Bergqvist: Tillbaka till verkligheten – realräntans återkomst

En hel värld försöker förstå vad som rör sig i huvudet på USA:s president. Med kortsiktighet i sitt agerande vill Donald Trump uppnå långsiktiga och dramatiska systemskiften på det ekonomiska, finansiella och politiska planet.

Denna osäkerhet och oförutsägbarhet som USA och världen upplever leder till högre kostnader för kapital. Det betyder högre räntor. Men det gäller inte alla länder.

Realräntor i olika länder bör, in en miljö med fria kapitalrörelser, över tid konvergera i en fallande eller uppåtgående trend. Jag anser att den tanken behöver omprövas på grund av en snabbt växande risk för geofinansiell fragmentering. Varierande kostnader för kapital bör därför i större utsträckning än tidigare beaktas vid val av geografisk fördelning av till exempel aktieinvesteringar.

En blind fläck i debatten

Det är både spännande och skrämmande att kunna bevittna stora förändringar i räntelandskapet. Jag tänker inte på vad våra centralbanker ska göra med sina styrräntor – även om det också ger viss upphetsning för en centralbanksnörd. Fokus riktas mot betydande förändringar och en ökad global divergens i kostnaden för kapital med framför allt längre löptider.

Jag tycker att det talas på tok för lite om realräntan. Den är ju helt central för förståelsen av hela det ekonomiska maskineriet. Den påverkar vår vilja att spara och investera, den styr hur kapital fördelas, och den utgör ett ankare för tillgångspriser och aktievärderingar.

Min bild är att realräntan är något av en blind fläck i den ekonomisk-politiska debatten. Genom att justera nominell ränta för inflation – penningvärdesförsämring – fångar vi den verkliga kostnaden för låntagare, och den verkliga avkastningen för investerare.

Förklaringen till blinda fläcken är delvis att realräntan varken är direkt observerbar, eller entydigt definierad. I praktiken talar vi om flera olika realräntor: den enkelt observerade (bakåtblickande), den osäkert förväntade (framåtblickande), samt den teoretiska (beräknade) realräntan.

Drivkrafterna är flera

Sverige har ett mycket förmånligt realränteläge. Investerare kräver idag bara 2,4% i ersättning för att låna ut pengar till svenska staten på tio år. Om Riksbanken klarar inflationsmålet på 2% blir den verkliga kapitalkostnaden bara 0,4%. Motsvarande tyska realränta ligger på 0,6%. Federal Reserves beräkningar visar samtidigt en 10-årig realränta ligger på 1,7%.

Den högre USA-räntan har både konjunkturella och strukturella orsaker. Men vi befinner oss i en process där globala investerare omprövar synen på en amerikansk statsobligation som en helt riskfri tillgång.

Slutsatsen blir att länder med förväntat stora sparunderskott framöver, till exempel USA, kan förväntas behöva ha högre räntenivåer för att kunna attrahera kapital. Å andra sidan: länder med mycket stora och strukturella sparöverskott som Sverige och Tyskland, kan i stället få se fortsatt låga realräntor.

Långsiktiga realräntor anses vanligtvis bestämmas av reala faktorer såsom produktivitetstillväxt, demografi, inkomstojämlikhet och förändringar i utbud och efterfrågan på säkra tillgångar. Under 2010-talet sjönk realräntorna kraftigt, och konvergerade mot noll eller inträdde i negativt territorium. Det blev en drivkraft för stigande börser och ökad global skuldsättning.

Nu är realräntorna i USA tillbaka på nivåer som ekonomer inte sett sedan innan finanskrisen 2008-2009.

Drivkrafterna är flera. Dels har offentliga investeringsbehov ökat kraftigt. Detta pressar upp efterfrågan på kapital. Dels tyder växande geopolitiska spänningar och fragmentering av värdekedjor på att globaliseringen inte längre fungerar som en dämpande kraft på till exempel priser. Dels har centralbankerna höjt sina styrräntor.

Frågan blir mer politisk än innan

Det är dock för tidigt att dra definitiva slutsatser om nya jämviktsnivåer för realräntorna. De krafter som höll nere räntorna under det förra decenniet – högt sparande i Asien, låg investeringsvilja i väst, demografiska trender – har inte försvunnit. Och nya omställningar, som AI och automatisering, kan leda till fortsatt lågt kapitalbehov i vissa sektorer.

En låg statsskuld är ofta synonymt med låga räntenivåer. Den ger regeringar ekonomisk-politiskt manöverutrymme vid kris och lägre sannolikhet för en framtida destabiliserande statsfinansiell utveckling. Det motiverar lägre riskpremier och statsräntor i länder som Sverige och Tyskland, jämfört med USA och Storbritannien med dramatiskt högre offentliga skulder.

Svenska ränteläget är en bekräftelse på att Sverige åtnjuter ovanligt starkt förtroende för stabila och uthålligt sunda statsfinanser. Att våra upplåningskostnader är låga gynnar hela ekonomin eftersom nivån på statsräntor blir riktmärke för hela kreditmarknadens upplåningskostnader.

För investerare innebär denna nya värld ett nytt och mer osäkert kalkyleringsläge: framtida kassaflöden värderas annorlunda när realräntorna är positiva och volatila. För stater innebär det att skuldens bärkraft återigen blir en realpolitisk fråga, snarare än ett tekniskt problem. Och för centralbanker skärps balansgången mellan inflationsbekämpning och finansiell stabilitet.

Det nya räntelandskapet är inte nödvändigtvis mer stabilt – men det är mer verklighetsförankrat. Kapital har åter ett pris. Och det kommer att variera mellan länder på ett helt annat sätt än tidigare. Tidshorisont, kassaflöden och riskbedömningar spelar åter en avgörande roll. Den stora frågan är inte om realräntorna ska vara högre utan vad som nu styr dem. I en mer geopolitisk, statligt styrd och fragmenterad värld är frågan mer politisk än tidigare.

Robert Bergqvist är seniorekonom på SEB