Analys Humana
Lockande att haka på Humanas börsresa
Det logiska jämförelsebolaget för Humana är Attendo. Ser man enbart till bolagen är det en jämförelse som på många sätt utfaller till Attendos fördel. Attendos historiska tillväxt är mer organisk och mindre förvärvad. Det är ett klart plus med tanke på de risker som finns i att ta över nya verksamheter inom den känsliga sektorn ”vinst i välfärden”.
Attendo har också en klart högre lönsamhet som för koncernen ligger nära 10 procent trots att den helt dominerande delen är äldreomsorg. Det är också ett klart mindre komplicerat och känsligt område än assistans och HVB-boenden som är Humanas paradgrenar. Humanas lönsamhet ligger bara runt 6 procent.
Men som aktie betraktat är Humana ett klart intressant bolag. Värderingen är lägre än Attendos med ett p/e-tal som faller under 13 nästa år. Och då har vi ändå inte räknat med något större bidrag från det som kanske är mest kittlande med Humana, nämligen förvärv. Humana får en relativt stark balansräkning och vd Rasmus Nerman är väldigt entusiastisk inför förvärvsmöjligheterna. Han har nog rätt. På lång sikt är organisk tillväxt att föredra om man vill bygga riktiga kvalitetsbolag men om marknaden konsolideras så måste man som större aktör vara beredd att fånga tillfällena i flykten.
I vårt huvudscenario räknar vi med att Humana växer med cirka 5–7 procent framöver och att rörelsemarginalen ligger på 6 procent långsiktigt. Om Humana sköter korten rätt och vinner marknadens förtroende så bör värderingen om ett par år vara åtminstone runt tolv gånger rörelseresultatet (EV/Ebit). Det indikerar en rejäl uppsida och det kan bli ännu bättre. I vårt ännu lite mer optimistiska scenario klättrar rörelsevinsten till 475 miljoner kronor 2018 vilket med en värderingsmultipel på 13 motsvarar ett värde per aktie på cirka 113 kronor, nästan dubbelt upp mot mittpunkten i börsnoteringens prisintervall.
Hotet är att Humana visar sig vara ett mycket sämre bolag än det säljs in som. Det vore inte första gången i börsnoteringssammanhang. Kryddar man dessutom med någon ledsam vårdskandal så kommer aktien bli en dålig investering. Men inte mycket talar för det just nu. Vinst i välfärden är en het potatis för många och Humana är inne på känsliga områden. Men för sparare som är bekväma med privata aktörer i välfärden är Humana en aktie som tål att teckna. Antingen som en kortsiktig chansning på kursryck eller för att äga på lite längre sikt. Sista teckningsdag för Humana är fredag den 18 mars och aktien kan tecknas via bland andra Avanza, SEB och Nordnet.
Fördjupad analys Humana
Humanas affärsmodell
Humana har fyra affärsområden men det är två stycken som står för nästan hela vinsten. Halva omsättningen kommer från Personlig Assistans vilket är omsorgstjänster till personer med funktionsnedsättningar. Affärsområdet har en rörelsemarginal som de senaste åren krupit ner från drygt 8 procent till senast 6,8 procent. Kännetecknande för assistansverksamhet är att det är brukaren som själv väljer assistansbolag vilket ger en extremt diversifierad kontraktsbas.
**
Inom affärsområdet** Individ & Familj driver Humana nära 100 boenden för barn och vuxna med olika grader av psykiatriska eller psykosociala problem. Här ryms också ett antal boenden för ensamkommande flyktingbarn. Totalt har Humana 1 700 klienter i olika boenden, familjehem och i öppenvård.
För en vanlig medborgare framstår ersättningarna som väldigt höga med dygnspriser som oftast ligger runt 2 000 kronor och inte sällan mer. Detta borgar för god lönsamhet för Humana som inom Individ & Familj har en rörelsemarginal på drygt 12 procent. Halva koncernens vinst kommer från Individ & Familj.
Tredje största affärsområde är Äldreomsorg som dock brottas med små förluster år efter år.
Varför har Humana dålig lönsamhet inom Äldreomsorg?
– Resultatet inom affärsområdet Äldreomsorg förklaras av utmaningar inom hemtjänsten. Dock är det vår bedömning att förutsättningarna nu är betydligt bättre då vi har lämnat över tre enheter till Attendo där vi hade en utmaning med kunddensiteten i dessa specifika geografier, säger Humanas vd Rasmus Nerman till SvD.
Varför överlät Humana hemtjänstverksamheter i Solna, Sollentuna och Stockholm till Attendo i februari?
