Consilium: Klent substans-case

Consilium handlas till en rabatt mot den nettokassa bolaget får efter sin kanonaffär med Nordic Capital. Men frågan är om den stora kassan någon gång kommer att falla i händerna på aktieägarna.  
Consilium: Klent substans-case - Consilium
Efter försäljningen av sitt största affärsområde beräknas Consilium ha ungefär 150 anställda och en omsättning om 350 Mkr. Koncernledningen, med VD Ove Hansson i spetsen väntas stanna kvar i det nya företaget.

Det var dagen före julafton i fjol som Consilium (112,5 kr) meddelade att man säljer sitt största affärsområde, Marine & Safety. Köpare var Nordic Capital och prislappen 3 miljarder kr. Detta var väsentligt mer än hela Consiliums börsvärde och aktien mer än dubblades omedelbart när handeln startade efter beskedet.

Men kanske borde den rentav gå upp mer?

I tabellen här intill redogör vi kortfattat för de tillgångar som finns kvar när försäljningen är slutförd. Det rör sig dels om två verksamheter med 150 anställda och 350-400 Mkr i omsättning, dels om en nettokassa på cirka 1,6 miljarder just efter avyttringen. Kassan kan tänkas minska en del på grund av de stora förlusterna inom det kvarvarande Consilium.

Tabellen rymmer också en snabbskiss på ett substansvärde som pekar på att det finns en rabatt på 30-40 procent givet det börsvärde som Consilium har på börsen i dag.

Consilium efter avyttringen av Marine & Safety

Tillgång Omsättning, RTM Mkr Rörelseresultat RTM, Mkr Värderingsmultipel Värde, Mkr Värde/aktie, kr
Affärsområde Safety Enginering 75  – 1 Mkr EV/Sales 0,5 37,5 3,2
Övriga verksamheter 350 Ca -55 Mkr* EV/Sales 0,3 105 9,0
Nettokassa 1675 143,1
Totalt värde Consilum 1818 155
Uppsida (@dagskurs 112,5 kr) 38%
*Börsplus uppskattning

Frågan är om man bör lockas av att spekulera i att den rabatten skulle försvinna.

Mer om affären med Nordic Capital.

Nordic Capital har lagt ett bud på den absolut största delen av Consilium, verksamheten Marine & Safety som står för cirka 95 procent av den redovisade nettoomsättningen.

Marine & Safety erbjuder produkter och system för brand- och gasdetektion ombord på fartyg, offshoreanläggningar inom olje- och gasindustrin, tåg och tunnelbanor samt större fastigheter med höga skyddsvärden. Affärsområdet omsätter knappt 1,5 miljarder med rörelsemarginaler kring 10 – 15 procent.

Upplägget är som följande:

  • Budet från Nordic Capital ligger på 3 miljarder kronor på skuldfri basis. Efter avdrag beräknas Consilium få 2,5 miljarder kronor i nettolikvid. Detta summerar till en reavinst motsvarande cirka 1550 miljoner kronor, eller 132 kr per aktie.
  • Den enskilt största ägaren, Platanen (familjen Rosenblad) som representerar 72 procent av rösterna har åtagit sig att rösta för budet, vilket får oss att ta förgivet att affären går igenom.
  • Den 27 januari hålls extra bolagsstämma där försäljningen av Marine & Safety ska röstas igenom.
  • Transaktionen väntas fullföljas under mars/april 2020.

Prislappen landar på en EV/EBIT multipel om 17, vilket är klart mer än Consilums vinster normalt värderats till.

En central fråga är hur man ska se på den stora kassan. Consilium kontrolleras av familjen Rosenblad som äger drygt 52 procent av kapital och 72 procent av rösterna. Vilka planer har de?

Det som hittills är sagt från bolagets sida är att bruttolikviden från affären ska användas för att amortera bort skulder på 825 Mkr vilket i stort gör företaget skuldfritt. Sedan ska en del av kassan kapitalisera den kvarvarande verksamheten som alltså går med betydande förluster.

Utöver detta föreslår styrelsen även en extra utdelning till aktieägarna, men omfattningen av denna är dock ännu inte beslutad.

Vi bedömer att det efter minskning av skuldsättning och uppbyggnad av en rejäl nettokassa kommer finns ungefär 1,2 miljarder eller 100 kr per aktie för företaget att genomföra förvärv för eller dela ut. Huruvida detta kommer att delas ut direkt till aktieägarna eller om det kommer investeras i spridda förvärv får framtiden avisa.

