Electrolux: Tålamodet tryter

Electrolux (127 kr) är en av rapportsäsongens stora förlorare efter en Q2-vinst som bara nådde halvvägs upp till förhandsförväntningarna. Därmed börjar även 2023 se ut som något av ett förlorat år för vitvarubolaget. Rörelsevinsten blir kanske 1-2 mdr kr. Givet sin målbild om 6% marginal bör Electrolux leverera mer än 8 mdr kr i Ebit.

Vad har hänt? Kortfattat har efterfrågan blivit ännu sämre än väntat – även om det ser lite olika ut på de två huvudregionerna.

• I Europa (35% av omsättningen) är det konsumenten som är svag och köper billigare produkter eller skjuter upp sina inköp. Bostadsbyggandet faller kraftigt. Det påverkar produkter för inbyggnad som säljs till aktörer som JM med flera. Boven verkar alltså vara marknaden.
• I USA (35% av försäljningen) verkar däremot konkurrensen trappats upp med stora rabatter som följd samtidigt som Electrolux underpresterar allvarligt. På en USA-marknad som faller endast 1% tappar bolaget 12,8% (!) av intäkterna. Ledningen pekar på att man fortfarande inte har effektiv leverans av spisar från den nya fabriken i Anderson.

Det som ledningen i samband med rapporten lyfte fram som ett plus var att de stora besparingarna nu börjar synas. Electrolux driver ett program i mening att sänka 2022 års kostnadsläge med 7 mdr kr under 2024. Man ligger före plan och säger nu att sänkningen ska vara ”minst” 7 mdr kr när allt är gjort nästa år. Sparinsatserna till trots blev kvartalsresultatet något lägre än i fjol, 519 Mkr mot 560 Mkr eller 1,6% rörelsemarginal (1,7%). Detta är exklusive engångskostnader.

Vilken procenthalt?

Det är svårt att säga om man bör se den svaga rapporten som ett tecken på att Electrolux inte har marginaler på 5% i sig. Det är något sådant man behöver räkna med för att se värde i aktien. Bolagets eget mål är som sagt 6% som snitt över en konjunkturcykel.

Å ena sidan pekar redovisade vinster snarare på att Elux är ett 3%-bolag (5-årssnitt: 3,3%). Å andra sidan verkar det just nu mest vara en svag marknad som är boven – och någon gång blir det väl bättre tider? Inte heller konkurrenten Whirlpool hade för övrigt någon bra Q2 utan minskade rörelsevinsten med 24%.

Säljer ut

Tiden för ursäkter börjar dock gå mot sitt slut. Inte minst kräver bolagets tunna balansräkning bättring. Nettoskulden är nästan i nivå med börsvärdet och skulden ligger nu på nära fem gånger högre än rullande Ebitda. Nettoskulden har dubblats under senaste året trots inställd utdelning. Det är ohållbart för ett cykliskt bolag. Men ledningen är i förnekelse och talar om att de obligationslån som mestadels finansierar Electrolux saknar lånevillkor. Men det gör ju inte de horribla finansiella nyckeltalen irrelevanta. Bolagets förmåga att hantera oväntade problem är nu väldigt svag.

VD Jonas Samuelsson spelade ut ett ess i form av planerade avyttringar och strategisk översyn. Det var den stora nyheten förra veckan. Ett ovanligt inslag i kommunikationen var att Electrolux sätter en siffra på vad de tror sig få in på dessa försäljningar, nämligen 10 mdr kr (knappt en femtedel av företagsvärdet (EV)). Möjligen för att lugna placerarna men kanske blev effekten extra fokus på svagheten i bolagets finanser.

Det som ska säljas är icke-kärnverksamhet. Det är bolag i Egypten och Sydafrika. Det är produktkategorin varmvattenberedare. Detta är lönsamma intäktsströmmar. Det är även fastigheter och varumärket Zanussi som adresserar massmarknad i bl.a. Europa. Det senare är en icke lönsam affär. Totalt sägs alla verksamheter på säljlistan ha en samlad omsättning på 7,1 mdr kr.

Att man förväntar sig 10 mdr i värde eller 1,4x intäkten verkar helt orealistiskt men kanske ingår mer fastigheter än vi tror i paketet. Electrolux bär 8,3 mdr kr av sådana tillgångar i balansräkningen. Electrolux ger inga siffror om lönsamheten i tillgångarna.

Inget bud

Strukturåtgärderna låter vettiga givet strategin att satsa på premiumsegmentet, men de är framtvingade. Inte minst har trycket på Electrolux ökat efter vårens diskussioner med kinesiska Midea om ett bud på det svenska bolaget. Diskussioner som avslutades efter att svenskarna ställt villkor kring personalstyrkan och budprocessen, enligt Bloomberg som är källan bakom alla buduppgifterna. Det blev aldrig allmänt känt vad kineserna kunde tänka sig betala för Electrolux.

Det är troligen rätt att avstå från att sälja bolaget nu. Särskilt till Kina vilket vore kontroversiellt rent politiskt. Men också givet att Electrolux inte fått utväxling på sina investeringar i nya USA-fabriker och annat.

På sikt är dock en försäljning av Electrolux – hur anrikt bolaget än må vara – en slutstation på resan som närmar sig. Bolaget är ingen av de mer effektiva operatörerna i branschen. Många andra har högre marginaler som Midea (10-11% ebit), Whirlpool (10-15%) eller deras tilltänkta partner för EMEA-rörelsen, turkiska Arcelik (7%).

Aktien?

ElectroluxAnalys

Electrolux: Ovanligt billigt

Afv har sedan tidigare ett köpråd på aktien. Den har gått ned runt 5% sedan dess och utsikterna är sämre idag med hög skuld, svag marknad och frågetecken kring prisdisciplinen på USA-marknaden. Å andra sidan illustrerar budintresset att det finns ett bra värde i Electrolux varumärken och marknadsposition. Vi behåller rådet men noterar att Electrolux är en turnaround-situation med hög risk.