Överkapitaliserad överlevare

KÖP Sedan början av förra sommaren erbjuder Stockholmsbörsen fem nordiska storbanksaktier. Liksom Handelsbanken, Nordea, SEB och Swedbank har även nummer fem ett brett erbjudande mot privatpersoner och företag, men en verksamhet i mindre skala som är koncentrerad till Nordens minsta ekonomi och finansmarknad av betydelse, nämligen Islands. Aktien är dubbelnoterade Arion Bank, en skapelse som den isländska staten karvat ur den förstatligade forna internationella storbanken Kaupthings konkursbo, städat upp och sedan åter privatiserat.

Affärsvärldens läsare introducerades till Arion i en analys i nr 26/2018. Från dåvarande analyskurs 6,88 svenska kronor gavs köpråd på låg värdering av starka marknadspositioner i en alltmer välmående isländsk ekonomi, med stort utdelningsbart överskottskapital på köpet. Rådets ettårsutvärdering gav dock 15 procents kursnedgång till 5,83 kronor, sämre än Stockholmsbörsens +7 procent. Den svaga kursutvecklingen speglar tre dimensioner:

1. Att Europas, inklusive Nordens, storbanker har utvecklats svagt på sektornivå. Den förklaras på kort sikt av konjunkturoro, men också av mer strukturella utmaningar, som att ökade kapitaltäckningskrav gör banker mer lågavkastande (och banksystem säkrare) eller att digitaliseringen försvagar historiska konkurrensbarriärer, som storlek. Arions totalavkastning (i svenska kronor) på -13 procent de senaste tolv månaderna är klart bättre än penningtvättpressade Danske Banks och Swedbanks -44 respektive -38 procent samt än Nordeas -34 procent, bättre än Handelsbankens -18 procent, och slås endast av DNB:s och SEB:s -7 respektive -3 procent.

2. Att Islands mångåriga, oväntat starka återhämtning nu tar paus för recession. Att de friska ”nya” delarna av banksystemet inte testats i motvind är en riskfaktor som kreditbedömaren Standard & Poor’s lyfte fram i somras i samband med dess sänkning till negativa utsikter på fyra isländska bankers kreditbetyg, inklusive Arions. Ur bank­investerarperspektiv har dock Islands ekonomi klara fördelar av att redan ha genomgått stålbad av reformer och av ett i utgångsläget högt välstånd (BNP/capita). Därtill har centralbanken sedan förra hösten sänkt landets styrränta med 75 punkter till 3,75 procent.

3. Ett tidigt offer är turismen, en av återhämtningens mest drivande tillväxtbranscher, där en av de stora smällarna varit lågprisflygbolaget WOW Airs konkurs. Dessvärre hamnar vi nu även i den tredje, Arion Bank-specifika, dimensionen. Att Arions nettoresultat från kvarvarande verksamhet för första halvåret backade 7 procent mot i fjol berodde nämligen till stor del på kreditförluster i just WOW Air samt i researrangören Travelco. Även framåt flaggas för ökad osäkerhet kring kreditförluster i låneboken.

En negativ resultatavvikelse mer av engångsnatur var Arions förlust i en historisk rättstvist kring dess betalningsdotterbolag Valitor. På den positiva sidan steg halvårets rörelseresultat, före kreditförluster, bankav­gifter, skatt och avyttringsportfölj (med Valitor), med 9 procent. Ambitionen att sälja Valitor ligger fast, och givet senare års heta transaktionsklimat kring betaltjänster så kan en affä­r överraska positivt.

Sammantaget ser Affärsvärlden ett intakt investeringscase kring normaliserad lönsamhet och värdering för Arion på ett par års sikt. Att den isländska staten nu sålt sitt aktieinnehav till framför allt hedgefonder och att den erfarne bankrådgivaren Benedikt Gíslason samtidigt flyttas från styrelsen till vd-rollen borgar för fortsatt press på organisationen att leverera i hög takt. 10-procentsmålet för egenkapitalavkastning ligger flera år ut i tiden, bortom lågkonjunktur, men med två till tre gånger högre bruttosoliditet än nordiska storbankskolleger så finns här trovärdiga muskler bakom ambitionerna att överföra överskottsmedel till aktieägarna.

Även om isländsk konjunktur kan fälla aktien ur Affärsvärldens korta tolvmånadersperspektiv, så väger långsiktig avkastningspotential över konjunkturrisker när Arion är lågt värderad mot låg lönsamhetsribba och har överskottskapital på hög.