Skumma affärer: Nordeas lukrativa roll i Cinis kris

Konstgödselföretaget Cinis Fertilizer är det senaste av de kapitalslukande miljöteknikbolagen på smålistorna att be sina aktieägare om nya pengar. Cinis listades på First North i oktober 2022 och var som mest värt över 4 miljarder. Idag är marknadsvärdet cirka 125 miljoner.

Ovanligt i sammanhanget är att Cinis så sent som i november lyckades få investerare att köpa obligationer för mer än en halv miljard.

Att man hittade tagare av obligationen framstår som ett smärre mirakel mot bakgrund av bolagets ihållande produktionsproblem, även om räntan var mycket hög och tongångarna från bolaget strax före obligationen gav intryck av att det värsta nu var över.

Bankiren: “Skulle vara lite misstänksam”

Obligationen blev ännu ett tillfälle för Nordea att tjäna pengar på Cinis. Nu på att dra in pengar där en avsevärd andel gick till att betala tillbaka lån till den egna banken. Detta eftersom man var en av tre banker som hade uppdraget att saluföra obligationen mot investerare.

Redan före börsnoteringen hade Nordea lånat ut pengar till Cinis. Man var också en av bankerna som rattade noteringen.

“Om jag var obligationsköpare här skulle jag vara lite misstänksam mot att det som står i prospektet eller i presentationsmaterialet är lite uppumpat, med Nordeas potentiella vetskap, för de blir ju då av med sitt lån”, säger en senior bankir.

I obligationsprospektet framkom det att långivarna sett mellan fingrarna med att kassan i slutet av september hade underskridit ett krav på kassans storlek i den ursprungliga finansieringen som gällde kassans storlek. Det är ingen långsökt gissning att det hade kunnat bidra ytterligare till Cinis stämpel som problemtyngt om det blivit känt tidigare.

Att banker försöker få så mycket affärer som möjligt med bolagen som är deras kunder är knappast unikt, och Nordeas relation till Cinis bör ha varit tydlig för obligationsinvesterarna.

Nordeas prognosmiss – var det slarv?

Pikant är att just Nordeas kreditanalytiker, i samband med att obligationen skulle sättas, gick ut med fullständigt orimliga prognoser för Cinis intäkter och lönsamhet för 2024.

Nordeas intäktsprognos var mer än dubbelt så hög som den från ABG Sundal Colliers kreditanalytiker. Där Nordea spådde en ebitda-vinst på 22 miljoner räknade ABG med en förlust på 38 miljoner.

Slarv från Nordeas sida? Informationen från Cinis i ett pressmeddelande en dryg vecka tidigare var tillräcklig för att avfärda Nordeas 2024-prognoser som absurda.

“Nordeas analysfunktion arbetar oberoende utifrån publika källor och det är upp till bolaget att fatta sina egna beslut i val av finansiering. Information om eventuell återbetalning av Nordeas lån med medel från en obligation framgår generellt i investerarmaterialet till obligationen”, skriver en pressansvarig på Nordea i en kommentar och tillägger:

 “Enskilda kunder eller kundärenden kan vi inte kommentera på grund av banksekretessen och de regelverk som vi efterlever.”

Den 19 november, när obligationen var klar andades bolaget optimism.

“Med refinansierade lån, en stark kassaposition och positiva kassaflöden kan vi nu börja blicka framåt”, kommenterade Cinis VD. Så värst långt framåt kunde man inte blicka.

Obligationsinnehavarna är gisslan

Försäljningen i fjärde kvartalet blev 25 miljoner, att jämföra med Cinis indikation i slutet av oktober att den kunde landa på 90 miljoner. Anledningen: Fortsatta produktionsproblem och trängsel i hamnen vid fabriken. Några positiva kassaflöden var det heller inte tal om.

Dråpslaget kom när Cinis i mars gick ut med att man fått reda på att tekniken i fabriken var behäftad med fel vid leverans och att delar behöver byggas om och bytas ut för att lyfta produktionen.

Caset har byggt på att Cinis ska komma i närheten av utlovad produktionskapacitet hyfsat snabbt för att klara räntorna på sina omfattande lån. Detta för att kunna undvika en företrädesemission – ett ovanligt oaptitligt scenario i ljuset av Cinis svaga ägarbild.

Att de tre största ägarna, däribland VD och den tidigare Pareto-toppen Thomas Ranje, med cirka 70% av aktierna, sannolikt inte kan teckna sig för mer än bråkdelar av sitt ägande i emissionen gör den ovanligt otrevlig för bolaget och dess ägare. Färska ägardata visar att de flesta institutioner sålt alla eller det mesta av sina aktier. Det lär ha varit svårt att hitta garanter. Det är mot den bakgrunden som obligationsägare nu rycker in och står för garantiåtagandena i emissionen.

“Kvar finns bara obligationsinnehavarna som är gisslan. Om det inte kommer in pengar så är deras obligationer värdelösa, så därför kan de ju lika gärna stå som garanter. Då finns det åtminstone en option för det fall att det går bra. Men det är ju en varningsflagga”, säger en annan senior bankir.

De köpstämplade in i kaklet

Historien om Cinis kurskollaps är inte minst en påminnelse om att inte lita alltför mycket på säljside-analytiker på firmor som haft och hoppas få corporate finance-uppdrag av bolagen som bevakas.

Både Pareto och ABG fortsatte att köpstämpla den fallande Cinis-aktien nästan ända in i kaklet. Först i februari i år, efter bokslutsrapporten som fick aktien att falla med över 20%, sänkte ABG sin rekommendation på Cinis-aktien till behåll från köp och kapade riktkursen till 4 från 15 kronor. Mindre än en vecka tidigare rekommenderade man köp i en analys, med sänkt riktkurs till 15 från 37 kronor.

Här framstod Nordeas aktieanalys i ett tidigare skede som mer återhållsam. Efter att ha bytt analytiker rekommenderade man behåll i maj 2024.

Pareto skickade ut sin sista köprekommendation i januari, dagen efter vinstvarningen, med en riktkurs på 16 kronor. Då stod aktien i omkring 7 kronor. Nu kostar en aktie omkring 1,75 kronor.

Läs mer: Eyeon, Irisity och fredagsbomber