Ratos mycket mer än Aibel

Investeringsbolaget Ratos har en till synes enkel affärsidé. Genom aktivt ägande i mindre bolag ska verksamheten kunna utvecklas. Därmed ska det även kunna gå att göra värdeskapande transaktioner. Det senare har det dock varit lite trögt med under senare år. Ratos-aktien har också haft en riktigt trist utveckling på börsen trots några riktigt bra börsår.

För att förstå bolaget och dess tillkortakommanden väljer vi först att blicka bakåt. Efter en omvandling under 1990-talet renodlades bolaget till att bli ett aktieförvaltande investmentbolag. Men aktien handlades med en väl tilltagen substansrabatt som inte var tillfredsställande. Börsvärdet var betydligt lägre än marknadsvärdet på bolagets tillgångar, vilket Ratos ville råda bot på.

En viktig förändring skedde när Arne Karlsson kom in bolaget i slutet av 90-talet med kunskaper från private equity-marknaden under sina år som transaktionsansvarig på riskkapitalbolaget Atle. En ny modell tog form med investeringar i mindre onoterade bolag på den nordiska marknaden. Substansrabatten vändes till en premie och Ratos blev snabbt en favorit på börsen. Men sedan kom det bakslag.

Merparten av investeringarna gjordes i början av 2000-talet när konkurrensen om köpobjekten inte var särskilt hög och priserna låga. Att investera som aktiv ägare under en period av 3–7 år och sedan göra exit med god vinst fungerade bra fram till 2008.

Efter finanskrisen förändrades allt; den heta transaktionsmarknaden svalnade rejält samtidigt som antalet verksamma aktörer ökade drastiskt. Färre objekt och högre priser kan därför förklara varför Ratos under senare år har haft svårt att visa upp en hög avkastning på eget kapital.

Men tillfälliga svängningar i marknaden är inget som borde rubba en väl beprövad affärsmodell på sikt. Ryggraden i Ratos affärsverksamhet är utövandet av ett aktivt ägande. Det är en modell som fungerat bra i svenskt näringsliv ända sedan Marcus Wallenbergs dagar i början av 1900-talet. Det var ju ändå denna modell som lade grunden till den svenska industriella guldåldern. En långsiktig modell, som bygger på att styrelsens kontrollfunktion separeras från företagsledningen. Värdeskapande och långsiktighet ser ut att hänga ihop. Bäst är då att utvärdera Ratos över en längre period.

Under de 15 år som Ratos varit ett private equity-konglomerat, har det genomförts 38 försäljningar eller exits, även inkluderat fönstertillverkaren Inwido som sattes på börsen i fjol. Dessa har i genomsnitt resulterat i en avkastning på investerat kapital på 24 procent. En mycket bra utveckling, men knappast hållbar på sikt givet den ökade konkurrensen. Därför har Ratos valt att sänka sitt avkastningsmål till 15–20 procent. Detta för att det ska kunna gå att göra fler affärer.

Det är också något som Ratos har börjat med. De senaste är köpen av det finska ledbelysningsbolaget Ledi och det norska byggbolaget Hent. Båda har visat bra tillväxt. Bland försäljningar märks försäljningen av stoltillverkaren SB Seating och börsnoteringen av Inwido som hittills utvecklats bra på börsen.

Så vilka möjligheter finns det för Ratos att göra bra affärer framöver? Portföljen består nu av 18 medelstora bolag med hemvist i Norden. Då Ratos räknar sig själva som generalister finns det inget särskilt branschfokus. Bolagen representerar olika branscher med viss övervikt inom industri (se diagram).

Enligt en trafikljusmodell har bolagen sorterats in i olika färger. Grönt får bolag som följer åtgärdsplanen och består av i dag av tio bolag. Dessa hade under fjolåret en bra utveckling där försäljningen ökade med nio procent och där rörelseresultatet ökade med tolv procent. Det är troligen här som vi hittar kommande försäljningskandidater. Närmast till hands lär vin- och spritbolaget Arcus-gruppen, rörsystemsbolaget GS Hydro eller bioverksamheten Nordic Cinema Group ligga. Alla med bra resultattrender och där tidigare åtgärder har gett resultat.

Här kan stora värden komma ifråga vid en försäljning. För bolag inom respektive branscher som media, vin och sprit samt industribolag ligger värderingsmultiplarna på mellan 15 och 30. Här har vi valt att räkna lågt och vid en sådan räkneövning hamnar det sammanlagda värdet för dessa tre bolag på i runda slängar runt 10 miljarder kronor. Det är vad ett sammanlagt koncernmässigt värde för hela Ratos uppgår till och nära hälften av det totala börsvärdet.

Inom den grupp som betecknas som gul hittar vi bolag där vissa åtgärder behövs. Här finns Bisnode, med verksamhet inom affärsinformation och beslutsstöd, samt butiksinredningsbolaget HL Display. Dessa har funnits med ett antal år, men verksamheten behöver utvecklas ytterligare.

Ett färskare tillskott i den gula gruppen är det norska oljeservicebolaget Aibel som kommit att utvecklas svagt. Detta är en följd av att marknaden för oljeservice kollapsat i spåren av det kraftiga oljeprisfallet. Att merparten av bolagets tjänster finns inom underhåll av redan befintliga oljeplattformar gör att risken ändå begränsas. Investeringen gjordes i slutet av 2012 och är en av Ratos större investeringar. Efter en mer anpassad kostnadsstruktur och på sikt även hjälp av en mer normaliserad marknad bör även Aibel kunna utvecklas i rätt riktning.

Kvarstår i portföljen gör en trio, med kategori röd. Här är åtgärdslistan betydligt längre. Dessa är underleverantören AH Industrier, Hafa Badrum och braskamintillverkaren Jötul. Här lär det ta tid att vända utvecklingen, men sett till hela portföljvärdet är påverkan begränsad. Att ta en förlust i något av bolagen bör utgöra ett alternativ.

Viktigt att komma ihåg är dock att merparten av portföljbolagen uppvisar en positiv resultatutveckling drivet av en förbättrad konjunktur i Europa. Totalt sett hamnar värderingen i förhållande till det samlade rörelseresultatet, justerat för skulderna, på 14. Det är inte avskräckande dyrt. Historiskt har Ratos också varit generöst med utdelningar till aktieägarna med undantag för de senaste åren. Men för 2014 höjdes utdelningen, och en direktavkastning på fem procent är klart attraktivt på dagens högt värderade börs.

Ratos ger en unik möjlighet att få exponering mot onoterade nordiska småbolag. Aktien passar den långsiktige spararen som söker en aktie med potential med måttlig risk. Långsiktighet och en beprövad affärsmodell talar för att vi kommer få se realiserade värden framöver. Bolaget har även en välfylld kassa som kan användas för nya förvärv. Över tid kommer Ratos att ge god avkastning till aktieägarna och nu är ett bra läge att fånga upp aktien. Köp med riktkurs 90 kronor.

nullnull