Beijer Ref: Höga förväntningar

En av sommarens stora vinnare både på börsen och rent verksamhetsmässigt rapporterade idag, nämligen Malmöbolaget Beijer Ref (160 kr). Detta är en av Europas största kylgrossister. Beijer säljer kyldiskar, luftkonditionering och värmepumpar.

Sommarens extremhetta ökade efterfrågan på AC-anläggningar och reservdelar för kyldiskar som tvingas gå på hög kapacitet. Detta var en orsak till det kanonresultat som koncernen presterar för det, alltid säsongsstarka, tredje kvartalet:

Den totala försäljningen ökar kraftigt och då främst som en följd av en handfull nya förvärv som Beijer gjort. Men även den organiska tillväxten är förstklassig. Tillväxten sker dessutom med expanderade marginaler.

Till viss del speglar detta en extremt varm sommar och andra mer eller mindre tillfälliga effekter. Men det finns också en underliggande tillväxtdrivare i att Europas kylbransch går igenom en omställning till miljövänliga kylsystem som använder koldioxid som köldmedia istället för andra betydligt mer skadliga växthusgaser (mer om kylbranschens omställning till miljövänlig teknik finns i denna längre analys).

På miljösidan ligger Beijer Ref långt framme, inte minst genom en satsning på egna produkter som tillverkas i Italien. Vi uppfattar det som att bolaget gynnas mycket av miljöomställningen. Generellt sett kan man nog säga att omställningen av installerade kylanläggningar till miljövänlig media ännu är i tidig fas. Utanför Europa har den knappt startat. Goda nyheter för Beijer Ref.

Miljöomställningen har emellertid också en udda effekt i det att priserna på miljöfarliga köldmedia har rusat 100-tals procent när utbudet minskat. Detta har också lyft Beijers resultat – oklart hur mycket. Detta är en mer osäker effekt som kan betyda mycket för marginalen här och nu men klinga av med tiden.

Några saker vi håller koll på Beijer är följande:

Kan egna produkter bli riktigt stort? Det skulle vara en väsentlig värdedrivare, tror vi. Q3 är ett steg i den riktningen. Området (OEM) står för 7 procent av koncernomsättningen eller en kvarts miljard. Vi får det till att detta betyder att intäkterna på området i det närmaste dubblas i kvartalet. Det är tydligt att ledningen driver den här affären hårt och långsiktigt med planer på att börja producera även i Asien.

Är lönsamheten väsentligt dopad av prisrusning på gamla köldmedia? Vi tror det och detta är ett skäl till att vi är lite svala till aktien. Rullande är rörelsemarginalen i Beijer Ref 8,5 procent. Då har man konsoliderat ett par förvärv med lägre marginal än svenskarnas. Historiskt har marginalen varit 6-8 procent. I rapporten skriver Beijer att prisökningarna på gammal media nu planat ut men förväntas ligga kvar på nuvarande nivåer kommande kvartal.

Förblir förvärvsresan framgångsrik? Förutsättningar finns givet att Beijer troligen har branschens bästa inköpspriser och ledande produkter inom miljövänligt som förvärvade enheter kan dra fördel av. Ledningen flaggar för att nya förvärv är på gång. Här och nu gäller det att det största draget på senare år, ett miljardstort köp i Australien, fixas till marginalmässigt.

Hur ser värderingen ut? Den är som tidigare relativt hög. Medan börsens ”serieförvärvare” inom industri- och hälsovård värderas till 14-16 gånger rörelsevinsten så får vi det till att Beijer Ref ligger på 18,5 gånger 2019 års väntade resultat.

Är de fina tillväxtmöjligheterna värda att betala extra för? Troligen. Men det oklara bidraget från gammal köldmedia är en osäkerhetsfaktor. Och som alltid är förstås motståndskraften i händelse av motgångar inte så stor rent aktiemässigt när värderingen är hög.

Börsplus har ingen stark åsikt om aktien utan stannar för stunden i ett neutralt råd.