Nya spelregler för Betsson

Betsson (69 kr) är en av de större noterade speloperatörerna. Bolaget har idag cirka 1 miljon aktiva kunder och lokal spellicens på 15 marknader.

Koncernen marknadsför ett tjugotal varumärken. Några välkända utöver Betsson är Betsafe, NordicBet och Casinoeuro. Cirka 75% av intäkterna kommer från kasinoprodukter och resterande 25% från vadslagning på sport.

Efter ett svagare 2019 har Betsson återigen fått ordning på tillväxten. Ifjol föll intäkterna 5% organiskt bland annat till följd av den svenska spelregleringen som trädde i kraft 1 januari 2019.

Under årets första nio månader uppgick den organiska tillväxten till 15%. I det tredje kvartalet isolerat var ökningen hela 27% jämfört med föregående år. Det är starkt. Å andra sidan är jämförelsetalen relativt enkla då intäkterna minskade med 11% i Q3 ifjol.

Utvecklingen skall även ses i ljuset av viruskrisen. När idrottsevenemang runt om i världen ställdes in i våras minskade intäkterna från vadslagning på sport en hel del. I det coronapåverkade andra kvartalet var tappet 34%. I tredje kvartalet ökade sportintäkterna istället med 12%.

Vid kvartalsrapporten i oktober flaggade Betsson för att det fjärde kvartalet också börjat starkt. Intäkterna fram till och med 18 oktober var upp hela 46% organiskt jämfört med fjolåret. Ökningen berodde delvis på en osedvanligt hög sportsboksmarginal. Analytikerkonsensus räknar med 33% tillväxt i fjärde kvartalet jämförelsevis.

Sett över tid har Betsson uppvisat en solid organisk tillväxt. Rörelsemarginalen har minskat bland annat beroende på högre andel reglerade intäkter och därmed högre spelskatter. I tredje kvartalet 2020 uppgick Betssons reglerade intäkter till drygt 36% av den totala omsättningen. Kindreds andel 2019 var 59% jämförelsevis.

Under våren förvärvade Betsson konsumentverksamheten (B2C) från norska Gaming Innovation Group bestående av varumärkena Guts, Kaboo, Rizk och Thrills. Betsson köpte verksamheten för cirka 5 gånger rörelsevinsten. De låga prislappen beror bland annat på att Betsson kommer driva vidare varumärkena på GIGs B2B-plattform under 2,5 år. Den förvärvade verksamheten omsätter cirka 800 Mkr med en rörelsemarginal på 10%.

I det tredje kvartalet förvärvade Betsson 70% av den colombianska speloperatören Colbet. De är verksamma inom kasino och sportspel. Den colombianska marknaden är för övrigt den enda i Sydamerika som är reglerad för spel på nätet. Köpeskillingen var 14 Mkr.

Det sker med andra ord en hel del konsolidering i sektorn. I tabellen här bredvid finns några exempel på transaktioner de senaste åren.

Till skillnad från många andra speloperatörer så använder Betsson sin egenutvecklade sportbok. Kindred och Leovegas köper Kambis lösning. Betsson har också tecknat avtal för att leverera till externa kunder, och har idag en kund på listan. Denna satsning är med andra ord i sin linda men skulle kanske kunna bli något på sikt även om konkurrensen är tuff.

Nyligen meddelade Betsson att bolaget enbart kommer satsa på varumärket Rizk i Storbritannien. Tidigare har Betsson haft nio varumärken på tre olika plattformar och under fyra licenser. Storbritannien står för ungefär 3% av koncernens totala intäkter. Det har skett en del regulatoriska förändringar i landet de senaste året. Exempelvis har spelskatten på onlinekasino har höjts till 21% (15). Skatten på sportspel är oförändrad på 15% i Storbritannien.

Regulatoriska förändringar är en ständig orosfaktor för bolagen i sektorn. Danmark har 20% skatt. Från och med januari 2021 kommer dock skatten höjas till 28% i Danmark. Nederländerna står inför en reglering 2021. Där blir skatten totalt sett 31%.

Speloperatörerna är generellt sett positiva till regleringar då spelreglerna blir mer tydliga. Å andra sidan är de inte huggna i sten och kan ändras. En höjning av spelskatten är ett sätt för staten att få in mer pengar. Ett stort problem är dock att det kan medföra att kanaliseringen minskar, alltså att spelare använder olicensierade aktörer istället. Då blir effekten kontraproduktiv.

Betsson redovisar inte intäkterna per land utan per geografiska områden. Nederländerna är dock, vad vi förstår, en betydelsefull marknad för Betsson. Givet att Betsson ansöker och får licens i Nederländerna kommer rörelsemarginalen på koncernnivå minska.

Kommande år räknar vi med att Betsson växer 6-10% per år. Det är något lägre än analytikerkonsensus men samtidigt ungefär i linje med den underliggande marknadstillväxten. Tidigare i år meddelade Betsson att de kommer etablera sig i den amerikanska delstaten Colorado. Där bolaget även planerar lansera sin egenutvecklade sportbok under början av 2021.

Marginalmässigt skissar vi på att rörelsemarginalen på koncernnivå minskar till 12,5% 2022. Konsensus spår 13,7% jämförelsevis. I år räknar vi med 18%. Använder vi en multipel på 10 gånger rörelsevinsten finns en uppsida på 15%. Här och nu ser Betsson-aktien billig ut och handlas till ett p/e-tal på 10 gånger på rullande tolv månader. Aktiemarknaden tror med andra ord inte att de nuvarande höga marginalerna är hållbara på sikt.

Osäkerheten gällande framförallt marginalutvecklingen kommande år är relativt stor. Kan Betsson kompensera högre spelskatter med lägre marknadsföring och ändå behålla en hyfsad tillväxt. Inte omöjligt, men utmanade. Vi räknar att marginalen faller till 12,5% på sikt. Gillar man aktier lite längre ut på riskskalan ser vi inga direkta hinder till att köpa Betsson (se optimistiskt scenario). Satsningen på den egenutvecklade sportboken är intressant men också svårbedömd. Vi landar i en neutral hållning.

Vi föredrar hellre Kindred som exempelvis har högre andel reglerade intäkter och är i vårt tycke bättre positionerat för tillväxt på den amerikanska marknaden.