Resurs: Nu prövas kvaliteten

Resurs Holding (34,65 kr) är en av Nordens större nischbanker med produkter som blancolån, delbetalningar och kreditkort i arsenalen. Vi har sett Resurs som den mest kvalitativa noterade nischbanken och haft ett köpråd. Förra året tjänade de 1,1 miljarder. Idag är börsvärdet nere i 6,8 miljarder.

Påverkan 2020? Hög. Krisen slår mot hushållen när arbetslöshet och oro för sådan ökar. Det blir värre ju längre det håller i sig. I Norge har arbetslösheten dubblats (!) under mars till 10 procent. Norge är ihop med Sverige de länder där Resurs har merparten av utlåningen.

Fallande konsumtion innebär att utlåningen i säljfinansdelen av Resurs kommer krympa. Detta är 36 procent av total utlåning. Det är inget akut problem. Det är istället kvaliteten i den sedan finanskrisen kraftigt ökade utlåningen av blancolån som nu testas på allvar. Detta är resterande utlåning, 64 procent. Har Resurs varit mer försiktiga än andra, som Collector? Eller tagit för stora risker?

Bolaget har gått ut med att stämman skjuts upp. Styrelsen uppger att bankens balansräkning tål den föreslagna utdelningen av 2,10 kr/aktie, men tvekar ändå att betala den. Inte så konstigt när FI slår på trumman och kräver inställda utdelningar och massiva kreditförluster kan vänta runt hörnan.

Hur illa kan det bli? I finanskrisen var kreditförlusterna i nischbank 3-4 procent. Det är tveksamt om det är en bra vägledning idag. Redovisningen var en annan och den här krisen slår direkt mot den nordiska konsumenten snarare än mot exportindustrin.

Även om vi dubblar nivån till 7 procent eller 2,1 miljarder i förluster så ser dock Resurs ut att kunna hantera det utan att kapitaltäckningen ska falla farligt nära kravnivåer.

Påverkan längre sikt? Troligen mycket hög. Hushållens efterfrågan på konsumentkrediter kan mycket väl falla till en långsiktigt lägre nivå efter krisen. Konkurrensen lär lätta. Det sker redan utslagning på blanco-sidan. Men det väger troligen inte upp minskad efterfrågan.

Vi har tonat ned tillväxtsiffrorna i huvudscenariot men räknar med fortsatt höga marginaler.

Hur myndigheterna agerar är en joker. Efter finanskrisen trappades regleringar upp. Paradoxalt nog gynnade det i flera fall nischbankerna. Till exempel de bolånetak som infördes i Sverige och Norge 2010-2011. Bostadsköpare kom alltmer att använda blancolån som topplån vilket bidragit till tillväxt.

Hur det blir i framtiden är skrivet i stjärnorna. Nedsidan känns dock tydlig. Institutet med insättningsgaranterade medel kan hamna i fokus, till exempel. Är det rimligt att dessa finansierar högavkastande tillgångar som blancolån och förfalla fordringar?

Stark balansräkning? Okej. Det soliditetsmått som är viktigast är så kallad kärnprimärkapitalrelation. Det var 13,6 procent vid årsskiftet. Förluster på 650 Mkr skulle ta ned kapitalet till de 11,5 procent som Resurs har som mål att ligga över. Förluster på 1,75 miljarder krävs innan banken nosar på lagkrav. En snabbskiss med 7 procent i kreditförluster ger bara en mindre förlust enligt vår prognos, tack vare den starka lönsamheten i fungerande affärer. Så det skulle Resurs klara. Då antar vi noll i utdelning.

Nu lär tillgångarna samtidigt minska i detta scenario och det kan tänkas att FI ytterligare minskar på kapitalkraven efter att redan sänkt den kontracykliska bufferten. Alternativt tillåter kreditförluster att beräknas mindre drakoniskt under en period. Allt detta skulle lätta på kapitalbehoven inom Resurs och skona balansräkningen. Stalltipset är att Resurs klarar smällen utan nyemission.

Möjligheter i krisen? Vi ser framför oss en stark utslagning och konsolidering av marknaden efter den häftiga tillväxtfasen. Nordic Capital har hittills drivit detta. Resurs är en aktör som skulle kunna delta och köpa upp svaga spelare.

Insideraktivitet? Inte sedan början av februari då VD Kenneth Nilsson köpte aktier för 1,1 Mkr.

Fortfarande köpvärd? Resurs-aktien är intressant nu om den krisvärderas på nyemissionsoro eller liknande. Det kan finnas en uppstuds kvar från nuvarande kurser givet att vi får rätt i att detta undviks och Resurs ser ut att betala utdelning nästa år igen, eller rentav till hösten.

Men de långsiktiga följderna av krisen kan bli svåra. Vi räknar med att tillväxten faller ned mot vanlig banknivå/BNP-nivå vilket sänker vinsterna rätt mycket i det marginalstarka Resurs. Till p/e 8 på det som då blir en normalvinst ser är aktien rimligt värderad givet riskerna. Neutralt råd.