När kan Svedbergs öppna vinstkranen?

Svedbergs (50,60 kr) är en leverantör av kompletta badrumslösningar. Företaget erbjuder genom sina tre varumärken ett heltäckande sortiment av produkter som exempelvis tvättställ, duschar och badrumsskåp. Sverige är bolagets största marknad men försäljning sker i hela Norden.

Svedbergs grundades redan 1920. Koncernen har drygt 240 anställda och huvudkontor i Dalstorp i Västergötland.

I december förvärvades det danska familjeföretaget Cassøe vilket därmed också breddat Svedbergs verksamhet till Danmark. Cassøe är en leverantör av blandare samt badrumsinredning.

Koncernens försäljning sker både till konsument via aktörer som Bauhaus och Bygghemma och till projekt- och byggmarknaden. Exakt hur fördelningen ser ut redovisas inte men för varumärket Svedbergs utgjorde konsumentförsäljningen 60% och projektförsäljningen 40% under 2020.

Fördelat över geografiska marknader och varumärken ser bolagets försäljning ut som nedan.

Pandemin har gynnat bolaget då fler valt att prioritera hemmet. Omsättningen 2020 ökade med 6,6% till knappt 650 Mkr efter att ha minskat under de föregående två åren. Exklusive Cassøe ökade omsättningen med 5,6%. Konsumentförsäljningen är det som drivit den goda tillväxten och projektförsäljningen har utvecklats svagare till följd av lägre aktivitet inom nybyggnation.

2021 har omsättningen fortsatt att öka över samtliga varumärken och marknader. Första halvåret landade omsättningen på 421 Mkr vilket motsvarar en ökning på 27% mot föregående år. Organiskt exklusive Cassøe är det en ökning med 13,4%. Även lönsamheten har lyft från ensiffriga Ebita-marginaler 2018 och 2019 till 12% 2020 och 14,7% i år.

Svedbergs har tidigare under många år haft obefintlig eller negativ organisk tillväxt. Senaste förvärvet (Macro Design) gjordes 2016 då Stena också kom in i ägarbilden. Med Stena som ny huvudägare har strategin breddats i alla ledder samtidigt som bolaget presterat klart sämre än historiskt.

Nyförvärvade Cassøe har visat fin tillväxt med en genomsnittlig årlig tillväxttakt på cirka 17% under de tre senaste åren och 14% hittills i år. 2020 var omsättningen cirka 60 MDKK. Bolaget med produkter mot medium- och premium-segmentet är också mer lönsamt än Svedbergs med en Ebita-marginal på 24% under 2021. Köpeskillingen uppgår till maximalt 70 MDKK motsvarande 97 Mkr, varav den fasta delen av köpeskillingen uppgår till 64 MDKK (89 Mkr) på kassa och skuldfri basis. Förvärvet finansieras genom befintlig kreditram och bankmedel. Det motsvarar en förvärvsmultipel på knappt 1,2x omsättningen. Grundarsonen Michael Cassøe fortsätter som VD för Cassøe.

Frågan är om Svedbergs nu tack vare förvärvet nått en permanent högre nivå av tillväxt och lönsamhet. Bolagets mål är sedan tidigare är att växa omsättningen med 10% (inkl. förvärv) och nå en rörelsemarginal (Ebita) om 15%. Det är ambitiösa mål om man bara ser till den närmsta historiken innan corona.

Enligt bolaget ska antalet byggstarter och försenade projektstarter till följd av pandemin kommit igång igen sedan oktober. Även statistik från SCB visar på en ökad byggtakt. Det är positivt. Samtidigt har risken för allvarlig potentiell cementbrist uppdagat sig efter att Cementa kan tvingas stoppa sin kalkbrytning på Gotland. Att någon kris skulle tillåtas vara långvarig förefaller dock som osannolikt.

Konsumentförsäljningen har som sagt varit gynnad av corona. Det är troligt att folk börjar prioritera annat än hemmet nu när samhället öppnat upp och många är vaccinerade. Badrum är dessutom en sällanköpsvara. Svedbergs vittnar likt många andra om ökade råvarupriser och priser för frakt och har kommunicerat prishöjningar för att kompensera detta. Det kan kanske på marginalen ytterligare minska renoveringsviljan hos folk.

Under 2021 har Svedbergs också lanserat fler produktnyheter än på många år vilket bolaget menar bidragit till tillväxten och ökad lönsamhet.

I tabellen nedan jämför vi Svedbergs med andra liknande produktbolag.

Svedbergs är det bolag ovan som kursmässigt har gått bäst senaste året. Givet våra estimat värderas bolaget något lägre än genomsnittet. Även förväntad tillväxt är något lägre än genomsnittet medan förväntad lönsamhet är lite högre.

Affärsvärldens huvudscenario

• Tillväxt. Vi räknar med 20% tillväxt i år. Första halvåret är omsättningen upp 27%. Andra kvartalet är säsongsmässigt svagare då juli normalt har låg försäljning. Vi skissar på en avmattad tillväxt på 4% kommande år.
• Lönsamhet. Vi tippar att rörelsemarginalen (Ebita) landar runt 13,5% för 2021. Vi vågar inte riktigt räkna med en så hög marginal några år ut utan räknar mer konservativt med 12%.
• Värdering. Svedbergs värderas nu till EV/Ebita 14 motsvarande PE 17,4. Använder vi en något mer försiktig multipel på 12 gånger rörelsevinsten ger våra antaganden en avkastningspotential kring 3%.

Slutsats

Det är positivt att Svedbergs lyft lönsamheten betydligt i år. Svedbergs har dock inte någon lång historik av förvärv och visst finns det en risk att verksamheten inte lyckas lyfta koncernens lönsamhet permanent. Svedbergs har varit en pandemi-vinnare och vi vågar inte räkna dessa lönsamhets- och tillväxt-siffror som bestående i vårt huvudscenario. Därmed ser uppsidan begränsad ut (+3%). I ett mer optimistiskt scenario med högre lönsamhet finns det dock uppsida (+59%). Vi landar i ett neutralt råd.