Ferronordic mot frysboxen igen och minivarning från Mekonomen

Updates är Börsplus format för korta kommentarer om en eller flera aktier.

Nya sanktioner kan förpassa Ferronordic till frysboxen

Aktier med koppling till Ryssland har inte haft någon bra vecka hittills efter fredagens upptrappade sanktioner från USA. En sådan aktie vi håller ett öga på är Ferronordic Machines (börskurs 118 kr 10/4) som är exklusiv återförsäljare av Volvos grävmaskiner, tipptruckar med mera i Ryssland.

Aktien föll måttligt under gårdagen jämfört med till exempel Oriflame men är ändå ned 20-25 procent från noteringskursen i höstas. (En notering Börsplus avrådde från.) Börjar inte Prislappen lysa tydligt röd nu? Översiktligt får vi det till att EV/Ebit ligger under 7 för innevarande år. Normalt sett är Ferronordic ett växande företag, med en stark stabil serviceaffär, som borde vara värt mer.

Risken är dock överhängande att en investering i aktien kräver rejält lång tidshorisont. Ett skäl till det är att redan innan nya sanktioner kom på tapeten så tappade bolaget fart betänkligt. Under fjärde kvartalet växlade tillväxten ned till 11 procent från en dubblingstakt under första halvåret. Bakgrunden verkar vara prispress på kvalitetsmaskiner i Ryssland som leder till minskade marknadsandelar och press på bruttomarginalen. Rörelsevinsten ökade inte längre i kvartalet.

Den reella effekten av sanktionerna är svåra att sia om men är rimligen inte annat än starkt negativa. Ferronordic har levt med sanktioner i flera år nu. Det finns potentiella kunder i Ryssland som man inte kan göra affärer med. Nu blir den listan lite längre samtidigt som investeringsklimatet rimligen får en kyss. Att landets största bank, Sberbank, tappat 17 procent på en dag kan inte vara bra för den i sammanhanget viktiga kreditmarknaden.

Att USA nu tydligt anger att också icke-amerikanska medborgare som gör affärer med svartlistade bolag/ryssar kan bli föremål för sanktioner kan innebära att Volvo/Ferronordic blir ännu mer riskaversiva i sina affärer. Kort sagt är det rimligt att räkna med en kraftigt inbromsande tillväxt för 2018. Vi har lagt in 5 procents tillväxt i vårt huvudscenario men utrustningsmarknaden är extremt volatil så siffran har ingen stor tillförlitlighet.

En annan aspekt som riskerar att hamna i förgrunden när sentimentet kring Ryssland och bolaget är negativt är kassan. Vad är kassan värd? Konstig fråga kanske, men saken är den att Ferronordics nettokassa på 300 Mkr eller 21 kr/aktie är en stor värdekomponent i en skuldjusterad värderingsansats till aktien. Men för att detta ska bli mer än finansmatte så krävs att dessa medel antingen kan investeras till rimlig avkastning eller delas ut till ägarna.

Man kan sätta ett litet frågetecken för det. Styrelsen säger att Ferronordic kan drivas med 0-2 gånger ebitda i skuldsättning. Men man är snåla med utdelning som blir 1,73 kr/aktie (19 procent av underliggande vinst/aktie) och den nuvarande plattformen är välinvesterad. Vad återstår? Geografisk expansion möjligen men det förutsätter att ett starkt varumärke är med i båten.

Poängen är att om man istället värderar aktien på p/e-tal så ser den inte lika uppenbart superbillig ut. P/e-talet är 12,6 på rullande basis. Volvo handlas nu till 12,2 gånger vinsten innevarande år och ryska marknaden till drygt 6. Som i tidigare analysen tänker vi oss att Ferronordic långsiktigt bör ligga någonstans i mitten av Volvo/Ryssland-intervallet – runt p/e 9? I så fall blir avkastningspotentialen inte bra nog i vårt huvudscenario (se nedan).

På lång sikt finns en del att gilla i Ferronordic men här och nu behåller vi det tidigare säljrådet. Om börsen ska surna till rejält på ryska tillgångar så tenderar de att bli riktigt, riktigt billiga innan det vänder. En rejäl extrautdelning, förvärv eller geografisk expansion skulle kunna ändra bilden men är inget vi hoppas på för stunden.

Mekonomen vinstvarnar – eller?

Mekonomen (börskurs 134 kronor den 10 april), inom bildelar och fordonstillbehör, släppte på måndagskvällen en vinstvarning som får aktien att falla 4,5 procent i skrivande stund. Aktien finns också i Börsplus portfölj (sök på Mekonomen i Analysarkivet för att läsa tidigare analyser).

Budskapet från bolaget är kortfattat och går i stort ut på att bolaget tappar omsättning under första kvartalet på grund av:

1. Färre antal arbetsdagar under kvartalet.
2. Svagare svensk krona.
3. Försäljning av digitala radioprodukter (DAB) i Norge som klingat av snabbare än väntat. (Bakgrunden är att Norge släckt ned det analoga FM-radionätet vilket inneburit viss försäljning av engångskaraktär när kunder bytt ut gamla stereoanläggningar mot nya)

En första reflektion är att samtliga faktorer är av ganska låg betydelse för bolagets värde på sikt. Vinster eller förluster som uppstår av valuta- och kalendereffekter hör inte till det som brukar begåvas med några högre multiplar på börsen. Och detsamma gäller försäljningsintäkter av engångskaraktär. Att tappa omsättning av det skälet känns därför inte särskilt allvarligt.

Bara kalender- och valutaeffekterna torde dessutom ha tyngt omsättningen med bortåt 4,0 procent. Men trots det väntar sig bolaget bara 2,6 procents lägre omsättning under första kvartalet jämfört med samma kvartal föregående år.

Det innebär alltså att Mekonomen lär ha växt organiskt med drygt 1 procent under kvartalet. Och exkluderar man dessutom försäljningen av DAB-produkter (som är av engångskaraktär) så är slutsatsen att bolagets kärnaffär måste ha växt klart mer än så.

Sett i det ljuset är det lite oklart varför Mekonomen ”varnar” för försäljningstapp. Kanske kan man inte helt utesluta att den amerikanska huvudägaren LKQ försöker bråka ned kursen lite inför ett eventuellt bud?

Att Mekonomen kanske tvingas skriva ned delar av DAB-lagret är däremot dåligt och vi räknar med att det kan innebära en smäll på kanske 20-40 Mkr under första kvartalet 2018.

På lite sikt är det inget i vår tes kring Mekonomen som ändrats. 2018 blir ett lite svagare år på grund av lagernedskrivningar men därefter är det sänkta kostnader som väntas höja lönsamheten.

Det är egentligen inga radikala saker som krävs av Mekonomen som i grunden är en rätt stabil och lite tråkig sparaktie. På prognoser ur Factset värderas bolaget till ungefär 10 gånger vinsten (p/e) vilket är hälften jämfört med bolag som Axfood.

Vi tycker skillnaden är väl stor och talar till Mekonomens fördel. En liten uppvärdering vore alltså inte orimligt trots låg tillväxt. Vi upprepar köprådet.