scenario kan vara ett eventuellt genombrott i att avveckla Eurasian med mera.

Telias stukade vd Johan Dennelind skriver att det är ”mycket sannolikt” att tillgångarna i Eurasien avyttras under 2017 och med lite tur gäller det även innehaven i Turkcell och ryska Megafon.

Vi håller tummarna för att så blir fallet men osvuret är bäst och Telia är ett bolag med stora problem och stor vana att göra sina ägare besvikna.

Börsplus kommer följa utvecklingen noga och hoppas på ett bra köpläge framöver, antingen för att aktien faller ner mot 30 kronor eller för att bolaget lyckas komma loss ur den eurasiska gyttjevattnet.