Analys MTG
MTG: Mest för entusiasten
Det MTG (125 kr) som från och med idag handlas på börsen består av verksamheterna inom det som tidigare kallades MTGx – bolag inom Esport samt mobil- och browserspel.
Detta nya MTG blir ett bolag i tydlig tillväxtfas, utan stabil lönsamhet men utrustat med en nettokassa på närmre 2 miljarder kronor. Själva beskriver man sig som en blandning av ett rörelsedrivande bolag och investmentbolag.
Nu handlas alltså aktien för första gången utan rätt till TV-verksamheten Nent och kursen ligger i skrivande stund kring 125 kr. Det innebär ett börsvärde på cirka 8,4 miljarder kronor för MTG. Vad får man för pengarna? Lite grovt talat rör det sig om tre stora tillgångar:
- Franska bolaget ESL som är största fristående Esportsproducent i världen. Omsätter runt 1 miljard och förlorar stora pengar på grund av att affärerna i fjol styrdes om till egna event från uppdragsproduktioner. Kärnaffären växer 40 procent. Intäkterna kommer främst från sponsorer, som DHL och Intel, samt mediarättigheter.
- Tyska InnoGames som är ett större spelbolag med rötterna inom strategispel för PC. Har numera ställt om till mobilspel. Stora titlar är Tribal Wars och Forge Of Empire. Växer 7-10 procent med marginaler kring 20 procent. Stabilt lönsam kassako men MTG äger bara 51 procent och betalar utdelningar till minoriteten tillika grundare och nuvarande ledning.
- En nettokassa på 1,9 miljarder. Detta är pengarna från den avyttring av bulgariska TV-bolaget Nova som nyligen fick grönt ljus från myndigheterna. En stor del av detta är sannolikt vikt för nya investeringar vilket vd Jørgen Madsen Lindemann och en handfull andra moderbolagspersoner jobbar med.
Något mer om Esport och ESL
MTG:s investering i tyska Turtle 2015, som ligger bakom ESL, blev startskottet för omdaningen av koncernen från TV- till spelbolag. Vid det tillfället köpte man 74 procent av bolaget för 550 Mkr. Senare samma år spenderade MTG 244 Mkr på att förvärva Dreamhack. Dessa bägge bolag utgör dagens affärsområde Esport.
ESL anordnar tävlingar och turneringar för ett 40-tal populära dataspel som Counterstrike, Dota, och Rainbow Six. Intäkterna kommer främst från sponsorer, mediarättigheter och biljettförsäljning. Dreamhack är mer känd för sina dygnet-runt-festivaler som är enorma LAN-partyn men ordnar också tävlingar.
Under 2018 omsatte MTG Esport 1,5 miljarder kronor (+7%) med ett rörelseresultat på minus 85 Mkr. Resultatet innehåller en positiv värdejustering på 172 Mkr avseende priset för optioner på minoritetsaktier i Turtle. Totalt har MTG bränt över 300 Mkr inom Esport de senaste två åren.
Fjolåret präglades av omställning då ESL avvecklade delar av sin uppdragsverksamhet till förmån för tävlingar man själva producerade. ESL:s kärnaffär kallas Owned & Operated och avser tävlingar där man själva äger sändningsrätt och kundavtal med sponsorer. Här var tillväxten 41 procent 2018.
ESL:s strategi är att erbjuda ett ekosystem för Esport som spelare (både proffs och amatörer), spelbolag och reklamköpare kan dra nytta av. Det innefattar en struktur för att anordna tävlingar i olika svårighetsgrad, prispengar, videosändningar, sponsorpaket- och produkter med mera.
ESL anordnar tävlingar i alla världsdelar men merparten av intäkterna kommer från Europa och USA. Kina pekas ut som en intressant marknad men större etablering kräver troligen partnerskap med inhemska aktörer.
Branschen lyfter gärna fram att Esport är underkommersialiserat jämfört med annan sport. Antalet tittar sägs till exempel vara i nivå med baseball i USA (MLB) med intäkterna från reklam är inte ens en tiondel så stora. Tittarbasen uppges till 79 procent bestå av personer under 35 år som ses som en attraktiv demografi för reklammakare.
I tabellen här nedan finns en snabbskiss på hur man kan värdera det nya MTG. I fliken ”tänkbart 2021” finns en vy kring hur företagsbygget kan arta sig, och värderas, om tre år.
Några observationer om nuläget:
- Esport är det dominerande men svårsynade värdet. Utan stabila vinster är det rimligt att värdera detta ben på basis av intäkterna, men till vilken multipel? Marknaden spås växa 26 procent per år närmsta åren men lönsamhetspotentialen är otestad. MTG:s medelfristiga mål antyder att marginaler kring 10 procent är möjligt. En verksamhet med vissa likheter är Veoneers inom aktiv bilsäkerhet som värderas kring 2,5 gånger intäkterna. När vi använder EV/Sales 3 på Esportrörelsen så svarar denna för två tredjedelar av tillgångarna.
- Nettokassan stor värdekomponent. Cirka 30 procent av tillgångarna. Man bör alltså ha en hyggligt positiv tilltro till att ledningen kan göra något bra av det investeringsutrymme som finns. Vi gissar att betydande förvärv kan ske i närtid. Till bilden hör att styrelsen ville ha mandat att göra emissioner på 20 procent av aktierna inför avknoppningen. Alltså dubbelt upp mot praxis. De fick backa från det, men förslaget skvallrar om stora ambitioner.
- Vissa problem att se stort värde i MTG här och nu. Givet börskursen på 125 kronor sätter marknaden ett högre värde på MTG:s tillgångar, eller värdeskapande potential, än vi gör här. Anskaffningsvärdet för tillgångarna ligger kring 4 miljarder (60 kr/aktie). Det kan inflikas att den optiskt rätt låga multipeln på Gaming (EV/Ebit 12) är i linje med hur närmaste referensobjektet Stillfront behandlas av börsen.
Drar vi ut trenderna några år i framtiden så är det däremot inte svårt att se värdetillväxt på radarn. Men mycket hänger på att Esport-benet blommar ut som en lönsam snabbväxare. Det är förstås ingen självklarhet.
Strukturen i branschen har inte satt sig ännu. Det är till exempel lite oklart hur spelbolagen ser sin roll långsiktigt. Närmare bestämt om de själva vill äga och sköta Esporttävlingar inom sina domäner eller låta en oberoende expert som till exempel ESL sköta det mot andel i intäkterna.
Detta blir intressant att följa. Här och nu kan vi konstatera att ESL, och därmed MTG, har ett bra utgångsläge för värdeskapande om Esport blir en så stor kommersiell succé som de hoppas på. Den som är övertygad om det har förstås också mycket goda skäl att investera i bolaget.
Vi som är lite mer agnostiska i den frågan tycker möjligen att värderingen redan nu tar höjd för en hel del framgångar. Det blir en neutral stämpel för aktien tills vidare.
Kommentera artikeln
I samarbete med Ifrågasätt Media Sverige AB (”Ifrågasätt”) erbjuder Afv möjlighet för läsare att kommentera artiklar. Det är alltså Ifrågasätt som driver och ansvarar för kommentarsfunktionen. Afv granskar inte kommentarerna i förväg och kommentarerna omfattas inte av Affärsvärldens utgivaransvar. Ifrågasätts användarvillkor gäller.
Grundreglerna är:
- Håll dig till ämnet
- Håll en respektfull god ton
Såväl Ifrågasätt som Afv har rätt att radera kommentarer som inte uppfyller villkoren.