Den kvarvarande verksamheten

Oddsen för att den kvarvarande verksamheten ska blomma ut till något riktigt bra är svåra att syna. Affärsområdet Safety Engineering tillverkar och säljer brandsläckningssystem till högriskanläggningar som raffinaderier, oljeborrsplattformar, petrokemiska fabriker och liknande. Verksamheten går med en mindre vinst och efterfrågan beror mycket på investeringsviljan, och lönsamheten, inom olja- och gasindustrin.

Den större kvarvarande verksamheten består av det som klassats som Verksamheter under avveckling – vilket bolaget haft på säljlistan. Här märks främst Consilium Middle East som är företagets lokala representant i Mellanöstern. Inte ås mycket är känt om dessa enheter men de går med kraftiga förluster under flera år. För 2019 rör det sig om en siffra runt minus 60 Mkr.

Om hela beloppet delas ut borde rabatten krympa ihop. Även en förlustverksamhet tenderar få någon form av värde på börsen. Ett annat scenario är förstås att en betydande del av kapitalet hålls kvar i bolaget, kanske för en ny verksamhetsgren? Kanske blir Consilium ett investmentbolag? Det gissar vi är ett mindre attraktivt scenario för aktiens del.

Ett rest-Consilium med en stor kassa och lite otydligt användningsområde för denna tror vi nämligen skulle värderas med fortsatt rabatt. Det är inget direkt konstigt att investmentbolag har rabatt och särskilt inte om det finns historik av närståendetransaktioner där det varit tveksamt om minoritetsaktieägarna dragit det längsta stået (så har det varit i Consilium – se vår senaste analys här).

Nedan finns en tabell där vi försöker fånga dessa scenarion lite mer precist, dels ett då bolaget delar ut allt de rimligen kan, dels ett när man håller kvar en stor kassa.

Scenario: Delar ut “allt” Delar ut “hälften” Kommentar
Utdelning, kr/aktie 120 50 Kontantutdelning till aktieägarna
Kvarvarande rörelse, kr/aktie 15 15 Börsplus värdering
Rörelsekassa (200 Mkr), kr/aktie 0 0 Vi antar att rörelsen förbrukar 200 Mkr till dessa den är lönsam
Överskottskassa, kr/aktie 0 70 Kassa som kan investeras utanför kvarvarande rörlelse
Substansvärde, kr/aktie 135 135
Rimlig rabatt 0% 20% Rabatten påverkas av vad som sker med pengarna. Initialt räknar vi med viss rabatt.
Värde/aktie, kr 135 108
Uppsida (@114 kr) 20% -4%

Inget av dessa båda scenarion inspirerar direkt. I bästa fall verkar en uppsida kring 20 procent finnas i korten. Att den siffran är lägre än i tabellen i början, då rabatten var över 30 procent, beror på att vi nu tar höjd för den kvarvarande rörelsens förluster och kapitalbehov.

Börsplus slutsats

Den som ägt Consilium har sannolikt gjort det för det lönsamma affärsområdet Marine & Saftey. När det försvinner är kassan det intressanta och vi gissar att en stor del kommer behållas i koncernen. Då krävs att man tror på huvudägarnas förmåga att hitta goda nya investeringar. Även om det ser ut som man lämnar några kronor på bordet genom att sälja aktien här och nu så tror vi det är rätt sak att göra för de allra flesta aktieägare. Rådet blir att sälja aktien.

Consilium tio största ägare Kapital Röster
Carl Rosenblad 52,7% 72,2%
Hans Bergengren 18,8% 11,1%
Magnus Vahlquist 4,53% 2,67%
Avanza Pension 0,98% 0,58%
Ove Hansson 0,86% 0,50%
Lott och Nils Rosenblads Stiftelse 0,82% 0,49%
Jonas Johansson 0,69% 0,41%
Henrik Hedlund 0,68% 0,40%
Unionen 0,66% 0,39%
Taaleritehtaan Rahastoyhtiö Oy 0,64% 0,38%
Källa: Holdings
Dela:

Kommentera artikeln

I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.

Grundreglerna är:

  • Håll dig till ämnet
  • Håll en respektfull god ton

Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.

Här hittar du alla analyser

OBS: Ursprungsversionen av denna artikel publicerades på www.borsplus.se. I april 2020 migrerades denna och tusentals andra artiklar över till www.affarsvarlden.se. I sällsynta fall har inte alla delar av vissa artiklar följt på med ett korrekt sätt. Om du märker att artikeln verkar sakna information får du gärna mejla till webbredaktion@affarsvarlden.se.