Bottenfiske i konsulten

Sedan sommaren 2013 har kursen i teknikkonsulten Semcon, med några få undantag, varit i utförsbacke. Sedan toppen på 80 kronor har aktien tappat 60 procent. Det är en kraftig nedgång som ska ­ställas i kontrast till de mer välväxta kusinerna Sweco och ÅF, vilka båda har sett kraftiga kursuppgångar på över 80 procent under samma period.

Den svenska konsultbranschen kan generellt sägas må ­relativt väl. Debiteringsgraden har legat stabil på runt 76 procent för teknikkonsulter och något högre för konsulter inom industrin. Enligt branschföreningen Svenska Teknik & Designföretagen pekar prognoserna även uppåt. Beläggningen väntas öka framöver.

För Semcon, vars verksamhet till två tredjedelar är inriktad mot fordonsindustrin, talar flera trender i bolagets riktning. Den outsourcingtrend som pågått under en längre tid väntas hålla i sig. Enligt det amerikanska analysföretaget Oliver Wyman bedöms det forsknings- och utvecklingsarbete som görs internt inom fordonsindustrin minska från 60 till 47 procent inom en tioårsperiod. Det ­talar för fortsatt tillväxt, runt sju ­procent på den globala marknaden och med en något lägre tillväxttakt i Europa.

Fordonsindustrin står inför omfattande utvecklingsprojekt där kraven på nya modeller och plattformar är höga. Semcon såg denna trend tidigt och genomförde 2007 två större förvärv. Det ena var svenska Caran och det andra var IVM Auto­motive. Men trots exponering mot en växande industri, har Semcon inte lyckats få fart på sina förvärv. De senaste två åren har lönsamheten varit skral. ­Rörelsemarginalen har legat ­under fem procent.

Den svaga utvecklingen har fortsatt i år. Under årets första halvår var Semcons organiska tillväxt minus sju procent och rörelsemarginalen sjönk till 0,2 procent.

Målsättningen är en rörelsemarginal över branschsnittet som ligger på 6–7 procent. Mer exakt ska den uppgå till 8 procent. Det är ambitiöst och för att komma dit krävs stora förändringar. De är nu på gång.

En rejäl omorganisation har genomförts där hela verksamheten har marknadsanpassats. Affärsområdena är numera uppdelade i regioner där Sverige står för 47 procent och Tyskland för 34 procent. Resterande 19 procent utgör resten av världen. Strategin har också setts över, där Semcon nu siktar på att öka andelen projektbaserade leveranser. Det kommer på sikt att leda till förbättrad lönsamhet. Tidigare har det varit timbaserad specialistleverans.

I Tyskland har en större omstrukturering genomförts, vilket kostat runt 20 miljoner kronor. Exponeringen mot Tyskland är givetvis en osäkerhetsfaktor, inte minst med tanke på krisen för Volkswagen och möjliga ­indragningar för kostnads­besparingar framöver. Riskerna ska dock inte överskattas, då ingen kund står för mer än tio procent av omsättningen.

Framöver ser vi även möjliga strukturaffärer i branschen. Semcon vill gärna göra förvärv för att flytta uppåt i värdekedjan. Bolagets balansräkning är i bra skick och tål att kompletteringsförvärv genomförs. Samtidigt är Semcon en given uppköpskandidat. Exempelvis kan ÅF vara intresserade då bolaget omorganiserar för att få ett mer komplett erbjudande inom fordonsutveckling.

I vårt scenario handlas Semcon till p/e 7 på nästa års prognoser. En jämförelse med ­övriga teknikkonsulter medför en ­rabatt på drygt 50 procent. Det är väldigt lågt ställda förväntningar, även om en viss ­rabatt är motiverad. På nuvarande nivåer är Semcon-aktien värd en chans. Köp med riktkurs 48 kronor.