– Den låga kunddensiteten försvårade ruttplanering och innebar höga kostnader och långa resvägar för medarbetare. I och med överlåtelsen till Attendo får både kunder och medarbetare en ny långsiktig huvudman med bättre förutsättningar att bedriva hemtjänst i dessa geografier. För Humana innebär det att vi kan fokusera på övriga hemtjänstverksamheter samt satsningen på äldreboenden i egen regi, säger Rasmus Nerman.
Slutligen har Humana en liten verksamhet i Norge med låg lönsamhet.
Humanas marknad
Marknaden för Humana är väldigt olika beroende på verksamhetsområde. Personlig assistans har svagt vikande lönsamhet eftersom personalkostnaden för särskilt unga stigit något samtidigt som Försäkringskassan håller igen på timersättningen. HVB-boenden och liknande handlar om driva verksamheter i egen regi och få in klienter via ramavtal med offentliga beställare, främst kommuner. Båda dessa områden kännetecknas av stor fragmentering med hundratals små aktörer. Rimligen kommer en konsolidering fortsätta drivet av stordriftsfördelar och inte minst en ökad administrativ börda som särskilt små aktörer får svårt att orka med.
Syftet med ökade regleringar är så klart att försöka röka ut de många oseriösa element som finns inom särskilt assistansbranschen men även inom områden som flyktingmottagande. Samtidigt har samhället en utmaning i att kostnaderna skenar inom vissa av dessa områden. Individ- och familjeomsorgen kostade 38 miljarder kronor under 2014, nästan dubbelt så mycket som hela polisväsendet, efter en ökning på över 10 procent per år de senaste åren.
Samma sak gäller personlig assistans beviljad av Försäkringskassan. 1994 var kostnaden för samhället 3,3 miljarder kronor och det har nu ökat till 29 miljarder kronor. I assistanssvängen anses det finnas ett omfattande fusk med falska läkarintyg och ibland även tragisk vanvård.
Uppstramade regler och kontroller kommer på sitt sätt gynna seriösa större aktörer som Humana men samtidigt är det tänkbart att lönsamheten mer allmänt kan pressas när samhället försöker bromsa kostnadsgaloppen.
| SvD:s förväntningar | ||||
| 2015 | 2016E | 2017E | 2018E | |
| Omsättning | 5 655 | 6 051 | 6 414 | 6 735 |
| – Tillväxt | 11.6% | 7.0% | 6.0% | 5.0% |
| Rörelseresultat | 312 | 333 | 353 | 404 |
| – Rörelsemarginal | 5.5% | 5.5% | 5.5% | 6.0% |
| Resultat efter skatt | 114 | 216 | 240 | 285 |
| Vinst per aktie | 2.13 | 4.00 | 4.50 | 5.30 |
| Utdelning per aktie | 0.00 | 1.25 | 1.50 | 1.75 |
| P/E | 27.3 | 14.5 | 12.9 | 10.9 |
| EV/EBIT | 12.8 | 12.0 | 11.3 | 9.9 |
| EV/Sales | 0.7 | 0.7 | 0.6 | 0.6 |
Humanas strategi och mål
Tillväxtmålet är att växa 8–10 procent per år på medellång sikt. Historiskt har runt hälften av Humanas tillväxt kommit via förvärv.
Lönsamhetsmålet är att ha en rörelsemarginal på cirka 6 procent vilket är ungefär vad bolaget också klarat även om det är stora variationer mellan affärsområdena.
Skuldsättningen ska vara max tre gånger rörelseresultatet före avskrivningar (ebitda). Det är en ganska rimlig nivå för ett bolag med rikliga förvärvsmöjligheter och initialt kommer Humana till börsen med en nettoskuld på cirka 900 miljoner kronor vilket är riktigt hyggligt.
Humana vill dela ut 30 procent av vinsten vilket innebär att det inte blir direktavkastningen som kommer locka in folk i aktien.
Börsnoteringen och aktien
Börsnoteringen görs i prisintervallet 54–62 kronor per aktie där vi har räknat på att det landar mitt i intervallet, 58 kronor per aktie. Det ger ett börsvärde på 2,9–3,3 miljarder kronor. Ungefär halva bolaget säljs ut via befintliga aktier och nyemission. Huvudägare är brittiska riskkapitalfirman Argan Capital med storägaren och mångårige vd:n Per Granath som störste ägare av kött och blod. Vd Rasmus Nerman och ledningen äger med något undantag inte jättemycket aktier vilket är en klar nackdel. Särskilt när säljande huvudägare är en anonym brittisk firma som inte har något rykte i Sverige att direkt försvara för framtiden. Halva börsnoteringen är redan i hamn tack vare en rad fonder som går in som ankarinvesterare. Börsnoteringen sköts primärt av Carnegie och SEB men aktier kan även tecknas senast fredag den 18 mars via Avanza och Nordnet.
Tidigare aktieanalyser:
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.